投稿来源：市值风云
老铁们有多少人现在每周还会看电视呢？
曾经有好几年，风云君都只玩手机和平板，本来以为余生也就与电视无缘了，不曾想到，今年一个偶然的机会，买了一个电视盒子，用起来发现还挺方便。
兴趣之余，风云君发现一只美股的大牛股Roku(NASDAQ: ROKU)就是做这个生意的。
这到底是怎样的一家公司？这家公司又是做的什么样的生意？
且听风云君慢慢道来。
一、公司简介
Roku这个名字来源于日语的“六”，因为它是公司CEO Anthony Wood创办的第六家公司。Anthony Wood也是Roku目前的最大股东。
Roku是一家以广告收入为主的流媒体平台公司。
公司销售的硬件设备包括机顶盒和流媒体电视棒。
(Roku Express机顶盒)
Roku OS是公司开发的流媒体内容平台。平台提供奈飞(NASDAQ: NFLX)、YouTube(NASDAQ: GOOGL)等内容，主要收入来源是广告收入。
此外，Roku还于2017年下半年成立了自己的内容频道Roku Channel，该频道提供附加广告的一系列电影、电视剧、综艺节目等，并且迅速成为公司主要的广告库存来源之一。
在此基础上，公司于2019年1月推出了Roku Channel的付费订阅服务。
二、主营分析
2018年Roku的收入为7.43亿美元，同比增长45%。2019年上半年公司收入为4.57亿美元，同比增长56%。
2015-18年，收入的CAGR为32%。
Roku的收入增长速度非常快，而且呈加速趋势。
公司的收入分为硬件收入和平台收入。
2018年，硬件收入和平台收入分别为3.26亿和4.17亿美元，占总收入的比例约为44%和56%。
2019年上半年，硬件收入和平台收入分别为1.55亿和3.02亿美元，占总收入的比例为34%和66%。平台收入占比进一步提高。
1、硬件收入
Roku的硬件产品有低端、中端、高端三条线，价格从29.99美元到99.99美元，产品线能够覆盖各个收入阶层的用户。
(来源：Roku官网，市值风云整理)
流媒体电视棒和机顶盒的主要区别是电视棒体积更小，可以通过自身的HDMI接口插在电视机上，无需额外的放置空间，更加便携。
(Roku Streaming Stick电视棒)
另外，Roku还授权电视机厂商制造搭载Roku OS的Roku TV，并从中收取授权费。合作的厂商包括众多主流电视品牌。
(来源：Roku官网)
2、平台收入
平台收入包括广告收入、订阅和交易收入分成，以及向电视机厂商和服务提供商收取的授权费。
平台收入的客户主要是广告商和内容提供商。内容提供商是指视频内容的提供商，包括奈飞、YouTube、迪斯尼旗下的hulu(NYSE: DIS)、Amazon prime video(NASDAQ: AMZN)等。
(来源：公司年报，市值风云整理)
其中，Roku提供的视频广告包括在视频开始或中间插播15秒或者30秒的广告，Roku通过与内容提供商签署收入分成协议的方式获得插播广告的权利。
AVOD(广告型视频点播)是指Roku仅通过展示广告获得收入的频道，收入与内容提供商分成，用户无需付费订阅。AVOD是公司收入增长最快的业务。
在2017年下半年，Roku推出了自家的AVOD The Roku Channel。截至目前，用户可以通过观看广告的方式免费获取约1万部电影和电视剧。
(The Roku Channel，风云君亲测只要注册Roku账号就可以在网上看)
Roku的视频广告优势在于，大部分的视频广告都是有选择地推送给用户的，因为公司通过Roku OS掌握着最重要的用户精准画像信息。而且广告是全屏的，并在大部分频道上不可跳过。
随着传统电视观众数量减少，流媒体平台观众对于广告商越来越重要。
另外，广告商还可以购买Roku OS主页上的广告位。
(Roku主页展示的游戏广告)
除了出售给广告商的广告位以外，Roku主页上的滑动列表、屏保，甚至遥控器按钮都是可以出售给内容提供商的广告位。
不过对于奈飞、YouTube等拥有大量忠实观众的频道，Roku能收取的费用也较少。
(Roku遥控器上的品牌频道按钮NETFLIX、ESPN+、hulu、sling)
最后，广告商还可以通过赞助相关的频道或者内容直达目标客户。类似于国内的“由某某品牌为您特约播出”形式。
接下来再简单聊聊订阅和交易收入分成。
订阅和交易收入分成包括两种合作方式：TVOD(交易型视频点播)和SVOD(订阅型视频点播)。
TVOD是指用户购买或者租赁一项视频内容，SVOD是指用户订阅一个频道。
(奈飞频道截屏)
在这两种合作方式下，Roku通过收入分成协议获取收入。如果是用户有普遍需求的如奈飞、YouTube等，Roku获得的收入分成比例相对较少。
