文｜读懂财经
2023年智能手机市场遭遇寒冬，出货量跌至近十年最低水平，一众手机厂商纷纷折戟，三星一年出货量暴跌13.6%。瑟瑟寒冬之中，传音却吃着火锅唱着歌，画出了一根上扬的大弧线。
在非洲等第三世界的错位竞争给传音带来了成长性，2023年传音营收同比增长33.7%。有业绩撑腰，公司也躲过了A股的泥沙俱下，从22年10月到现在，传音涨超1.2倍。
但从今年4月开始，传音面临挑战。近两月传音已跌超20%。表面看，传音下跌是因为业绩高增长存疑。传音过去几个季度的高增长口罩期造成的需求积压一块释放的结果。但从今年二季度开始，口罩的低基数效应消失，传音业绩能否高增长存疑。
而更深层次的原因则是，非洲市场到顶、低端机遇到瓶颈，传音到了走出舒适区的时候。
本文持有以下观点：
1、市场扩张面临挑战。仅从数据看，传音非洲之外的市场尚可，但观察市场结构会发现，传音市占率领先的大多是竞争程度很小的地区。即使是像印度这种竞争相对激烈的地区，传音市占率提升也不明显。主要是因为传音与手机巨头的产品差距较为明显。
2、传音利润面临威胁。传音正进行新市场扩张，竞争环境逐渐加剧本就会降低盈利能。再加上传音此前主要占据低端机市场，投入较少。如今传音到了和手机巨头直面竞争的时候，其研发、资本投入也都需要补齐，给它未来的利润埋下了隐患。
3、到了回到产品逻辑的时候。传音过去的成功是在成熟的手机市场中，找到了相对下沉空白的第三世界市场，并利用先进不足但成熟有余的二三线供应商低端产能，形成了下沉版供需配对。当吃完下沉市场红利后，传音终究需要一款高品质手机向上进攻。
/ 01 / 遇到业绩拐点
提到传音这个品牌，仿佛有两张面孔。在消费市场，由于传音主攻海外市场，国内用户熟悉它的并不多。而在资本市场传音可是备受关注的大牛股。
最近两年，A股各个消费龙头泥沙俱下。但传音是个例外，从2022年10月份到现在，传音股价上涨120%，已跻身千亿俱乐部。不过，最近传音股价开始掉头向下，近两个月已经跌了20%。
传音股价下跌的直接原因是市场预期它可能撞上业绩拐点，开始从高增长转向低速增长。今年一季度，传音营收同比增长88%，看起来业绩很炸裂，但实际上这与2023年一季度传音清库存，出货量不高，基数较小有关，同比增速不太具备说服力。
反而是环比看传音出现了近4个季度以来的首次收入下降，这固然和一季度的销售淡季有关。但如果结合传音过去几个季度高增长的逻辑，也能看出公司营收要到了降速的节点。
从2023年二季度到今年一季度，传音营收同比增速分别为23.5%、39.2%、82.4%、88%。传音能有这么高的增长，与非洲的口罩事件有关。传音的营收基本盘是非洲，“口罩”造成经济不景气既打击了非洲运营商们的投资意愿，宽带普及降速，又打击了用户的购机热情。这些因素加起来，使传音2022年出现了营收的非正常下滑，其营收同比下滑了6%。
但到了2023年，非洲用户消费信心回复，加上厂家给了更大力度的分期优惠降低了消费门槛，非洲手机销量重回增长。因此，传音过去4个季度的高增长是非洲22年、23年两年非洲需求积压一块释放的结果。
按照这个逻辑，两年的需求释放到今年一季度就该结束了。所以接下来的财报中，传音要继续维持高速增长可能比较困难，一季度传音库存周转天数增加了10天，也预示着传音的销售难度比过去几个季度大了一些。
想要维持高增速，传音只能走出非洲舒适区，去参加到更全面的全球化竞争中，而这也会给它带来新问题。
/ 02 / 被迫走出舒适区
当小米、蓝绿厂为了市场份额争得头破血流的时候。传音却一副“与世无争”的状态在非洲市场大赚特赚，仿佛身处两个世界。但现在传音也到了要争份额的时候。
