文｜苏宁金融研究院研究员 陆胜斌、陶金

一、宏观

1.煤炭价格调控政策持续加码

19日晚发改委连发三文，20晚证监会提出指导交易所调整交易规则，规范市场囤货行为，严厉打击资本恶意炒作行为，煤炭市场价格明显回调，动力煤期货主力合约价格自高点1982元/吨下行至25日的1306元/吨，但仍然显著高于常态市场价格的800元/吨左右。

政策层面主要从扩大供给和价格干预两方面缓解煤炭供应紧缺问题。首先是扩大供给。9月底以来，已核增一批生产煤矿，日均产量已比9月份增加了120万吨以上，10月18日的日产量已超过1160万吨，创今年新高，同时新增产能边释放边核定，未来仍然有增产空间。其次是价格干预，引导市场主体合理定价，并在适当的时候临时规定明确的限制价格，同时强化期货市场监管，证监会指导交易所采取提高手续费标准、收紧交易限额、研究扩大交割品范围、对期货市场违法违规行为零容忍，抑制过度投机，杜绝资本恶意炒作。

从期货价格基差看，未来中期的煤炭价格下跌预期较为明确，越远期的价格越低，且价格差距较大。背后可能是煤矿厂商、经销商甚至电厂在囤积大量煤炭后在高价出货的意愿较大，一旦形成库存煤炭供给的释放，价格将继续回调。

政策层面的保供稳价强力措施一方面限制当前价格上涨的上限，另一方面有可能使得市场供给的释放提前到来。总体看，煤炭价格有望逐步回归常态。但考虑到全球能源供给仍然处于暂时的紧张、冬季采暖用煤需求增加等因素，未来煤炭价格也可能出现震荡。

2. 公共财政收入增速转负

9月当月公共财政收入13932亿元，同比减少2.12%，年内增速首次转负。除了去年增速基数效应以外，经济活动延续8月的弱势，是重要原因，尤其是房地产领域的投资和经营活动继续减弱，导致了房地产相关税收的减少。

9月当月四大税种中，企业所得税同比增幅明显，达到22.2%，国内增值税同比增速下行至3.1%，国内消费税增速下行至19.1%，个人所得税增速下行至10.2%，后三项税种增速分别较8月下滑5.4、3.2、4.9个百分点。

具体而言，企业所得税受企业利润继续增加、季度及缴纳等因素支撑，回升明显；其他三项税种增势弱化主要与工业生产活动受限、消费较弱等实体经济下行压力有关；房地产相关税收减少，尤其是契税、土地增值税增速大幅调降，反映了9月房地产下游交易和上游购置土地规模的收缩。

二、利率债

1.市场回顾：央行呵护市场流动性，专项债发行将提速

上周1年期国债收益率上行1.8BP至2.36%，5年期国债收益率上行2.8BP至2.84%，10年期国债收益率上行1.4BP至2.98%，30年期国债收益率与上周持平；不同期限收益率均先上后下，整体小幅回升。

资金面来看，上周央行公开市场操作净投放2600亿，其中有600亿逆回购到期，投放3200亿逆回购；本周将有3200亿元逆回购和700亿元国库现金定存到期。央行通过逆回购呵护市场流动性，缓和投资情绪。

供给面来看，上周利率债净融资额为3836亿，环比增加2413亿，其中地方政府债净融资额为2869亿，供给明显回升。发改委表示不再为12月预留专项债额度，未来一个多月的发行压力将会加大。

基本面来看，9月份和三季度经济数据公布，主要指标增速出现不同程度回落。9月份工业增加值当月同比3.1%（预期3.67%），固定资产投资累计同比7.3%（预期7.88%），三季度GDP同比4.9%（预期5.32%）。

2.投资展望：通胀预期上行打压债市，市场对基本面利多不敏感

除前期流动性逐步回收导致国债收益率反弹之外，通胀预期上行也是本轮债市回调的重要因素，叠加货币政策以稳为主，降准降息等概率较低，市场投资情绪偏谨慎。当前国际能源价格高企，供需缺口仍未改善，海内外通胀共振，短期来看，PPI仍将在高位运行。除此之外，未来一个多月地方债发行提速概率较大，市场情绪难有起色。虽然宏观经济和金融数据不及预期对债市形成理论利好，但当前市场对其反应不大，只是限制了利率的上行空间。整体来看，仍维持利率将会窄幅波动判断。