向电视机厂商收取的授权费是指Roku OS的授权费。向服务提供商收取的授权费，则是指向付费电视和电信运营商收取的定制流媒体播放设备的费用。
(与Roku合作的服务提供商)
授权使用Roku OS和定制流媒体播放设备的主要目的是为了获取新用户。2018年，通过这两种方式获取的新账户数量占到了所有新增账户的50%，比2017年的48%提高了两个百分点。
(Roku 2018年年报)
Roku的花式广告业务可能让读者们感觉有些难以把握。下面我们来紧紧抓住主线，看看Roku是如何实现增长的。
三、典型的互联网公司增长策略
公司的核心增长策略是：提高活跃账户数量、观看时长和ARPU(过去四个季度的平台收入除以过去四个季度末活跃账户数量的平均值)。
活跃账户是指过去30天内在Roku平台上播放过视频的账户，不包括在非Roku平台播放过Roku Channel的账户。
这就是典型的互联网公司策略。
截至2019年二季度末，活跃账户数为3050万，2019年二季度的总观看时长为94亿小时。
2015年二季度至2019年二季度，活跃账户数量的CAGR达到43%，总观看时长的CAGR达到65%。
总观看时长增速高于活跃账户数量增速，意味着单个账户的观看时长在增加，可以推测ARPU也在增加。
2019年第二季度，Roku平台平均每个账户的观看时长为308小时，算下来平均每天达到3.4小时。截至二季度末，ARPU为21.06美元。
2015年二季度至2019年二季度，平均每个账户观看时长的CAGR为15%，ARPU的CAGR为38%。
单账户观看时长的增长更多是优质内容加上用户习惯改变的结果，ARPU的增长则是Roku花式广告变现方式的体现。而这两者的基础则是活跃账户数。
活跃账户数量的增长通过三种方式达到：
销售流媒体播放设备;
授权电视厂商使用Roku OS;
授权服务提供商使用定制流媒体播放设备。
风云君特别想讲一下后面两种方式，不仅因为这两种方式对新账户增长的贡献越来越大，而且因为他们解决了有线电视向流媒体电视迁移过程中的痛点。
(来源：市值风云整理)
先来看一条新闻。
根据The Verge的报道，由于谷歌和亚马逊的竞争问题，YouTube曾在将近一年半的时间里不支持在亚马逊Fire TV上观看，而同时亚马逊的Prime Video也不支持谷歌的Chromecast以及安卓TV。这些问题直到2019年7月份才得以解决。
(来源：The Verge，2019.07.09)
而Roku之所以没有这样的问题，是因为其不生产内容，也就不存在既当裁判员、又当运动员。用户选择Roku也就可以更好地满足其需求。
另一方面，大部分传统电视厂商、付费电视和电信运营商并不具备开发一套智能电视系统，并且根据用户需求不断迭代更新的能力。
Roku的授权业务与电视厂家、服务提供商的利益并不冲突，原因也是Roku自己并不做内容。
2018年，公司授权给电视机厂商的Roku OS和给服务提供商定制的流媒体播放设备(注：合计称为授权使用)贡献的新增账户，占所有新增账户的比例为50%，与公司自己销售播放器获得的新账户数量持平。
2015年以来，授权使用对新增账户的贡献比例从26%提高到50%。
授权使用对新增账户的贡献变大，使得Roku可以更从容得控制其硬件毛利率。硬件销售的低利润率，是公司在与Google Chromecast、Amazon Fire TV和Apple TV(NASDAQ: AAPL)竞争中的重要策略，并且是公司向海外市场扩张中的优势。
把握了主线的增长策略，我们也就不难理解Roku收入的增长了。
不过Roku迄今为止还没有实现盈利。
四、盈利能力改善主要靠收入结构调整
Roku利润的主要来源为平台收入，硬件销售的毛利率仅为11%(注：2018年数据)。
2015年一季度以来，公司的整体毛利率水平不断上升。其中2019年二季度毛利率达到46%，相比之下2015年一季度仅为28%。
同时期营业利润率由-16%提高到-4%。
公司整体盈利能力改善明显。
如果单看硬件收入和平台收入的毛利率，会发现两者都呈下降趋势。其中硬件毛利率由2015年一季度的18%下降至2019年二季度的5%，平台毛利率则由87%下降至65%。
公司整体毛利率的提高主要是由于硬件收入和平台收入比例的变化。
2015年一季度以来，平台收入占比不断上升，由14%增至2019年二季度的67%。
一方面，Roku主动控制硬件的毛利率，并藉此来促进活跃账户数增长，进而促进平台收入的增长。
(来源：Roku2018年年报)
另一方面，平台毛利率的下降主要是因为广告库存获取成本、广告服务费、内容获取成本、信用卡处理费等的增速超过平台收入增速。
