文｜《金证研》法库中心 青川

风控｜幽树

为保护广大投资者的合法权益，规范资本市场的运作，保荐机构作为资本市场的“看门人”，在开展保荐业务时，不仅要履行勤勉尽责义务对拟上市企业进行上市辅导，拟上市企业上市后的一定时间里，保荐机构还应持续履行督导业务。随着由核准制向注册制改革的逐步推进，中介机构是否勤勉尽责，越来越成为监管机构关注的重点。

一、保荐管理办法对保荐机构监管做到“有法可依”，保荐机构应当保持职业怀疑

为了规范证券发行上市保荐业务，提高上市公司质量和证券公司执业水平，促进证券市场健康发展，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）于2001年发布了《首次公开发行股票辅导工作办法》（证监发[2001]125号），2003年又发布了《证券发行上市保荐制度暂行办法》（证监会令第18号）。

到了2008年10月17日，证监会发布了《证券发行上市保荐业务管理办法》，该管理办法自2008年12月1日起施行，也预示着《证券发行上市保荐制度暂行办法》（证监会令第18号）、《首次公开发行股票辅导工作办法》（证监发[2001]125号）的废止。

而2009年，证监会对《证券发行上市保荐业务管理办法》作出第一次修改，2017又发布了《证券发行上市保荐业务管理办法》（2017修订版）。直至2020年6月12日，为了配合新《证券法》的实施和创业板注册制等改革，同时为进一步规范证券发行上市保荐业务活动，证监会发布了《证券发行上市保荐业务管理办法》[第170号令]（以下简称《保荐管理办法》）。

至此，对保荐机构的监督和管理，正式实现了“有法可依”。而《金证研》法库中心发现，勤勉尽责义务的良好履行，向来都是监管的重中之重。

《保荐管理办法》第五条规定，保荐机构及其保荐代表人、其他从事保荐业务的人员应当遵守法律、行政法规和中国证监会、证券交易所、中国证券业协会的相关规定，恪守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，尽职推荐发行人证券发行上市，持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。同时，保荐机构及其保荐代表人、其他从事保荐业务的人员不得通过从事保荐业务谋取任何不正当利益。

第十六条规定，保荐机构应当尽职推荐发行人证券发行上市。发行人证券上市后，保荐机构应当持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。

第十七条指出，保荐机构推荐发行人证券发行上市，应当遵循诚实守信、勤勉尽责的原则，按照中国证监会对保荐机构尽职调查工作的要求，对发行人进行全面调查，充分了解发行人的经营状况及其面临的风险和问题。

此外，第十八条表明，保荐机构在推荐发行人首次公开发行股票并上市前，应当对发行人进行辅导。辅导内容包括，对发行人的董事、监事和高级管理人员、持有5%以上股份的股东和实际控制人（或者其法定代表人）进行系统的法规知识、证券市场知识培训，使其全面掌握发行上市、规范运作等方面的有关法律法规和规则，知悉信息披露和履行承诺等方面的责任和义务，树立进入证券市场的诚信意识、自律意识和法制意识，以及中国证监会规定的其他事项。

第二十二条则指出，对发行人申请文件、证券发行募集文件中，有证券服务机构及其签字人员出具专业意见的内容，保荐机构可以合理信赖，对相关内容应当保持职业怀疑、运用职业判断进行分析，存在重大异常、前后重大矛盾，或者与保荐机构获得的信息存在重大差异的，保荐机构应当对有关事项进行调查、复核，并可聘请其他证券服务机构提供专业服务。

第二十三条补充到，对发行人申请文件、证券发行募集文件中，无证券服务机构及其签字人员专业意见支持的内容，保荐机构应当获得充分的尽职调查证据，在对各种证据进行综合分析的基础上，对发行人提供的资料和披露的内容进行独立判断，并有充分理由确信所作的判断与发行人申请文件、证券发行募集文件的内容不存在实质性差异。

第二十八条规定了保荐机构应当针对发行人的具体情况，确定证券发行上市后持续督导的内容，督导发行人履行有关上市公司规范运作、信守承诺和信息披露等义务，审阅信息披露文件及向中国证监会、证券交易所提交的其他文件。

