文|子弹财观 胡芳洁
编辑|蛋总
即将在2023年敲响美业上市第一拨钟声的美丽田园，心情不止有美丽，还有忐忑。
美丽田园在港交所发布上市公告称，其将全球发售股份4053.65万股，每股股份19.32港元，预计将于1月16日在港交所主板挂牌交易。
冲刺“美容第一股”的美丽田园，是国内最大的传统美容服务提供商，市占率仅有0.2%。除此之外，它还以0.6%的市占率，在国内非外科手术类医疗美容服务提供商中排名第四。
不过，在“美容第一股”光环之外，美丽田园也面临着棘手的难题。
2022年上半年，公司收入同比下滑了12.3%，净利润更是锐减81%。2021年，因为投诉等原因，美丽田园用于退款及赔偿的金额达到2190万元，与2022年上半年净利润相当。
不断加大的医美行业合规风险，叠加业绩下滑压力，给美丽田园的未来发展增加了更多不确定性，这门既美丽又危险的生意有多少“钱途”？
1、既美丽又危险的医美业务
美丽田园是一家典型的“生美+医美”模式跑出来的公司，同类模式在美业上市公司里并不常见。（编者注：“生美”即生活美容，指专业人士使用专业的护肤品及美容仪器，运用专业的护肤方法对人体的肌肤进行护理和保养。）
据招股书，美丽田园主要业务包括传统美容服务、医疗美容服务、亚健康评估及干预服务。2021年，传统美容服务收入占比为58.8%，医疗美容服务则是37.8%。
逐渐占据近半壁江山的医美业务，并不是美丽田园发展的初衷。
1993年，美丽田园在海南以高端美容院起家，创始人是现任董事会主席李阳已故的妻子王莉。在90年代末，美丽田园将总部迁至上海，并开启扩张之路。
通过多年的布局，美丽田园将美容院开遍全国，人均收入较高的一线城市和新一线城市是核心阵地。
截至2022年6月，美丽田园共有177家直营店，其中84家位于一线城市，73家位于新一线城市，合计占直营店总数的88.7%。
在所有直营店中，提供传统美容服务的门店占比86.4%。
在美丽田园的门店里，无论是服务还是价格都是贵妇级别的，其高端面部护理项目的价格更是直逼医美。
有用户在小红书上吐槽，美丽田园Venus时光肌密面部护理项目，单次消费价格达到4960元。“又贵又没效果，说好的紧致提升呢？”不过该用户也同时肯定，环境和服务态度还是挺好的。
（图 / 小红书）
“服务态度确实不错，效果一般般，手法和产品都是中规中矩。可能习惯了医美的效果，觉得这个生美的效果确实不够看。”一位体验过美丽田园美容服务的消费者对「子弹财观」表示。
但这并不妨碍美丽田园赚生美的钱。超越医美的人均消费额，更是为其赢得了美容界“爱马仕”的称号。
2021年，美丽田园直营店传统美容服务活跃会员75548名，人均消费金额为11843元/年。
艾媒咨询2021年中国医美行业数据显示，60%-70%的受访者过去一年投入医美消费的金额都在5000元以内，消费在1万元以上的受访者占比仅10%左右。
美丽田园直到2011年才将触角伸到医美领域，并创立轻医美品牌秀可儿，这距离其成立已经过去了近20年。
“美丽田园就是生美的生意，只不过随着医美技术渗透和替代生美机构里的面部美容项目，生美机构为满足求美者的需求变化，必须跟进开展医美项目。”成都市医疗美容产业协会常务理事龚伟对「子弹财观」表示。
据韩国保健产业振兴院数据，2013年我国赴韩整形人数为1.63万人，到2018年这一数据达到了10万人。
随着“悦己经济”的崛起，变美产业迎来发展高峰期，人们的医美需求高涨，处于美业最前线的美容院一定是最先感知到的。
直到现在，美容院等转诊渠道都是各类医美机构的主要获客渠道之一，同时，这也成为医美行业灰产滋生的“摇篮”，转诊费高达70%、黑诊所黑医生、医疗事故等事件层出不穷。