三、信用债

1. 信用债：债券发行及到期偿还情况

一级市场信用债（包括短融、中票、PPN、企债和公司债，AA以上，发行截止日）共发行290只（上周224只），总发行量2771.70亿元，总偿还量2672.25亿元，净融资额99.45亿元。

2. 信用债：发行行业情况

分行业看，除金融业外，共发行507.79亿元，建筑业、采矿业、综合业、交通运输、仓储和邮政业发行金额占比较靠前。

3. 信用债：负面事件

10月18日-10月24日，7只信用债发生违约或评级下调（不含金融业）。

奥佳华智能：主体评级下调至AA-，评级展望为负面（新世纪）。

钜盛华：由于近期深圳市钜盛华股份有限公司(以下简称“公司”)及控股股东深圳市宝能投资集团有限公司流动性紧张，经公司与投资人协商，各方同意本期债券利息展期六个月兑付（20深钜D2）。

东旭集团：由于公司目前流动性仍然紧张，关于化解债务压力的各项措施暂未有实质性进展，加上其他存续债务陆续到期的较大债务压力的影响，上述资金截至目前未能筹集到位,无法完成到期本息的兑付。

四、A股一级市场

1.A股融资情况：本周新股发行仅三家

上周A股市场总募资金额为133.4亿，其中IPO募资123.2亿（不含新三板），可交债募资10.2亿。

上周共发行11只新股，总募资规模为126.1亿；网上加权平均中签率为0.0306%（上上周为0.0244%）。上周发行的新股中，主板2只，募资合计11.4亿；创业板6只，募资合计66亿；科创板1只，募资合计45.8亿；新三板2只，募资合计2.9亿。本周预计将有3只新股发行，其中主板1只、新三板2只。

2.A股上市情况：打新收益急剧下降，科创板现首日破发新股

上周A股市场总上市金额为329.75亿，其中新股上市108.07亿，增发上市208.3亿，可转债上市9.6亿，可交债上市3.76亿。

上周有13只新股上市，总规模为108.1亿；其中主板3只，规模合计25.9亿元；创业板6只，规模合计53.4亿元；科创板4只，规模合计28.8亿元。上周创业板股票上市首日平均涨幅为75%（上上周为178%），其中百普赛斯上市首日收盘涨幅为50%，按照112.5元/股的发行价计算，中一签收益为2.8万；科创板股票上市首日平均涨幅为102%（上上周为133%），其中中自科技上市首日收盘涨幅为-7%，跌破发行价，成为今年来首只上市当天破发的新股，盘中最大跌幅达到17%。

整体来看，随着询价新规的逐步推进，新股打新收益率急剧下降，打新必赚的时代可能一去不复返。

3.A股解禁情况：解禁节奏符合预期

上周共40只股票解禁，解禁总规模为3258亿；本周预计将有42只股票解禁，预计总规模为1026亿。10月份，预计总解禁规模为4747亿元，预计环比增加10%，同比增加74.7%。

五、A股二级市场

1.A股市场表现：题材持续性不强，风格仍偏大盘价值

上周A股市场整体延续震荡走势，主要指数均上涨；其中中小板指上涨0.9%，上证50上涨0.7%。

风格来看，市场仍偏好大盘价值。大盘价值上涨2.2%，大盘成长上涨0.2%，小盘价值上涨0.3%，小盘成长上涨0.9%。

题材来看，市场主线仍不明，活跃资金在板块之间快速游走，题材持续性不强。市场缺乏行情的催化剂，震荡格局短期来看难以突破。

行业来看，化工（3.4%）、家用电器（3.3%）、电气设备（2.4%）等板块表现居前；通信（-2.3%）、休闲服务（-2.1%）、采掘（-2.1%）等板块表现相对较差。指数层面，当前估值水平较低的为：科创50（3%分位）、中证500（4.7%分位）；行业层面，当前估值水平较高的行业为：电气设备（81.3%分位）、食品饮料（75.5%分位）等；当前估值水平较低的行业为：房地产（0.9%分位）、非银金融（2.8%分位）、传媒（2.9%分位）等。

