文｜首条财经 张珂

编辑｜李莉

“樟脑大王+面膜大王”，青松股份曾拥有令人羡慕的一手好牌。

遥想2019年、2020年，这家全球最大的樟脑供应商分两次将诺斯贝尔化妆品公司（下称“诺斯贝尔”）纳入麾下，双主业组合一度让市场充满遐想，股价在2020年11月触及上市以来高点27.29元。

遗憾的是，投资者还是错付了：2021年-2023年青松股份营收三连降，净利累亏超17亿元，尽管2024年一季度净利延续了增势，但依然为亏损状态。

受累于此，企业股价承压，截至2024年5月7日收于4.23元，较高点累缩超八成。股绩双杀，不免让人怀疑转型战略是否精准？上述并购押注是否一场豪赌？

1 双轮变单轮，整体竞争力提升多少？

业绩是说话的资本。

2023年，青松股份营收19.69亿元，同比下滑32.49%；归母净利-6834万元，同比增长90.79%。

对于营收下滑，企业解释称，2022年末完成松节油深加工业务剥离，报告期内主营业务结构同比发生重大变化，从化妆品制造、松节油深加工两大业务板块变成化妆品单一业务，主要收入利润集中于化妆品业务；而国内化妆品业整体消费逐步恢复，但受宏观经济及行业环境等影响，部分客户的面膜和护肤品订单需求仍待复苏，海外市场对湿巾产品需求进一步减弱，湿巾出口订单同比有较大幅下滑。

2023年，公司化妆品营收19.69亿元，同比减少5.72%，比重100%。而2022年时占比71.63%，另外28.37%是林产化学品，营收8.28亿元。

2022年10月31日公告中，青松股份曾表示“为集中发展化妆品等消费相关业务，优化公司资产质量和资源配置，提升公司整体竞争力”而剥离松节油深加工业务。

专注专业不是坏事。可起码从上述业绩看，化妆品业务并没想象的那么能打，有多如愿提升整体竞争力呢？

细分化妆品业务，包括面膜、护肤品以及湿巾三大品类。全资子公司诺斯贝尔为经营主体，是中国本土规模最大的综合性化妆品生产企业之一，也是全球四大化妆品ODM企业之一。

简言之，就是代工，为下游品牌商提供从创意到产品、设计与制造等全案服务，客户包括联合利华、宝洁、丝芙兰、屈臣氏、上海家化、自然堂等国内外200多个知名品牌。

不过即使坐拥众多客户，青松股份在产业链中的议价力并不高，还受品牌方的景气度影响。据青眼《2023年中国化妆品年鉴》，2023年国内美妆市场规模7972亿元，同比增长5.2%，2022年为7576亿，同比增长10.46%。增速放缓，上游需求自然随之波动。

2023年，青松股份面膜系列营收同比减少9.22%至8亿元、毛利率10.94%；湿巾系列同比减少20.8%至3.08亿元，毛利率14.18%；护肤系列毛利率10.87%。综合毛利率虽提升7.13个百分点至12.05%，但据新浪财经，下游品牌商毛利率大多集中在60%-80%，两相对比，足以凸显出上游代工企业盈利能力的羸弱，2023年青松股份净利率为-3.5%。

即便2024年第一季归母净利同比大增87.48%，仍亏损600万元，且营收同比减少4.26%至3.801亿元。

从行业视角看，据Gangtise投研数据，2024Q1中国化妆品市场规模同比基本持平，线上销售略有增长，线下销售因品牌自主收缩及大众消费习惯改变而出现下滑。

简言之，2023年虽被视为化妆品复苏一年，可市场仍然乍暖还寒，作为上游代工的青松股份甘苦自知。

2 产能利用率连滑，业绩“变脸”为哪般

所谓一叶知秋。4月12日，青松股份公告称，受宏观经济、行业环境等因素影响，2021年以来公司化妆品业务订单增长不及预期，前期新增产能短期未得释放，导致化妆品ODM业务产能利用率较低，短期大规模扩产需求放缓。因此董事会对诺斯贝尔148亩土地项目进行充分讨论，认为在化妆品业未全面复苏的背景下，终止项目建设，并与政府部门协商有偿收回土地使用权，有利降低生产经营成本、减轻资金压力。