此外，保荐机构需要承担下列工作：督导发行人有效执行并完善防止控股股东、实际控制人、其他关联方违规占用发行人资源的制度；督导发行人有效执行并完善防止其董事、监事、高级管理人员利用职务之便损害发行人利益的内控制度；督导发行人有效执行并完善保障关联交易公允性和合规性的制度，并对关联交易发表意见；持续关注发行人募集资金的专户存储、投资项目的实施等承诺事项；持续关注发行人为他人提供担保等事项，并发表意见；中国证监会、证券交易所规定及保荐协议约定的其他工作。

不仅如此。

《保荐管理办法》第二十九条规定了持续督导的时间：首次公开发行股票并在主板上市的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后2个完整会计年度；主板上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后1个完整会计年度。

而首次公开发行股票并在创业板、科创板上市的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后3个完整会计年度；创业板、科创板上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后2个完整会计年度。

首次公开发行股票并在创业板上市的，持续督导期内保荐机构应当自发行人披露年度报告、中期报告之日起15个工作日内在符合条件的媒体披露跟踪报告，对本办法第二十八条所涉及的事项，进行分析并发表独立意见。发行人临时报告披露的信息涉及募集资金、关联交易、委托理财、为他人提供担保等重大事项的，保荐机构应当自临时报告披露之日起10个工作日内进行分析并在符合条件的媒体发表独立意见。

需要指出的是，持续督导的期间自证券上市之日起计算。

此外，第三十条补充到，持续督导期届满，如有尚未完结的保荐工作，保荐机构应当继续完成。保荐机构在履行保荐职责期间未勤勉尽责的，其责任不因持续督导期届满而免除或者终止。

二、保荐机构应承诺，对发行人申请文件和信披材料进行了尽职调查、审慎核查

除此之外，《保荐管理办法》对发行保荐书及上市保荐书的格式，也作了相关规定。

《保荐管理办法》第二十四条指出，保荐机构推荐发行人发行证券，应当向中国证监会提交发行保荐书、保荐代表人专项授权书以及中国证监会要求的其他与保荐业务有关的文件。发行保荐书应当包括下列内容：逐项说明本次发行是否符合《公司法》、《证券法》规定的发行条件和程序；逐项说明本次发行是否符合中国证监会的有关规定，并载明得出每项结论的查证过程及事实依据；发行人存在的主要风险；对发行人发展前景的评价；保荐机构内部审核程序简介及内核意见；保荐机构及其关联方与发行人及其关联方之间的利害关系及主要业务往来情况；相关承诺事项；中国证监会要求的其他事项。

而在实施证券发行注册制的板块，保荐机构应当向证券交易所提交前款规定的与保荐业务有关的文件。

《保荐管理办法》第二十五条指出，保荐机构推荐发行人证券上市，应当向证券交易所提交上市保荐书以及证券交易所要求的其他与保荐业务有关的文件，并报中国证监会备案。上市保荐书应当包括下列内容：逐项说明本次证券上市是否符合《公司法》、《证券法》及证券交易所规定的上市条件；对发行人证券上市后持续督导工作的具体安排；保荐机构及其关联方与发行人及其关联方之间的利害关系及主要业务往来情况；相关承诺事项；中国证监会或者证券交易所要求的其他事项。

而在实施证券发行注册制的板块，前款规定的与保荐业务有关文件的内容要求和报送要求由证券交易所具体规定。

同时，第二十六条规定，在发行保荐书和上市保荐书中，保荐机构应当就下列事项做出承诺：有充分理由确信发行人符合法律法规及中国证监会有关证券发行上市的相关规定；有充分理由确信发行人申请文件和信息披露资料不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；有充分理由确信发行人及其董事在申请文件和信息披露资料中表达意见的依据充分合理；有充分理由确信申请文件和信息披露资料与证券服务机构发表的意见不存在实质性差异；保证所指定的保荐代表人及本保荐机构的相关人员已勤勉尽责，对发行人申请文件和信息披露资料进行了尽职调查、审慎核查；保证保荐书、与履行保荐职责有关的其他文件不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；保证对发行人提供的专业服务和出具的专业意见符合法律、行政法规、中国证监会的规定和行业规范；自愿接受中国证监会依照本办法采取的监管措施；中国证监会规定的其他事项。在实施证券发行注册制的板块，前款规定的上市保荐书承诺事项由证券交易所具体规定。