2.A股资金表现：两市成交企稳回升，人民币升值带动北向资金流入

上周两市成交企稳回升，日均成交额为1万亿。两融余额增加99亿至1.86万亿，其中融资余额增加94亿至1.7万亿，融券余额增加5亿至0.162万亿。

上周主力资金净流出941.4亿；受人民币持续升值的推动，北向资金全周大规模净流入233亿，最后两个交易日净流入均过百亿。分行业来看，家用电器（13.3亿）、银行（5.4亿）等板块主力资金净流入居前；电子（-129.2亿）、有色金属（-95亿）、医药生物（-89.1亿）等板块主力资金净流出最多。

3.A股投资展望：三季度业绩承压，大金融板块出现改善

从宏观经济数据可以看出，三季度经济扩张动能减弱，三季度业绩承压确定性较高。政策面来看，房地产相关信息较多，房地产投资持续回落拖累固定资产投资，在“房住不炒”的大背景下，房地产投资增速仍将承压；但“房地产金融工作座谈会”中，支持房地产合理融资需求得到满足，房地产的融资压力将会边际好转，预计房地产信用风险仍然可控；房地产税试点工作即将展开，房地产税可以减轻地方政府对土地财政的依赖，与此同时，房地产税作为财富二次分配的重要工具有利于实现共同富裕。长期来看，房地产税的征收有利调控房价，与此同时，将会带来金融市场资金的长期流入。

三季报来看，截至上周共有四成上市公司公布业绩。整体来看，大金融板块三季度业绩明显改善（前三季度归母净利同比23.7%，半年报同比16.2%），非金融板块下行明显（前三季度归母净利同比53.8%，半年报同比77.9%）。

六、贵金属

1.黄金市场：通胀推升黄金价格，但也加大美联储紧缩政策的可能

上周，国际黄金价格稳步上涨，周涨幅为1.46%。上周美元指数周跌幅为0.38%，10年期通胀预期继续上行至2.64%。

上周，美元指数走低，叠加全球能源大幅上涨导致的通胀预期走高，推升黄金价格。上周，美联储主席鲍威尔表示美联储将很快开始缩减购债，但并不会急着加息。随着供应链方面限制的不断加重，通胀在短期内快速消退的可能性大幅降低。鲍威尔讲话后，黄金价格受到明显打压。短期来看，通胀压力的不断抬升支撑贵金属价格走高，但长期来看，美联储缩债预期仍对黄金价格产生压力。通胀对于黄金价格是把双刃剑，因为通胀本身利好黄金价格，但是如果通胀数据持续超预期，会加速美联储货币政策的紧缩节奏，进而打压黄金价格。鲍威尔表示，如果美联储看到通胀预期上升的严重风险，将会提高利率。

本周美国将公布诸多经济和就业数据，建议关注。

2.白银市场

上周，国际白银价格跟随黄金价格上涨，周涨幅为4.46%。受益于有色金属的大幅上涨，白银走势好于黄金，当前金银价格比回落至74左右。

七、大宗商品

原油市场：供需缺口仍存，库存降至低位

上周，国际原油价格高位震荡，布伦特原油周涨幅为1.07%，收于85.77美元/桶附近；原油已经连涨9周。

当前，全球能源紧缺仍未得到改善，欧美天然气供给不足问题无法解决，原油的替代需求居高不下。供给端来看，OPEC+仍然维持原先的增产协议，受此影响，虽然供不应求，供给端市场调节的功能丧失。需求端来看，俄罗斯不仅无法增加对欧洲天然气的供给，如果全俄放假一周、且优先满足国内能源需求的信号成真，能源供需缺口将会进一步放大。库存来看，美国原油枢纽库欣库存下降至运营极限。

随着油价的大幅上涨，全球的通胀压力也日益严重，从而有可能对下游终端需求形成抑制。在此背景下，OPEC+增产的压力将会增加，与此同时，油价高涨也使得OPEC+增产的动力增加，因此未来原油价格的最大变量将是OPEC+的产量变化，建议持续关注。