文|投资者网 蔡俊
随着2021年进入尾声，医保谈判结果终于浮出水面。
今年12月，国家医疗保障局（下称“医保局”）公布新版国家医保目录调整结果，并定于2022年1月起执行。根据来自美国的医疗咨询企业艾昆纬统计，本次谈判共有85个参谈目录外的独家药品，其中谈判成功67个，公示价格的药品平均价格降幅达61.7%。
2021版医保目录谈判整体情况
数据来源：艾昆纬
这里面，罕见病和肿瘤药备受瞩目。其中，肿瘤药涉及多家国内上市公司。恒瑞医药（600276.SH）成为大赢家，共有4个药品进入医保；荣昌生物（09995.HK）今年获批上市的两个创新药也被成功纳入；还有诸多Biotech（小型创新药研发）上市公司，如泽璟制药（688266.SH）、艾力斯（688578.SH）、诺诚健华（09969.HK）等均斩获一个药品进入目录。
同时，作为每年医保谈判的“热搜”话题之一，PD-1药品也在今年有所突破。根据结果，今年没有新PD-1药品进入目录，但信达生物（01801.HK）、君实生物（688180.SH）、百济神州（688235.SH）等三家的PD-1各有新适应症被纳入。不过，略有遗憾的是，备受关注的CAR-T没进本轮目录。
实际上，资本判断医保谈判的价值，在于上市公司新进目录的药品能否以价换量。简言之，药企能否以降价换销量，实现药品总体销售额的上涨。
小众药品进目录
八轮谈判、一个半小时，医保谈判的现场出现一段“名场面”。桌子的一边，医保局代表频出金句，如“每一个小群体都不应该被放弃”“其实刚才我觉得我眼泪都快掉下来”。桌子的另一边，药企代表敲击着计算器，不断打电话请示企业。
根据国金证券的统计，本次谈判新纳入的药品补齐了肿瘤、慢性病、抗感染、罕见病等21个临床组别。“名场面”涉及的药品，为美国渤健制药有限公司的诺西那生钠注射液。该药可治疗罕见病脊髓性肌萎缩症。谈判前每瓶5.37万元，经过艰难谈判，最终以每瓶3.3万元进入目录。
根据艾昆纬统计，本轮共7个罕见病进入医保，进口药占6个，国产仅有山东泰邦生物制品有限公司研发治疗血友病的药品。
不过，罕见病只是本轮谈判品种的一部分。更多的小众药品，如用于麻醉以及治疗艾滋病、眼科等药品，首次进入目录，涉及海思科（002653.SZ）、艾迪药业（688488.SH）、兴齐眼药（300573.SZ）等上市公司。
67个谈判准入药品的品种比例
数据来源：艾昆纬
以海思科为例，其进入目录的新药为环泊酚注射液。该药用于麻醉，于2020年底获批，原价每支约280元。今年10月，海思科在深交所的投资者互动平台上表示，预计2021年环泊酚注射液的销售额为7000万元（不含税）。
目录结果公布后，医保局没有公示环泊酚注射液的最新价格。不过，此前华西证券预测，以60%降幅测算，该药品谈判价格或为每支110元，并预计药品国内销售峰值约30亿元。
环泊酚注射液的前景如何还有待观察。不过，谈判前后海思科的股价出现较大波动。今年11月海思科走出一波行情，从16元/股附近一路上涨突破21元/股，之后有所回调。不过，海思科公告谈判结果后，股价出现下跌。截至今年12月9日，海思科报收20.09元/股，市值216亿元，市盈率（TTM）42.4倍。
今年以来海思科股价走势图（单位：元/股）
数据来源：Wind
肿瘤药有望借医保放量
肿瘤药作为医保谈判的重点领域，也聚集了众多上市公司。本轮新增的品种里，肿瘤类多达17个，其中国内企业申报10个。
这些企业，有行业龙头恒瑞医药、百济神州，也有创新药明星企业，包括贝达药业（300558.SZ）、荣昌生物、泽璟制药、艾力斯，还有已经或拟登陆港股的和黄医药（00013.HK）、诺诚健华、正大天晴药业集团股份有限公司、北海康成制药有限公司等。
当创新药上市后，价值会从研发过渡到销量兑现。若能进医保目录以价换量，则意义重大。民生证券在一份研报中认为，“未来肿瘤药将率先形成板块性投资机遇，相关企业有望优先获益医保放量。”