这其中，广告服务费、信用卡处理费都是与规模相关的成本，广告库存获取成本、内容获取成本则随着内容成本的普遍上涨变得更昂贵。
(来源：Roku2018年年报)
公司未来盈利的关键，除了进一步扩大平台收入外，如何保持平台毛利率的稳定也是非常重要的。
费用率当中，研发费用率从2015年的16%上升到2019年上半年的26%，升幅达到10个百分点。
研发费用的投向主要为提升平台体验，开发新的播放器、电视，以及其他新的功能。
同时期，营销费用率先降后升，2019年上半年达到15%。
一般及行政费用率变化不大。
研发费用的增加主要是因为研发人员成本的增加。2018年末，Roku共有研发人员624名，同比增长35.9%，而2018年四季度的研发费用同比增长了62.9%。
另外，Roku在2018年末共有营销人员304名，一般、行政和运营人员183名。
五、市场份额排名第一，但竞争对手都很强大
Roku目前最大的竞争对手是亚马逊的Fire TV，Fire TV的价格范围覆盖低中高端，但产品类型没有Roku丰富。
值得一提的是亚马逊新推出的Fire TV Cube，结合了智能语音助手Alexa和Fire TV。目前Roku还没有类似产品。
(来源：亚马逊官网)
除此之外，Google Chromecast主要定位于低端和中端用户。
(来源：Google购物)
Apple TV定位于高端用户。
(来源：苹果官网)
根据美国市场调研和咨询公司Parks Associates的报告，截至2019年一季度末美国39%的宽带家庭都拥有流媒体播放器，相比2018年同期仅增长1%。
而之前的2014年一季度至2018年一季度，美国宽带家庭的流媒体播放器拥有比例从20%提高至38%，增幅达到18个百分点。
随着市场趋于饱和，流媒体播放器制造商需要将注意力从硬件销售转向服务和广告收入。
(美国宽带家庭拥有流媒体播放器的比例，来源：Parks Associates)
2015年一季度末以来，Roku的流媒体播放器市场份额(注：以已安装的设备为基数)从33%增长至39%，亚马逊的市场份额从13%增长至30%。
到目前为止，Roku在流媒体播放平台上占据第一的市场份额，且相比第二名的亚马逊有一定领先优势。
截至2019年一季度末，Roku和亚马逊合计市场份额达到69%。
相比之下，Google Chromecast市场份额仅为12%，比2015年一季度减少了6个百分点，Apple TV的市场份额为16%，与2015年一季度相比变化不大。
(已安装流媒体播放器的份额，来源：Parks Associates)
另外根据Statista的数据，2019年一季度美国联网电视出货量中的30%由Roku(注：包括流媒体播放设备和搭载Roku OS的其他品牌电视)占据，高于亚马逊的Fire TV。
(2019年一季度美国联网电视出货数据，来源：Statista)
六、入口之争
每一次大的平台迁徙，都会造就一批赢家和一批输家(发生在中国的最典型的案例就是PC端向移动端的大迁徙)。这次从有线电视向流媒体电视平台的迁徙同样也不例外。美国有一个专门的词来形容这些流媒体电视用户，掐线族(cord cutters)。
风云君为读者们梳理一下这次竞争中的各方参与者。
(HBO出品的权力的游戏，来源：HBO官网)
传统媒体转型：HBO、迪士尼……
互联网时代原生的数字媒体：奈飞、YouTube……
机顶盒、流媒体电视棒制造商：Roku、Amazon Fire TV、Apple TV、Google Chromecast……
智能电视制造商：三星Tizen……
而在这场新的竞争中，用户数据成为精准推送广告以及提高频道订阅等的关键因素。
用户数据的多寡正是取决于活跃账户数量。
2019年上半年，美国售出的每三台智能电视中就有一台是Roku TV。截止2019年二季度末，Roku活跃账户数量达到3050万个，占到了美国宽带家庭数量的约四分之一。
正是这样的地位使得投资者对Roku青睐有加。
近年来，Facebook(NASDAQ: FB)等频频爆出用户数据泄露丑闻，使得公众对隐私的关注度上升。
在2019年二季度的财报电话会议上，Roku的管理层同样被问到这个问题。公司平台业务总经理Scott Rosenberg的回答中，有这样几句话让风云君印象非常深刻：
我们与消费者建立了第一手的直接联系，这使得我们处于一个独特的位置，从而可以向消费者解释数据的使用方式以及控制自己数据的方式。相比第三方的数据公司或者其他中介，我们更容易向消费者阐明使用数据的正当性。
(来源：Seeking Alpha)
至少从目前看来，Roku是那个新一轮入口之争中的王者。