除此以外，第二十七条规定，保荐机构提交发行保荐书后，应当配合中国证监会的审核，并承担下列工作：组织发行人及证券服务机构对中国证监会的意见进行答复；按照中国证监会的要求对涉及本次证券发行上市的特定事项进行尽职调查或者核查；指定保荐代表人与中国证监会职能部门进行专业沟通，保荐代表人在发行审核委员会会议上接受委员质询；中国证监会规定的其他工作。

而在实施证券发行注册制的板块，保荐机构应当配合证券交易所、中国证监会的发行上市审核和注册工作，并按规定承担相应工作。

可见，无论是发行保荐书还是上市保荐书，保荐机构均应做到勤勉尽责，对发行人披露文件做到审慎核查。

三、保荐代表人应当遵守职业道德准则，保持应有的职业谨慎和专业胜任能力

实际上，保荐代表人的保荐工作独立性问题，也至关重要。

《保荐管理办法》第六条指出，保荐代表人应当遵守职业道德准则，珍视和维护保荐代表人职业声誉，保持应有的职业谨慎，保持和提高专业胜任能力。保荐代表人应当维护发行人的合法利益，对从事保荐业务过程中获知的发行人信息保密。保荐代表人应当恪守独立履行职责的原则，不因迎合发行人或者满足发行人的不当要求而丧失客观、公正的立场，不得唆使、协助或者参与发行人及证券服务机构实施非法的或者具有欺诈性的行为。

同时，保荐代表人及其配偶不得以任何名义或者方式持有发行人的股份。

保荐代表人、保荐业务负责人、内核负责人、保荐业务部门负责人及其他保荐业务人员，应当保持独立、客观、审慎，与接受其服务的发行人及其关联方不存在利害关系，不存在妨碍其进行独立专业判断的情形。

此外，针对保荐工作的独立性问题，《保荐管理办法》在第四章保荐业务规程的第四十二条补充规定，保荐机构及其控股股东、实际控制人、重要关联方持有发行人股份的，或者发行人持有、控制保荐机构股份的，保荐机构在推荐发行人证券发行上市时，应当进行利益冲突审查，出具合规审核意见，并按规定充分披露。通过披露仍不能消除影响的，保荐机构应联合一家无关联保荐机构共同履行保荐职责，且该无关联保荐机构为第一保荐机构。

除《保荐管理办法》以外，《证券公司保荐业务规则》的重要性也不容忽视。

四、保荐业务规则指出，保荐机构及代表人应协助发行人持续提升信披质量

为进一步规范证券公司的保荐业务行为，中国证券业协会于2020年12月4日发布《证券公司保荐业务规则》（以下简称《保荐业务规则》）。

《保荐业务规则》第三章的“保荐执业规范”，细化了保荐业务中的信息披露要求，并多次强调信息披露应该真实、准确、完整。

《保荐业务规则》第三章第二十条规定，保荐机构尽职调查应当按照法律法规、监管规定、自律规则等要求，对发行人进行全面调查，充分了解发行人的经营状况及其面临的风险，并有充分理由确信发行人申请文件和信息披露资料已充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息且内容真实、准确、完整。保荐机构及其保荐代表人应当在尽职调查工作底稿等文件中详细记录所执行的尽职调查范围、步骤和内容。

同时，在第二十一条中强调，保荐机构及其保荐代表人应当根据相关规定审阅发行人信息披露文件及向证监会、证券交易所、全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称全国股转公司）提交的其他文件，并有充分理由确信发行人披露和提交的文件不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。未经上述单位同意，保荐机构及其保荐代表人不得擅自改动申请文件、信息披露文件和其他已提交文件。

第二十二条规定，保荐机构及其保荐代表人应当协助发行人持续提升信息披露质量，达到真实、准确、完整的要求。提交发行人申请文件前，保荐机构及其保荐代表人应当复核并确保申请材料符合监管要求。

第二十三条补充规定，申请材料提交后，保荐机构及其保荐代表人发现发行人申请文件、信息披露文件和其他已提交的文件存在影响理解的错误、重要遗漏或者误导的，应当要求发行人进行更正或补充。发行人拒不配合的，应当及时向证监会、证券交易所、全国股转公司报告。

