文|第一新声 也行

编辑|田艳红

2018 年资管新规之后，“募资难”成为了股权投资市场中募资人的口头禅，一波未平一波又起， 2020年的新冠疫情来势汹汹，叠加更加动荡不明的国际环境，无疑让原本就苦于募资的人们难上加难。

时过境迁，募资市场终于回暖。2021年前三季度，有诸多基金俘获LP“芳心”，甚至超募。

清科研究院统计，2021年前三季度，中国股权投资市场募资总规模大幅提升，约1.27万亿元，同比上升50.0%；新募基金数超4,500支，同比上升87.2%。这个数字已经超过了2019年全年的水平，募资势头很凶猛。

目前一级投资市场募资情况究竟如何？中小投资机构募资是否困难？募资活水从何而来？

01 募资回暖，规模同比上升50.0%

2021年走完了四分之三，募资市场迎来久违的好消息。

投中研究院统计，2021年三季度，中国VC/PE市场新设基金2730支，与19年起的近几期及基金数量相比，接近于翻倍上涨，更是突破了18年二季度2574支的历史记录。细分数据下，7月、8月、9月分别新设基金987支、867支、876支；均高于往期月度新设数量。

2021年三季度共有1821家机构参与新设基金，其中近三成机构选择设立多支基金，5家以上机构新设基金数量超10支。

此外，清科研究中心数据显示，2021年前三季度，中国股权投资市场募资总规模大幅提升，约1.27万亿元，同比上升50.0%；新募基金数超4,500支，同比上升87.2%。这个数字已经超过了2019年全年的水平，大家的募资势头很凶猛。

“募资市场回暖的主要原因是，疫情之后二级市场出现牛市，货币流动性充沛，导致整个资产大规模的升值，例如二级市场的公司由原来的10元/股突然间变成100元/股，赚了10倍，投资人的积极性会变得更强，想在一级市场投资，诺亚财富、银行等第三方作为渠道之一，将资金就引导到了一级市场。”赛意产业基金管理合伙人孙雨轩解释称。

盈动资本IR金金向第一新声介绍，一是中国经济大环境在恢复；二是二级市场的波动起伏比较大；三是上半年投融资事情比较多，市场热闹，投资者对于风险投资的信心增强。

“我认为可能是股权投资发展到一定程度，大家的认知更高了，同时投资渠道受限，所以有更多的投资者愿意加入，包括个人的投资者。”元禾原点IR冯云告诉第一新声。

除了二级市场牛市、个人投资者信心暴增之外，还有一点是随着双创政策持续发力及国家对于特色小镇的战略目标的快速实施下，多省市的基金小镇已经建设完成。其中，近半数基金小镇位于浙江，广东、江苏及山东的小镇数量次之，在新设基金数量上也有着明显的体现。

例如9月28日，江苏省苏州高新区举行重点集成电路项目签约暨集成电路产业公司揭牌仪式，总规模达100亿元的苏州高新区集成电路产业母基金成立；9月25日，河北临空集团与廊坊银行发起成立规模为300亿元的战略引导基金；9月13日，成都高新区新设立一支产业基金，规模100亿元......

这似乎证明了目前市场的资金在增多，优质资产仍在被资金追逐，流动性无忧，这或许可以是个积极信号。

02 募资两极分化，中小GP面临困境

2021年，募资市场分为三种情况。

一是达晨财智、GGV纪源资本、云晖基金、元禾原点等白马基金不断传来首轮关闭或者募资成功的消息。

例如7月28日，普洛斯宣布中国收益基金III（China Income Fund III）完成募集，总投资规模约为45亿元人民币；8月23日，云晖资本宣布顺利完成新一期人民币基金的首轮关账，目前累计基金管理规模已冲破百亿元；9月28日，毅达资本宣布完成了总规模40亿元的中小企业发展基金（江苏有限合伙贰号）的募集和设立。

今年，第一新声连续发布了2个季度榜单《投资中国：2021年Q2中国最活跃机构系列榜单》《投资中国：2021年Q3中国最活跃机构系列榜单》(点击链接，查看更多内容)，其中上榜Q2GP募资综合榜TOP20的有达晨财智、靖亚资本、不惑创投、线性资本等，上榜Q3GP募资综合榜TOP20的有普洛斯GLP、云晖资本、毅达资本等。

元禾原点IR冯云介绍，元禾原点成立8年多，也已经募了三支主基金，含区域的有12支基金，累计管理人民币50亿元。基于之前的业绩，现在再去募资会顺利很多。LP结构主要是国资，例如政府引导基金、部分市场化的母基金、上市企业、未上市的独角兽等。