其中，贝达药业、泽璟制药、艾力斯进目录的创新药靶点分别为ALK、BRAF、EFRG，属于近年的热门赛道。由于泽璟制药和艾力斯的上市药品有限，因此本轮被纳入医保，或实现药品的放量增长。
以贝达药业为例，2017年埃克替尼降价54%被纳入医保，之后该药的销售额在当年同比增长42%。本轮医保谈判中，贝达药业的新药恩莎替尼进入目录。该药于2020年11月获批，谈判前年用药费用43万元。今年前三季度，该药品销售收入达1.2亿元。不过，医保局没有在最新目录里公示恩莎替尼的最新价格。
而泽璟制药与艾力斯，都属于上市药品数量较少的企业。比如泽璟制药，其进入医保的新药多纳非尼于今年6月获批，谈判前年用药费用30万元。上市后，该药产生销售额4121.48万元，也是泽璟制药首次取得药品的销售收入。
不过，谈判结果公布后，医保局没有公示多纳非尼的最新价格。受制于药品商业化起步较晚，今年前三季度，泽璟制药的净利润仍然亏损。因此，多纳非尼进目录后能实现多少销量备受关注。今年11月底，9家机构调研泽璟制药时，多次问及医保后多纳非尼的前景。泽璟制药表示会加大销售团队建设，尽快占据更多市场份额。
截至今年12月9日，泽璟制药、艾力斯的市值分别为151亿元、137亿元。
PD-1竞争适应症
PD-1（程序性死亡受体1，一种重要的免疫抑制分子）是创新药和肿瘤药的兵家必争之地。每年医保谈判，哪些公司的PD-1及适应症被纳入，成了行业最关注的焦点。
根据最新的目录，今年没有新的PD-1药品被纳入医保，但新增了信达生物、君实生物、百济神州等三家PD-1的适应症。其中，信达生物新增3个大适应症，君实生物新增2个小适应症，百济神州新增2个大适应症。
2021年医保目录中的PD-1药品
数据来源：东吴证券
实际上，当PD-1药品进入医保目录，通常会产生两个结果。其一，患者的用药费用大幅降低；其二，药企的产品销售额有望增长。
新获批的适应症，医保局没有公示最新价格。不过，相关药品的其他适应症先前已纳入医保，因此费用可作为参考。
进目录前，百济神州和君实生物的PD-1年费用分别为10.7万元、10万元；2020年进目录后，百济神州和君实生物的PD-1年费用各自降至7.6万元、5万元。今年上半年，百济神州PD-1实现国内销售收入4.86亿元，同比增长154.8%，君实生物没有公开。
信达生物的情况较为特殊。2019年，其PD-1以年费用9.67万元进入目录。2020年，该药品实现销售收入同比增长124.5%。不过，当其他药企的PD-1进目录后，信达生物采取赠药方案，年费用最低降至3.98万元。
值得一提的是，PD-1还有适应症的增长空间，尤其是大适应症。一个适应症，代表一个癌症种类。适应症的大小，代表患者群体的规模。国泰君安国际在研报中认为，信达生物PD-1的适应症全部进入医保，有助进一步放量。因此，大适应症进目录的信达生物、百济神州等PD-1未来销售额值得关注。
CAR-T未进目录
罕见病、肿瘤药、PD-1适应症，本轮医保谈判的收获颇丰。不过，备受市场瞩目、120万元一针的CAR-T（嵌合抗原受体T细胞免疫疗法）却未进目录。
作为新的抗癌药品，价格昂贵的CAR-T格外引人关注。截至目前，复星医药（600196.SH）、药明巨诺（02126.HK）的CAR-T药品已获批上市。根据流程，药品进目录须先后经过初步形式审查、审评、价格谈判等环节。本轮谈判前，复星医药的CAR-T出现在医保局的初步形式审查名单内。
进了名单，标志着CAR-T进目录迈出了第一步。一时间，复星医药是否愿意降价谈判成了行业话题。据悉，复星医药的CAR-T由其子公司复星凯特研发，目前该药已用于部分医院的临床治疗。
最终，复星医药的CAR-T没有出现在新版的医保目录之内。不过，此前也有其他药品当年准入失败但次年谈判成功的案例。
2020年谈判失败、本轮进入医保目录的部分药品
数据来源：艾昆纬
2020年，赛诺菲和安进的降血脂药品、杨森和礼来的自免疫药品在医保谈判中均以失败告终。今年谈判前，这些外资药厂先纷纷自主降价。如赛诺菲研发、75毫克规格的降血脂药品阿利西尤单抗注射液，价格下降47%，最终该药成功进入目录。