值得关注的是，《保荐业务规则》对保荐业务独立性问题也作出规定。

五、保荐业务规则对保荐业务独立性做出补充，保荐代表人应独立、客观、审慎

除此之外，《保荐业务规则》在第三十条和三十一条中，对保荐业务的独立性作了更为细化的规定。

第三十条规定，保荐机构及其控股股东、实际控制人、重要关联方持有发行人股份的，或者发行人持有、控制保荐机构股份的，保荐机构开展保荐业务时，应当根据相关规定履行利益冲突审查和信息披露程序。重要关联方应当根据实质重于形式的原则予以认定。

第三十一条指出，保荐代表人、保荐业务负责人、内核负责人、保荐业务部门负责人及其他保荐业务人员应当保持独立、客观、审慎，与发行人及其关联方不存在利害关系，不存在妨碍其进行独立专业判断的情形。

六、指导意见提出三大原则五大要求，坚持申报即担责压实投行责任

值得关注的是，针对资本市场上出现“带病申报”、“一查就撤”的乱象，为保障注册制改革顺利推行，进一步压实保荐机构“看门人”作用，中国证监会于2021年7月9日发布了《关于注册制下督促证券公司从事投行业务归位尽责的指导意见》（以下简称《指导意见》）。

《指导意见》秉承三大基本原则，一是突出重点，二是依法监管，三是标本兼治。而在主要内容上，则是对投行业务的监管及执业提出了五大要求。

一是建立健全工作机制，提升监管合力。要求各监管机构深化统筹协作、明晰工作职责、强化检查监督。

二是完善制度规则，提升监管和执业的规范化水平。对此，监管机构将强化监管标准体系建设，细化和完善投行业务监管工作流程、工作标准、监管问责措施，实现监管的标准化、体系化，增强监管的规范性、公正性、有效性、可实施性。

同时，完善制度规则要求完善辅导验收、现场检查和现场督导制度，统一规范辅导监管制度亦将成为监管机构开展监管工作的重点举措。

其次，完善投行业务执业标准。在此项标准中，强调按照专业分工、可实施、易操作原则，完善证券公司保荐承销、重大资产重组财务顾问尽职调查、工作底稿等执业规范，进一步明确证券公司的基本职责和执业重点，压实投行责任；同时，充分发挥各中介机构专业优势，适度减少证券公司与其他中介机构之间的重复工作。以投资者需求为中心，提高信息披露的针对性、有效性和可读性，优化招股说明书披露规则，研究制定 IPO 特定行业信息披露规则。

此外，厘清中介机构责任。强调各中介机构对各自出具的专项文件负责，对与本专业相关的业务事项履行特别注意义务，对其他业务事项履行普通注意义务；招股说明书、重组报告书、债券募集说明书等引用会计师事务所、律师事务所、评估机构等其他中介机构专业意见或内容的，出具意见或文件的中介机构依法承担责任；证券公司对注册申请文件和信息披露资料进行全面核查验证，对其他中介机构的专业意见以“合理信赖”为一般原则，对存在“重大异常”、“前后重大矛盾”、“重大差异”等特殊情形进行调查、复核，对未引用其他中介机构专业意见的内容依法承担责任。

最后，还针对完善制度规则，提出了完善发行承销制度的要求。

三是全面强化立体追责，净化市场生态。全面强化立体追责要求做到强化前端把关、加大监管问责力度，进一步扩大现场检查和督导面，坚持“申报即担责“的原则，对收到现场检查或督导通知后撤回的项目，证监会及交易场所将依法组织核查，坚决杜绝“带病闯关”行为。

并且，建立投行业务违规问题台帐，对投行项目撤否率高、公司债券违约率高、执业质量评价低、市场反应问题多的证券公司，每年至少组织一次专项检查；对违法违规行为依法采取行政监管措施，符合条件的依法稽查立案处罚，用好法律法规规定的暂停业务、认定为不适当人选等措施；涉嫌犯罪的坚决移送司法等全面强化自律管理、日常监管、行政处罚、刑事惩戒以及民事赔偿等立体追责方式，依法追究投行业务违法犯罪行为法律责任。

四是做实“三道防线”，强化机构内部控制。通过压实管理层责任，抓住“关键少数”，压实公司主要负责人、相关高管的管理责任，按照穿透式监管、全链条问责的要求，对项目人员、内控部门、公司管理层等全链条上的责任人员进行追责；强化内部制衡，督促证券公司严格投行业务执业过程管控，提升内控部门对业务前台的制衡作用。建立内控部门对业务人员的执业质量跟踪评价机制，并将评价结果纳入业务人员绩效考核。改进投行业务内部激励机制，严禁将业务人员薪酬收入与其承做的项目收入直接挂钩。