二是线性资本、靖亚资本、盈动资本、赛意产业基金、朗玛峰创投等有产业优势的黑马基金也可以获得LP的青睐。

“在2021年成功募资的基金之中，很多GP新一期基金的LP来源于国内外高净值用户、有财富管理背景的市场化母基金、地产与险资背景上市公司。相较于政府引导基金，这些LP对市场的敏锐度更高，比如在数字化大浪潮影响下，部分LP除了投资人尽皆知的白马基金，也开始重视具有TO B科技产业优势的黑马基金。”第一新声创始人兼CEO姚毅介绍道。

例如4月15日，线性资本完成首支美元跟投基金的募集，规模1亿美元，超募60%；5月20日，靖亚资本宣布完成二期美元基金的募集，新一期美金基金的总募集规模达到了1.2亿美元的募集上限；5月31日，耀途资本宣布完成第二期美元基金大幅超额募集，基金规模最终控制在1.2亿美元。

盈动资本今年也募集到了企业服务和跨境电商两条赛道的两支专项基金，目前累计管理人民币20亿元。“我们对未来还是比较乐观，盈动资本近两年的企业服务项目成长态势也非常不错，LP对我们挺有信心。未来投资不限于早期，会向成长期的方向的发展。”盈动资本IR金金说道。

这类相对聚焦的专业基金能顺利募资，主要是基于其长期深耕的独到资源与产业人脉积累。

此外，第一新声长期跟踪发现，目前国内的市场化母基金仍然是募资的主要来源，活跃的LP有钧山母基金（前宜信母基金）、歌斐资产、银盛泰资本、大唐元一、星界资本、紫荆资本等。

赛意产业基金管理合伙人孙雨轩介绍，从2018年赛意产业基金成立，其50%的时间放在募资上，目前机构累计管理人民币5亿元。“其中募资的难易取决于有没有经验，我们一开始肯定不好做，至今为止也不觉得是一个简单的事儿。但是当我们把整个的逻辑脉络搞清楚之后、组建了团队，这个复杂的事可能慢慢就会变得容易。”

孙雨轩分析了人民币和美元的LP差异，大多数人民币的投资人的第一诉求并不是财务上的回报，可能是差异化的诉求，例如政府引导基金需要产业招商（所谓的反投），产业资本需要与它的产业链协同，家族办公室、高净值人群更看重建立认知，帮助他做更好的直投。

不管是募资还是投资，几乎都是认知变现的过程。

在这个存量经济时代，每一个募资成功的基金管理人都有成功的理由。成功的募资者一定是在某个方面做对了事情，形成了超越市场平均水平的优势和竞争力。

三是中小GP面临募资困境。

虽然募资在回暖，但清科研究中心另一组数据也显示，2021年Q3规模不足1亿元的基金约占基金总量的60%，单项目基金的数量相比去年进一步提升，募资市场正在发生结构性变化。这意味着，一些中小投资机构募资还是面临着不同程度的困境。

前瞻产业研究院数据显示，过去8年时间，股权投资基金管理人的数量在2015年达到顶峰，2017年之后，逐年降低，在今年上半年已经是历史底部。具体每月来看，2021年上半年股权投资基金管理人数量新增数量整体保持增长，注销数量在3月达到高峰，之后不断下降，至6月下降至28家。

盈动资本IR金金解释称：“自己从毕业后直接从事IR职业，已经有十年之久，在我看来募资工作并不好做，毕竟我要做的是从金字塔最顶端的一群人的口袋里拿钱。市场的马太效应增强，市场上的钱都涌向头部机构，小机构确实越来越难。”

“中小机构未来会更艰难，因为小的投资机构需要让投资者对其产生信任以后，也就是说要做出业绩来，你才能越做越好，这也是一个良性的循环。对小的投资机构，如果各方面管理不好，业绩没有保障，最后肯定会被市场淘汰。”元禾原点IR冯云说道。

君盛投资执行事务合伙人李昊曾向第一新声解释，现在资金流入头部机构，未来人民币基金募资困难的现象仍然持续，尤其是中尾部机构。现在整个市场的资金非常紧张，政府和国企仍然是第一大投资方，市场化、长周期的资金的出资意向不是特别强，这是全行业的共同点；而且宏观经济发展的不确定性，让很多的出资人有了顾虑，“人傻钱多”的时代已经过去了。

那么募资“难”，究竟是在哪些方面？

“募资总体情况肯定是一年比一年难，但也分不同募资的方向，有些方向是越来越难了，例如政府的钱。而如果有优秀的历史业绩和优质的储备项目支撑，还是相对比较容易吸引部分高净值客户。”某机构投资人李想（化名）曾向第一新声分析道。

2020年的数据统计，股权投资中，大部分都是来自政府引导基金，此后是产业出资人，市场化的钱少了。即使政府引导基金已经是一级市场的第一大出资人，市场仍有观点指出，这类的钱越来越难拿了，而在此之前的2019年，募资难主要指向社会资金募集难。