传音已经够到了非洲的天花板，早在2021年传音非洲营收就达到了243亿，但到了2023年，传音非洲营收反而只有220亿。非洲做不了增长后，传音只能走出舒适区，去拓展更多的海外市场。
从非洲向其他海外市场拓展，传音也面临很多新挑战。首当其冲的就是，传音能不能复制非洲，在其他海外市场证明竞争力。
如果只从数据看，传音最近在非洲之外的市场做的尚可，但仔细观察市场结构会发现，传音市占率领先的大多是“苍蝇腿”市场，就是像孟加拉国这种几乎竞争程度很小的国家或地区。在竞争强度稍大的地区，传音并没有展示出扩张的能力。
比如印度，2023年传音在印度智能机市场占有率为8.2%，排名第六。而在2019年，其印度市场占有率为6.72%，排名第四。显然在激烈的竞争中，传音的提升并不明显。传音竞争力不强也不难理解。其产品力还和主流的手机厂商存在差距，按照自媒体“市界”的说法，目前传音仍有超过50%的出货量为功能机，智能机占其出货比例不到一半。
这也就延伸出了新问题，在传音向非洲之外市场的拓展中，盈利能力会受到挑战。和常识有些相悖的是，落后的非洲市场其实很赚钱。2023年，传音在非洲的毛利率是31%，非洲之外的市场是21.1%。
传音在非洲市场利润最高也不难理解。一来非洲市场竞争强度小，传音可以低配高价，有更大的利润空间。二来，某些情况下，越低端，越赚钱，因为用不着资本投入，用不着研发投入。比如，过去靠低端机打天下的传音，3%左右的研发费用率就够了，而小米在7%以上。但如今传音到了和手机巨头直面竞争的时候，其研发、资本投入也都需要补齐，这也给它未来的利润埋下了隐患。
由此可以看到，传音接下来会面临，竞争变大，投入增加的局面，导致其未来利润存在很大变量。资本市场也开始对它变得谨慎起来。
/ 03 / 到了回到产品逻辑的时候
过去传音的成功，核心是在极为成熟的手机市场中，找到了全球范围内相对空白的下沉市场，并形成下沉版的供需配对。
传音过去主攻人均GDP低于5000美元的第三世界国家。而主流手机巨头的产品很难和这些国家匹配上。毕竟对大多数手机厂商来说，中、美等市场才是大本营，手机巨头就算进入第三世界市场，也只是在旗舰机的基础上做修改，可以省去新建产线的成本。
比如，oppo刚刚在印尼推出了一款旗舰机。和国内发行版本相比，印尼版的处理器与屏幕，更换成了廉价版本，其余几乎没有更改。但问题是，手机巨头的低配版，第三世界依然消费不起。
以伊拉克市场为例，三星在当地的手机均价超过1800元，小米约为1600元，荣耀和realme都在1200元左右，但传音却做到了861元的极致低价。在整个中东和非洲地区，传音的售价约为所有品牌平均售价的一半。靠着极致的价格力，传音也成为了非洲乃至第三世界之王。
价格优势又是靠着新的供给关系。主流手机巨头每年都在抢夺最顶尖的零部件。而传音一直是捡二三线供应商的成熟产能。例如在摄像头模组这个市场，主流旗舰手机大多会使用索尼或者欧菲光的零部件。传音的摄像头供应商之一，却是主打中低端的湖北三赢兴电子。
这也构成了传音的杀手锏，其所有的产品和供应链都专为新兴市场而设，对每一个零部件严格把控成本，把低端的产能用在低端的市场上，形成下沉版的供需配对。这套战术在第三世界自然屡试不爽。但现在传音逐渐到了和其他手机巨头直面竞争的阶段，公司也到了要证明产品力的时候。
但传音仍沉醉于机海战术，旗下三个子品牌，每个子品牌又存在多个二级子品牌。机海战术下2023年传音共发布53款手机。但机海战术的优势是严丝合缝地覆盖所有价位的消费人群。但也很容易透支产品质量，出现后劲不足。当吃完下沉市场红利后，传音终究需要一款高品质手机向上进攻。
过去，靠着下沉版的供需配对以及机海战术，传音轻松成为无数亚非拉老铁的第一部智能手机，自身也获得了远高于行业的增长。但低垂的果子吃一个少一个，投资者也终究会向传音发问，那然后呢？