五是完善激励约束机制，促进证券公司主动归位尽责。通过推动建立投行业务质量评价体系、突出“奖优限劣”、完善相关配套机制等，激发机构重视执业质量、合规经营的内生动力，提升公司自治意识和自治能力。

此前证监会表示，注册制试点以来，证券公司内控水平和投行业务执业质量总体有所提升，但也暴露出不少问题。一些证券公司尚未真正具备与注册制相匹配的理念和能力，还在“穿新鞋走老路”，项目遴选不审慎，核查把关不严格，内部控制不完善，“带病申报”、“一查就撤”等问题较为突出。

可见，随着《指导意见》的问世，监管层对保荐机构的监管力度又上了“新台阶”。“申报即担责”，让保荐机构更加发挥好资本市场“看门人”作用。

七、东方证券因核查不充分被要求内部问责，五矿证券未充分披露被点名

随着资本市场的发展和完善，监管机构对保荐机构的执业质量和勤勉尽责要求，日益严格。

《金证研》法库中心研究发现，仅就2021年4月6日，证监会便发布了29条行政监管处罚，其中包括对各类保荐机构以及保荐代表人采取的监管谈话及出具警示函等各类行政监管措施。

据2021年4月6日发布的《关于对东方证券承销保荐有限公司采取出具警示函措施的决定》，东方证券承销保荐有限公司（以下简称“东方证券”），作为上海之江生物科技股份有限公司首次公开发行股票并上市的保荐机构，因存在对发行人收入确认政策、固定资产、关联交易和关联方资金占用等情况的核查不充分，内部控制有效性不足等违规行为，违反了《保荐管理办法》第四条和第三十四条规定，被证监会采取出具警示函的行政监督管理措施。并且，证监会要求东方证券严格按照内部问责制度对责任人员进行内部问责，并向证监会提交书面问责报告。

据2021年4月6日发布的《关于对五矿证券有限公司及王文磊、施伟采取出具警示函监管措施的决定》，五矿证券有限公司（以下简称“五矿证券”）在保荐深圳信测标准技术服务股份有限公司首次公开发行股票并上市过程中，存在首次提交的保荐工作报告等材料中未披露发行人重要子公司苏州市信测标准技术服务有限公司涉嫌行贿事项的违规行为，违反《保荐管理办法》第五条的规定，被证监会采取出具警示函的监督管理措施。

上述仅是“冰山一角”。

据2020年12月8日签署的《关于广东奇德新材料股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市的上市委审议意见的落实函的回复》（以下简称“奇德新材”），东莞证券股份有限公司（以下简称“东莞证券”）是奇德新材的保荐机构。审议意见指出，奇德新材申请文件及问询回复中，反复出现描述错误、计算与统计差错等问题，深交所要求奇德新材及东莞证券分别说明进一步提高信息披露质量的整改措施。

可见，该审议意见正是对《保荐业务规则》第二十二条规定的“保荐机构及其保荐代表人应当协助发行人持续提升信息披露质量，达到真实、准确、完整的要求”的践行。

不难看出，随着投行类业务的迅速发展，保荐机构存在的诸多问题和风险隐患也逐渐暴露，而《金证研》法库中心经过统计发现，问题主要集中在：尽职调查工作需加强，发行人的风险和问题并未充分揭示；内控体系有待进一步健全，风控水平有待提高；申请文件的质量参差不齐，信息披露质量有待提升；非从投资者角度来把关，而是以应付审核机构的心态来申报项目；持续尽职调查工作不到位，审核过程中新出现的问题未及时报告及披露；部分保荐代表人经验不足，执业水平尚待提高。

实际上，自2020年证监会发布的《保荐管理办法》首次提出“合理信赖”理念，保荐机构对于其他专业机构出具的专业意见可以合理信赖，同时也要求保荐机构对存在重大差异、前后重大矛盾等事项进行调查复核。此后，监管层对保荐机构执业规范管理，可谓循序渐进。

而此次《关于注册制下督促证券公司从事投行业务归位尽责的指导意见》的发布，虽然只是指导意见，但一定程度上，已经体现了监管部门的决心和信心。而随着注册制的不断推进和我国资本市场制度的不断完善，资本市场正逐步向“高质量”方向发展。