文 | 英才杂志 张贺
在新能源浪潮中，恒立液压（601100.SH）和三一重工（600031.SH）带领工程机械，在过去两年杀出了一条血路。三一重工曾连续两年涨幅翻倍，恒立液压更是连涨18个月，2017-2020年累计涨幅达到16.56倍，市值顶峰接近1800亿元。
不过，从今年年初开始，二者见顶下跌，最大跌幅达到50%左右。从近几月的股价表现看，恒立液压明显强于三一，其背后是恒立液压所处的黄金赛道。
得液压者得天下
油缸、泵、阀、马达价值量最大。
得液压者得天下，是机械行业的共识。液压系统以液体为工作介质，通过改变压强增大作用力，从而实现动能传动和控制。液压系统一般包括液压油缸、液压泵、液压阀、马达以及油箱、过滤器、蓄能器、热交换器等其他部件。
液压件广泛应用于重型机械、工程机械、农业机械、汽车、航空航天、舰船、环保装备、新能源装备、机床等制造业各领域，是装备制造业最核心的部件之一。下游需求中，工程机械占比41%，冶金机械占比11%，航空航天占比10%，海工和新能源等占比38%。
我国是仅次于美国的全球第二大液压件市场，2019年占比30.2%。近几年国内厂商份额持续提升，不过即便如此，龙头恒立液压全球市占率也仅有3%（2020年）。而且高端产品仍然依赖于进口。此外，相比于庞大的下游需求以及装备制造业的快速发展，我国液压件的发展明显滞后。
在液压件系统中，油缸、泵、阀、马达技术壁垒及价值量比较高。根据中国液压气动密封件工业协会数据，挖机液压件系统中液压泵和马达、液压阀、液压油缸价值量占比分别为27%、27%和18%。
借挖掘机成就千亿市值
业绩实现高速增长。
液压件制造前期需要投入大量资金，技术壁垒高，精密铸件极为关键，有得铸件者得液压之说。而且主机厂验证期可长达10年，行业产业化失败率极高。
东吴证券研报提到，恒立液压是国内唯一在高端液压件取得突破，并进入海内外头部主机厂的企业。其客户覆盖三一重工、徐工、柳工、铁建重工及美国卡特彼勒、日本神钢、日立建机等世界500强，在德国柏林、美国芝加哥、中国上海和常州设有研发基地，研发投入占营收比重常年在4%以上。
恒立液压产品包括液压油缸、液压泵、液压阀、液压马达、高压柱塞泵及上游的高精密液压铸件等，2020年液压油缸和液压泵阀收入分别占比57.38%和29.83%，挖机油缸收入又占油缸板块收入约70%，挖机泵阀占泵阀收入的90%左右。
恒立液压先抓住了2006-2011年的工程机械景气周期，后又得益于液压件广泛的应用，及自身挖机和非挖油缸、泵阀产线可快速切换的特点，恒立液压在2012-2015年工程机械低谷期时，并未受太大影响。2011-2015年，我国挖掘机年销量从17.7万台降至5.6万台，而恒立液压营收仅从11.3亿元降至10.9亿元，降幅3.5%。
度过低谷期后，iFind数据显示，近五年恒立液压营业总收入和归母净利润年均复合增速分别达到48.5%和104.18%，远高于国内液压件规模7.7%的复合增速，其市值也早已稳定在1000亿以上。
上市以来首次再融资
积极拓展非挖业务。
9月1日，恒立液压发布公告，拟定增募资不超过50亿元，用于线性驱动器项目（14亿）、通用液压泵技改项目（2.9亿）、恒立国际研发中心（5.7亿）、超大重型油缸项目（1.4亿）、恒立墨西哥项目（11亿）、补充流动资金（15亿）。
来源：恒立液压2021年非公开发行股票预案公告
值得一提的是，这是恒立液压自2011年上市以来，首次再融资。
恒立液压称，此次募资，意在提升研发能力，增强技术储备，实现国内高端液压件及其关键基础技术的突破。而且，恒立液压通过境外收购，已经在全球设立9个生产基地，此次募资将有助于加速自身的国际化进程。
不仅如此，相比于挖掘机油缸，通用泵阀、非标油缸等技术难度更大、价值更高，市场规模大约是挖掘机相关液压件的数倍。而且应用领域分散，市场需求比较稳定。
尽管恒立液压的挖机油缸国内市占率达到约55%，盾构机油缸国内和国际份额分别达80%和60%，新能源设备覆盖了歌美飒、维斯塔斯等国际巨头，工业液压领域也已给海天、伊之密等供货。但2020年恒立液压挖掘机领域相关收入占总营收的比重超过60%，进一步拓展产品体系很有必要。
而且，与工程机械行业一样，在碳中和背景下，液压行业电动化趋势明显。相比液压缸，电动缸更清洁、更简单且具有能效更高的动力传输能力。同时性能稳定，结构简单，精度更高，噪音更少，在特定场景下能够替代液压缸和气动缸，未来发展潜力较大。通过募资，恒立液压将加强在电动缸及核心零部件滚珠丝杆的研发，推动电动化产品升级。
华安证券称，此次50亿募资中，超过80%的资金将投向非挖机领域，这将有助于恒立液压深化多元化布局，进一步打开成长天花板。
不过，摆在恒立液压面前的挑战也不小。
首先，钢铁等原材料价格的上涨在吞噬下游厂商的利润。尽管恒立液压是行业内少有自产铸件的厂商，在一定程度上可平滑成本，但仍不可避免受到影响。其2021H1毛利率相比2020年下降了3.08个百分点。
更何况，此次非公开发行虽然已经过董事会和股东大会表决通过，但最终能否成行还需要等待监管层的审核。未来对通用泵阀、非标油缸的拓展能否成功，也面临不确定性。