文｜首条财经研究院 闻道

编辑｜顾明

每一片叶子都有不同的纹路，世上也没有放之四海皆准的商业模式。学习胖东来的永辉，将给自身乃至行业带来多大惊喜呢？

帮扶步步高后，零售“顶流”胖东来步履不停。5月7日创始人于东来走访了郑州4家永辉超市门店。

据媒体报道，在闭门会议上，于东来宣布启动帮扶调改永辉超市，首批两家帮扶门店分别为永辉超市瀚海北金店和新乡宝龙广场店。而永辉超市董事长张轩松将亲自坐镇郑州，并抽调全国精英组建“永辉超市调改小组”，配合胖东来现场调改。

据《每日经济新闻》消息，具体调改细节包括员工薪资、卖场规划、商品结构、共享供应链、优化卖场价格及服务等。同时，胖东来部分产品将上架永辉超市。

自然，这对永辉脱困是一个重磅利好。5月8日股票收盘涨停报收2.62元/股。不过9日又下跌2.67%收于2.55元，截止5月14日收于2.43元。涨跌起伏间，市场在观望什么？永辉胖东来间究竟能擦出多大“火花”？永辉能就此迎来真正白衣骑士、否极泰来么？

答案或许藏在两者的战略布局中。

1、三年亏80亿资金链压力几何

能够肯定的是，永辉超市当下处境不算妙。

据永辉超市4月25日公告，张轩松存在部分股份被动处置风险。2021年2月，其借助两融通道增持永辉股票，该笔杠杆资金于2024年4月15日到期，有近1.05亿元偿还款项未到位。

公告显示，中信建投要求两融合约到期前必须偿还到期合约全部负债，逾期部分股份将于2024年5月10日起被处置。

幸运的是，凭借着胖东来这场“东风”，5月8日-5月10日，永辉超市成交量出现明显回升，单日最低成交金额在7亿以上。

无独有偶，3月31日，胖东来帮扶步步高消息传出后。4月1日、2日后者股价均涨超5%，报收3.89元。不过截至5月14日，*ST步高股价报收3.41元。风口来去皆快，短期消息面波动平复后，股价又回归到价值原点。真正要让市场信心支棱起来，还需见更多业绩真章。

相比步步高，永辉超市基本面要稍好些，但业绩下滑压力并未完全解除。

4月26日，永辉超市发布2024年一季报：营收216.65亿元，同比下降-8.98%。净利7.36亿元，同比增长4.57%。

拉长周期线，2021年—2023年，永辉超市营收910.62亿元、900.91亿元、786.42亿元。同期净利-39.44亿元、-27.63亿元、-13.29亿元，三年合计亏损80.36亿元。

营收连降、净利连亏，作为行业龙头这份成绩单难言讨喜。要知道，2015年—2020年，永辉超市营收连续增长，净利虽有个别下滑，累计也达85.023亿元。

换言之，短短三年永辉超市几乎将6年间积累的利润亏掉九成。2023年末，公司货币资金58.39亿元，同比下降-23.33%。短期借款51.30亿元，同比下降-21.24%。

另一厢，各类借款、应付票据及应付账款在内负债合计规模461.17亿元，资产负债率高达88.5985%，相比2020年的63.686%提升近22个百分点。

拉长周期来看，2021年—2023年，永辉超市净利润现金含量为-147.7462%、-212.2232%、-343.7699%，出现持续恶化。

行业分析师王彦博表示，从会计学角度看，净利润现金含量反映企业当期净利中现金收益的保障程度以及企业的盈余质量，指标越大，表明销售回款能力较强，成本费用低，财务压力小。反之亦然。

面对资金链压力，永辉超市也在闪转腾挪、通过收缩股权投资，出售资产等方式，保持现金储备。

Wind数据统计显示，2023年12月，永辉超市作价45.3亿元出售万达商管1.43%股权。同月，还以约8亿元价格出售持有的红旗连锁10%股份。

其中，万达商管股权将分八期支付：支付金额分别为3亿元、3.91亿元、7.92亿元、9.37亿元9.49亿元、4.12亿元、4.17亿元3.31亿元，时间从2023年12月30日开始，一直持续到2025年9月30日支付完毕。