对于这个现象，盈动资本IR金金认为应该积极一点来看：“我认为这是因为政府引导基金更加专业、更加规范了。不患寡而患不均，引导基金的标准更严格，说明暗箱操作的空间更小。我们身处的杭州，政府引导基金的政策非常优厚。从我们自己的感知来看，引导基金合作的尽调机构更专业，审核也更加仔细，而且更务实，更看重投资机构能为当地带来的产业资源。”

“募资最大的难题，是一些LP过度关注项目退出。需要不停地向他们解释我们的退出计划和收益；大的波折倒是没有，都是一些小问题，最终也能解决。我们的LP都是比较成熟的企业家，情商都很高，我们之间也有信任基础。如果有一些难题没办法投资我们，都能互相理解。现在我认为比较棘手的事情反而是政府引导基金，不同区域的标准不一样，而且要求也是动态波动。”金金说道。

但是，元禾原点IR冯云表示：“我们目前还没有感受到政府引导基金的钱难募资的情况，因为我们有国有背景，同时业绩还不错。苏州这两年股权投资蓬勃发展，今年苏州市还成立了市天使引导基金，管理60亿元的规模，我们也募到了钱。另外，今年我们还募了一支青岛的区域基金。”

政府引导基金的钱是否越来越难拿，各家机构均有不同感受，但统一的观点是，政府引导基金对管理费越来越在意，按认缴还是实缴收管理费，在市场上通常取决于GP与LP之间的博弈。

盈动资本IR金金表示：“我们一直是按照实缴收取管理费，这是我们和LP之间达成的默契。我能理解一些机构为减少不确定性和自身风险选择按照认缴来收取，但是作为一家超过10年的机构，我觉得每一支基金的募集都是在双方互相理解和妥协的基础上完成，相对于眼前的得失，长期的理解和信任更加重要。我联系的LP主要是浙江民营企业，上市公司为主。”

“我们是按照认缴，这是行业通行规则。引导基金对管理费越来越关注，对投后的管理上确实比别的LP会更严格，例如他的出资安排是最后一家，一些文件决议的签署也需要在别的LP同意的基础上，最后去完成。并且基本上每个引导基金都有一个自己开发的投后管理系统，需要我们每个季度定期报送数据，有些引导基金还要求从立项开始就进行合规性的审核。”元禾原点IR冯云说道。

03 险资、高净值人群成GP新重点？

面对募资难，GP们最关心的问题是去何处寻找新的资金？

被给予厚望的是规模高达20万亿元的险资。尤其是2020年11月13日，银保监会发布了一则通知，核心内容是取消保险资金财务性股权投资的行业限制，通过“负面清单+正面引导”机制，提升保险资金服务实体经济能力。这让VC/PE翘首以盼的险资，终于迈入股权投资行业。

前海母基金首席执行合伙人、董事长靳海涛早在两年前就说过，不管是母基金，还是VC/PE基金，保险资本是最合适投资这个行业的。保险公司的钱源源不断，他们对收益的要求不是特别高，但是要求稳定。一些大资本集团参与母基金，可以直接入股母基金，也可以采用Co-GP的方式来发起设立市场化运作的母基金。

毅达资本合伙人卞旭东曾说过，险资巨大的可投资体量决定了其不可能完全通过自己培养直投团队来完成投资任务，必然要借助股权投资机构的投资能力，通过合作基金等模式去释放投资额度。所以长远来看，新规对于VC/PE募资也会是利好。

例如今年10月11日，源码资本宣布关闭了新一期人民币基金，规模70亿元。除了产业资本和母基金，源码尤其强调了新增的两类LP，一是近10家保险机构，二是国家级引导基金（国家中小企业发展基金）。险资是深口袋，更是长线资金，毫无疑问对GP是最理想的那类选项，而源码资本竟在单期基金一次性拿下近10家险资，肯定是制定了明确的募资方向，并且执行到位了。

但是，目前市场上极少数能够与险资合作的GP，都是像源码资本这样的顶级头部机构，管理规模基本都在数百亿元，绝大多数中小型GP根本不可能敲开险资的大门。

“险资我们有接触，但我们三支主基金都没有去募险资的钱，未来会考虑。因为险资对于投后管理的要求比较苛刻、繁琐，可能与他的资金来源、各方面审查等要求比较高有关系，所以我们会选择一些投后要求相对简单的LP。”元禾原点IR冯云表示。

另一个资金来源是上市公司以及高净值个人，近期行业里也有声音“IR都回到了个人LP的酒桌上。”