追根溯源，时间还要回到2019年2月28日，彼时青松股份先斥资24.3亿元收购诺斯贝尔90%股份，次年又追加4.3亿元将剩余股份梭哈。

交易时，诺斯贝尔承诺2018年至2020年将实现扣非归母净利合计不低于7.28亿元。最终累计实现7.4亿、超额达标，2020年化妆品代工业务为青松股份贡献超60%收入。

大好形势刺激了青松的扩张雄心。企业在2021年7月公告称，为推动化妆品业务产业布局，诺斯贝尔与中山市南头镇人民政府签署《南头镇工业项目投资协议书》，约定后者将一块总面积98858.7平方米工业用地土地使用权通过公开出让以有偿、有期限的方式提供至诺斯贝尔参与竞拍，用于建设集生产车间、办公及研发大楼、智能仓储、员工生活中心于一体的大型产业园区。诺斯贝尔则承诺项目固定资产投资不低于9亿元，达产后年产值18亿元，年税收9000万元。

2021年11月，诺斯贝尔如愿竞得上述地块，成交总价1.14亿元。据青松股份透露，截至2023年底，148亩土地项目已完成土地平整，完成12000平方米基础桩工程，累计建设投入约1335万元。

遗憾的是，计划赶不上变化。也是2021年，刚完成对赌的诺斯贝尔业绩突然“变脸”，营收25.09亿元，同比下滑6.05%，营业利润-6632.05万元，同比下滑119.89%，毛利同比下滑11.92%至10.44%，归属于诺斯贝尔所有者权益的利润-5489.56万元，叠加对该笔收购计提的9.13亿元商誉减值准备，使青松股份总营收同比减少4.44%至36.93亿元，归母净利减少297.85%至-9.117亿元。

2022年，诺斯贝尔持续业绩下滑，营收同比减少17.17%至20.78亿元，营业利润减少316.09%至-2.76亿元，毛利率减少6.05个百分点至3.49%，归属于诺斯贝尔所有者权益的净利-2.3亿元。

再加上对商誉账面价值清零，再次计提4.53亿元商誉减值准备，2022年青松股份营收同比减少21.01%至29.17亿元，归母净利增长18.56%至-7.42亿元。

也就是说，自完成对赌后，公司就从未盈利、营收连降、两年累计减值13.66亿元，产能利用率自然好不到哪去。2021-2023年，面膜系列产能利用率分别为38.54%、32.14%和28.74%，护肤品系列产能利用率为38.04%、28.34%和29.70%，湿巾系列产能利用率为36.24%、18.69%和 12.15%。

如此低利用率，上述终止就在情理中。而甩掉商誉包袱后，青松股份2023年依然没有实现盈利。本想大展拳脚，却落得一地鸡毛。虽有市场疲软、消费不及预期等外因，可兜兜转转5年化妆品转型，自身又错付误判多少？一番折腾反复后，企业耗费多少财力精力、错失多少其他业务机遇呢？

3 樟脑大王转型往事

问题来了，青松股份为啥要跨界化妆品？

公开资料显示，青松股份成立于2001年，曾是一家化学原料及化学制品制造企业，主要产品包括合成樟脑、合成樟脑中间产品和副产品、冰片等，主要以松节油为原料，2010年登陆创业板，持续深耕松节油深加工领域，据中国证券报2018年消息，彼时青松股份是全球最大的合成樟脑生产企业，国内产能占比超80%，全球占比超50%。