2024年4月7日，永辉超市公告称，截至公告日，第二期款项应收3.91亿元，已收2.9亿元，尚有1.0097亿元未收到。第二期转让价款对应的股份尚未完成交割手续，由此可见，永辉的资金回笼步伐，并非完全一帆风顺。

长远看，出售股权回血，只是一时之计、无奈之举。主业提振、自我造血力修复才是关键，也是胖东来能否通过自身优势帮助永辉走出低谷的关键。

2、低谷背后三因

梳理舆论，永辉业绩承压主要有三方面考量。

首先，新竞品崛起、差异化优势被摊薄。2021年初，王兴在财报电话会上高度认可美团优选，将社区团购业务称为“五年一遇，甚至十年一遇的机会”。

2020年之前，凭借生鲜业务毛利较低，永辉超市成功带动大量线下客流。客户黏性提升，带动非生鲜业务高毛利商品销量。

然随着社区团购的兴起，永辉这个业务模式持续承压。除了各种买菜APP的市场分食，盒马鲜生、山姆等线下高端零售品牌也对永辉高毛利商品构成威胁。

当然，永辉超市并非坐以待毙、也在试图自我革新。如面对付费会员制的兴起，开始尝试转型仓储会员店，不同山姆的是，永辉直接采取“0会员费”模式。

行业分析王婷研认为，仓储会员店的本质是，通过质价比、性价比商品吸引消费者办会员赚会员费。相比之下，永辉采用“0会员费”模式，其与会员模式比拼低价，最终也将带来较大的成本压力，若采取收费模式，则考验商品差异化与供应链降本能力。收费与不收费，对企业都是一个两难选择。

其次，深度捆绑万达。2018年12月，永辉超市公告称，为战略拓展优质物业，永辉购买万达商管1.5%股权。每股转让价为52元，标的资产价35.31亿元。

据万达官方消息，2020年10月，全国万达广场联合128家永辉超市推出“永辉超市20周年庆”联合营销活动。据永辉官方消息，截至2020年底永辉门店量为1017家，万达门店占比超10%。

深度绑定给永辉带来可观流量，但也带来不小租金压力。且随着消费趋势变革，线下零售格局也在洗牌重塑。万达虽仍是中国商业生态的无冕之王，可从2023年以来不断出售资产的消息中，不难感受重资产运营压力。

再者，多次转型新业态效果不佳。2017年永辉云创推出“超市+餐饮+O2O”的超级物种，2021年5月张轩松表示，永辉将回归到民生超市的原点。永辉将关闭全国的所有超级物种店，只留下福州门店。

2018年12月，永辉超市开始尝试mini店模式，起初策略为“大店带小店”模式。公司年报显示，2020年上半年，永辉mini店减少至458家，2020年底mini店数量为156家，2020年起永辉mini店闭店超300家，下沉社区的小店模式并未跑通。

经历上述多轮探索，永辉门店规模出现下降。官网显示，截至2024年1月31日，永辉超市已开业门店量为1002家，较2019年时的高点1440家减少400多家。

兜兜转转，经历了超级物种、仓储会员店、mini店，永辉超市再次开启定制门店探索。2024年1月在云南开出全国首家“定制版”旗舰店。公司表示，未来将加速一店一议定制化门店创新路径。

2023年三季报称，截至9月末，公司储备已签约未开业门店超100家，新店均为采取精细化管理的调优新店型。根据不同区域特色采取“一店一议”的定制化改造，让门店更有体验感，氛围感和烟火气。

虽有挫折牵绊，不乏错付误判，可永辉超市斗志未减、一直在自我纠偏、试图拥抱市场、贴近用户。想来这种百折不挠，正是企业一路做大、历经风雨而不倒的原因所在。也是此番借助胖东来理念融合、探索定制化经营脱困，受到各方关注期许的原因所在。

3、胖东来能给永辉带来什么？

那么，就不妨盘下零售“顶流”胖东来。

2024年开始，持续乐于助人、甘当白衣骑士的背后，胖东来百货有哪些布局与谋划，这股零售服务升级潮又将带来哪些影响？

作为深耕河南许昌、新乡的胖东来百货，很长时间里安心偏安一隅，并没有走出去的打法。

在行业分析师孙业文看来，优质服务、低价商品、高房租是线下零售业不可能三角。胖东来种种人性化服务、对员工的高福利，都增加了运营成本，在保持较低商品毛利的情况下，较难承担高房租。