今年5月份《2021中国私人财富报告》报告显示，2020年，中国高净值人群（可投资资产超过1000万元的个人）数量达到262万人。

因为在IPO暴增、二级市场行情不错的情况下，未来可能有一批财富新贵涌入，开始做起LP。尤其是大量被投企业，可以“反哺”曾经支持过它们的GP。

例如泡泡玛特9月23日发布公告称，北京泡泡玛特（本公司的间接全资附属公司）作为其中一位有限合伙人与其他有限合伙人，并与作为普通合伙人的共青城逸源签订合伙协议，参与投资基金，据此，北京泡泡玛特认缴出资金额为人民币 5000万元，约占基金总认缴出资额的6.25%。

在此之前，泡泡玛特创始人王宁已接连出资多家VC基金，包括黑蚁资本、金慧丰投资以及蜂巧资本。

例如元气森林在2014年成立了独立基金“挑战者资本”，管理资产规模40亿元，累计已投资100+创业公司。元气森林内部还组建了专门的战投部门，7年时间投资了近200家公司。

此外，娃哈哈、绝味鸭脖等众多公司，尤其是消费品牌公司争相杀入资本市场，化身VC或做LP，加速以钱生钱。

与专门从事投资的机构LP相比，这些“长尾LP”出资额一般较小，但是效率高，诉求方面，大部分“长尾LP”只追求财务回报， 一旦个人LP与拟募基金的GP“相谈甚欢”，可以很快的完成签约打款等一系列流程。由于这类“长尾LP”总体数量庞大，出资笔数高，让一线募资人员形成了“LP去机构化”的感知。

对于被投企业“反哺”GP这个现象，盈动资本IR金金比较认可：“这是非常健康的良性循环，我们的项目方中也有不少选择成为我们的LP。他们相对于后期机构来说，我们作为项目方的天使投资人首先有情感优势，其次他们相比其他个人投资人更懂行业，也能触达更多的创业者资源。但为了保持投资决策的客观科学，我们会选择将份额控制在合理的区间。此外，之前有接触过浙江当地的一些私募基金产品，目前正在接触一些母基金和家族办公室。我们投资的企业服务赛道是一些美元基金非常关注的领域，未来可能有相关的规划。”

元禾原点IR冯云表示：“险资和高净值人群这两类LP我们近两年也在拓展，尤其是高净值个人，最早在我们基金里面很少有个人LP，目前个人LP有增加趋势，资金量也比以前更大一些，从1000万元到现在的3000万元起步。”

公开资料显示，今年上半年，新募集人民币基金的LP构成看，富有家族及个人出资活跃度明显提升，个人投资者累计出资次数占总体近80%，其次是非上市公司。从出资金额看，金融和险资单笔出资较多。富有家族及个人出资平均额最低，单笔投资额平均为500万。

“我现在主要的工作是募资和运营方面，我们募资相对特殊，以高净值人群为主，募集节奏比较快，每月都会有募集，每年投资企业约40家，希望让投资人可以通过朗玛峰把资金配置到一级市场优秀企业，分享高科技企业带来的高成长增值。”朗玛峰创投副总裁李运喜说道。

但是，个人LP存在的问题是财富个人群体存在短线投机心理，且伴随出资人更加年轻化的趋势，GP还要做更多“LP赋能”才能给得到资金。

在朗玛峰创投工作了14年的副总裁李运喜表示，募资一直都不容易，回忆过往工作中，会有成绩也有挫折。其认为募资最大的挑战是中国投资思维还未改变，国内大部分人对股权投资还不是特别了解，因为中国以前是农业国家，农耕文明习惯的是借贷，例如春天没有种子借一笔钱种下去，等秋收就还了。中国多年形成的传统，都是习惯于债权，在一定时间之内的还本付息，包括中国人炒股，大部分人也是炒短线，真正的长期价值投资很少，对股权这种累进式的增长方式不太接受。

“目前很多个人资产已经很雄厚的人，他对于长期价值投资例如股权投资的接受度比较低。即使有的投资人具备了做价值投资、长期投资的概念，但是大部分人没有渠道找到优秀企业。因为中国过去这几年，不管是信托违约还是P2P爆雷，包括一些宏观经济，中美贸易摩擦等，导致整个金融信用环境特别差，不确定因素太多，大家会担心股权投资5年之后的结果失败，所以对周期长的产品不接受。”李运喜介绍，幸运的是国内处在一个转型期，国家鼓励从间接融资到直接融资，服务于制造业尤其是高科技企业。而且有一部分人通过自我学习和思考，已经形成了良好的资产配置观念和价值投资主张。

事实上，无论是哪些条件的考量，在对GP的选择上，LP似乎都有一条简单粗暴的通用标准，即基金业绩。这个标准，是目前GP打动LP“芳心”最有效的方法。换言之，业绩足够好，无论是头部机构还是中小机构，都可以敲开LP的大门，再获一张进场门票。