但繁华荣耀的背后往往藏着波涛汹涌。2016年9月，曾成功操盘跨境通、收购环球易购的杨建新盯上青松股份，之后通过不断豪买跻身实控人。

2018年9月14日，青松股份以“优化和提升公司现有的业务结构和盈利能力，降低公司单一业务的经营风险”为由拟收购诺斯贝尔，得益后者诸多光环，公司股价震荡上行。2019年12月，杨建新继续资本运作，与其一致行动人转让广佳汇100%股权，表决权降至12.66%，自此青松股份变为无实控人制公司。

2020年1月17日-2月6日，杨建新减持公司3.2%股份，直接持股比降至4.42%。到了2023年报时，公司股东数量及持股情况列示股东中，已没有杨建新身影。

回头看，一定意义上说，青松股份、诺斯贝尔只是杨建新获利的手段，但对诺斯贝尔创始人林世达却是一个机遇。在青松股份收购诺斯贝尔90%后，香港诺斯贝尔作为后者原控股股东获得股份对价，取得青松股份9.17%股权成为第二大股东，林世达也拥有了董事席位。

2020年10月，青松股份公告称，拟向董事林世达非公开发行股票7191.01万股至1.01亿股，募资金额3.2亿元至4.5亿元，用于补充营运资金并偿还部分银行贷款，发行完成后，林世达将直接持有上市公司12.22%至16.37%股份，成为第一大股东，并于其一致行动人香港诺斯贝尔合计持有青松股份20.27%至24.04%股份，成为实控人。

2021年7月，历任诺斯贝尔董事、副总经理的范展华接棒成为青松股份董事及副总裁。尽管企业于2023年5月终止了前述定增方案，但接二连三的动作，也最终奠定了青松持续押宝化妆品、决绝剥离松节油深加工的基础。

4 吃出专业性、特色度，蜕变大年？

当然，战略专注、业务聚焦也是产业趋势。客观而言，在化妆品专业性打磨上，青松股份不缺努力。

以2023年为例，通过定期拜访、高层互访等方式，公司加强了与品牌客户的战略协同、深度合作。继续加快数字化工厂建设，对生产线进行自动化升级改造，持续提升企业的管理水平和效率，降低生产成本、提质增效。2023年12月，子公司诺斯贝尔中央工厂被纳入“中山市制造业企业数字化智能化示范工厂拟培育名单”。

着力提升精细化管理水平，利用规模优势进一步降低采购成本。据choice数据，2020年-2023年，青松股份销售费为5181万元、5896万元、4468万元、4714万元，管理费为1.909亿元、1.851亿元、1.968亿元、1.565亿元，营业成本为28.73亿元、32.13元、27.52亿元、17.32亿元。得益于松节油深加工业务的出表，2023年研发费同比减少43.02%至6940万元。

多项费用支出的减少，为企业腾出一定利润空间，2023年及2024一季度盈利水平持续改善。

近日，信达证券发布研报指出，青松股份已成功剥离化工业务，将发展核心转移到诺斯贝尔化妆品代工业务。随着客户量增加和下游需求回暖，公司收入有望实现增长、利润率恢复速度也将加快。但也提醒投资者注意潜在风险，包括化妆品原料成本大幅上升，以及国内消费市场的持续疲软等。

还是那句话，缩水降本只是权益之计，增利不增收毕竟难常持续。要想打破转型藩篱、如愿提升整体竞争力、黏住用户市场突破，最终都要回归产品本身。需在主业精进、产品差异化上多下功夫，背后“技术先行”理念至关重要，持续高质量的研发投入、产业链完善、特色创新、市场战略前瞻，一个不能少。

化妆品市场足够大，贵在吃精吃透、吃出专业性特色度，如能在此方向上持续押宝“豪赌”，青松股份跻身“国际一流的化妆品制造服务商”或许并不遥远。

都说下坠越多、反弹力越大，剥离清商誉包袱、营收三年连降、净利三年连亏后，2024，会是青松股份的蜕变大年么。