不算多夸言。如据中国经营报，2015年，胖东来新乡物业房租费到期后，房东大幅上涨租金，从一年800万元上涨到1500万元。胖东来不让步，因此被迫退出。

2023年底，创始人于东来在会议记录分享中提到，2023年胖东来估计营收能超100亿元，一年利润三四个亿。可见利润之薄。

细观胖东来的运营模式，与会员店模式有些相似，靠着高服务与低成本，带动客流量稳步提高。同时，也带火了大月饼、茶叶等自营品牌。通过提高自营产品比、打造流量产品，继而吸引更多消费者。

行业分析师王彦博表示，重资产快速扩张模式已不符合当下商业逻辑，胖东来似乎想走华为车BU模式，将自己服务理念与网红产品打包，通过轻资模式走出河南，实现全国化扩张。难点在于，优质客户服务很难全国化、标准化统一推广。人性化的服务标准，随着门店规模扩大也将面临各种挑战。胖东来的区域性供应链经验，能对永辉的全国化一盘棋的仓库物流系统带来多少优化？区域化经验如何复制到全国化上、最终带来多少业绩改观还是未知数。

举例而言，曾与胖东来一样因服务出名的海底捞，随着规模越来越大，服务优势开始面临队伍大了不好带的现实挑战。浏览黑猫投诉，截止2024年5月14日，海底捞累计投诉3203条。对于一家全国性餐饮企业而言，这个投诉量并不多。但若带着高标准的放大镜去看，其全国化进程中无法做到完美服务已是不争事实。

相似考量，也值一向以服务好著称的胖东来警惕。据红星资本局消息，因为代购现象的增加，导致胖东来一些网红产品购买困难，同时随着业务量增加，胖东来服务质量出现下滑。

所谓人红是非多、欲戴王冠必承其重。聚光灯下，市场、用户、舆论对胖东来的期待增多、要求度也自然提升，一旦出现落差需警惕对企业口碑、价值形象的反吞。

同理，胖东来的帮扶调改，给永辉带来了脱困蜕变希望，但正如每片叶子都有不同的纹路，每个企业的成功也是难完全复制的。推高外界预期的同时，能否接住这波“泼天”利好，考验永辉超市、张轩松的大智慧，也考验胖东来、于东来的赋能硬实力。

4、点石成金让“子弹”再飞一会

稻盛和夫曾说过，企业家的眼界是决定企业商业高度的重要东西。

虽然复制胖东来成功经验不是件容易事，但其跻身零售顶流、长盛不衰，带给业界的几点经验值得所有从业者揣摩借鉴。

首先，持续降本增效，规避房租等高成本；持续深入供应链的打磨、相关产品服务的体验优化。这方面，永辉已经在改变路上，2023年通过积极推动门店调优、关闭部分长期亏损门店，推进内部通过考核及宣导，企业实现了降本增效，上述2024一季度的盈利改善就是例证。

其次，提高员工福利，提高团队业务积极性。聚焦永辉超市，2023年末员工总数98513人，平均每名员工的用工成本82300元。若按照提升10%用工成本测算，98513人一年将增加约8.1亿运营成本，这对连续年亏的永辉而言不是一个小数。但人才的重要性不言而喻，关系后续一系列改革的落地，如何合理配置支出、积发员工最大能动性、把钱花在刀刃上，是一个避无可避的考题。

最后一点，加强轻资产运营、线上线下融合。随着线上消费兴起，借助线上线下融合，以提供更便捷、高效的购物体验，已是实体店不可避免大趋势。同样也是决定永辉未来发展空间、抬高成长天花板的关键考题。

若从此看，胖东来与永辉的合作是有诸多看点、遐想空间的。细观种种战略举措，东来想做下线零售转型的“卖水人”，永辉想借此带来业务端的脱胎换骨、加快自身变革力度速度。

两者能否如愿、合作能否点石成金，不妨让“子弹”再多飞一会。