生活美容和医疗美容的人群重合度高，对于美丽田园而言，与其做转诊（后期风险无法控制），不如亲自下场做医美，不仅有精准的客户可开发，也多了一项收入来源。
不过，医美业务，既美丽也危险。
2022年上半年，美丽田园旗下医美品牌秀可儿共有直营店18家，门店占比仅10.2%，但贡献了37.5%的收入。
2021年，美丽田园医美业务活跃会员16896名，人均消费额39833元/年，远超上述艾媒咨询调研的医美用户消费金额。
在高客单价的同时，医美业务也带来了更高的毛利率。
2021年，美丽田园传统美容服务品牌美丽田园、贝黎诗毛利率38%左右，而医美业务品牌秀可儿毛利率则高达57.4%。
然而，远高于传统美容服务的客单价以及毛利率背后，是不断上升的合规风险，以及医疗纠纷和赔偿。
招股书显示，2019年一名客户在美丽田园直营店接受眼睑整形手术约两个月后，因视网膜中央动脉阻塞损害视力，将公司诉至法院，法院判决美丽田园赔偿损失109133.6元。
2019年至2022年上半年，美丽田园向客户提供的退款分别约为1010万元、1930万元、2190万元及820万元。在所有退款中，与投诉相关的金额分别为170万元、380万元、300万元及140万元。
在黑猫投诉上，一位消费者于2022年6月发起的投诉，涉及在秀可儿门店注射肉毒素导致眼部视力问题的事故，至今还未处理。
美丽田园不仅面临医美纠纷和合规风险的压力，生美+医美双模式下，也并没有让公司逃过业绩下滑的挑战。
2、净利下跌81%背后
招股书显示，2019年至2021年，美丽田园的营收从14.05亿元连续稳步增长至17.81亿元，三年的净利润分别为1.47亿元、1.52亿元和2.08亿元，年复合增长率为18.9%。
但到了2022上半年，业绩突然变脸。无论是营收、净利润、毛利率，都处于全线下滑的状态。
营收同比下滑12.3%至7.34亿元，净利润也锐减八成至0.2亿元。即使是调整后净利润，也同比下降了53%。
美丽田园在招股书中解释道，业绩下滑的主要原因是疫情影响以及以股份支付报酬等原因。但这只是事实的一部分。
净利润下跌程度远远高于收入降幅，一个关键原因是毛利率的持续下降。
2019年至2022年上半年，美丽田园毛利率整体呈下降趋势，分别为50.4%、46.6%、46.8%和42.8%。
通过拆分不同类型的业务毛利润，可以看到，2022年上半年，传统美容服务毛利率下降更为明显。由于这部分业务占公司收入6成左右，从而带动了公司整体毛利率的下降。
2019年至2022年上半年，美丽田园品牌的毛利率分别为43.1%、37.7%、38.4%和32.5%；贝黎诗品牌毛利率分别为42.7%、25.9%、37.5%和16.9%。可见，这两个品牌的2022年上半年毛利率跌幅明显高于公司整体的毛利率下降。
门店主要集中在一线城市的贝黎诗，2022年上半年毛利率较2021年更是下降了超过20%。
相比之下，医美业务的盈利能力显然更为坚挺。同期，秀可儿的毛利率分别为61.2%、59.3%、57.4%和56%；2022年上半年毛利率较2021年仅下降1.4%。
尽管医美业务毛利率较高，但奈何这部分业务并不给力。2022年上半年，医美业务收入下降了18.6%，而传统医美业务收入则与去年基本持平。
实际上，也正是因为医美业务的大幅下滑，导致公司整体收入的下降。
在收入和毛利率下跌的多重影响下，2022年上半年美丽田园净利率也从2021年同期的12.6%，下跌至2.7%。
虽然2022年开局不利，医美业务也乏善可陈，但传统美容业务以及遍布全国的美容门店和沉淀的活跃会员，为美丽田园铺垫了天然的获客渠道，从而也在一定程度上规避了传统医美机构常见的以大额营销投入获客的肉搏战。
从客观层面来看，尽管面临收入和利润双双下滑的局面，美丽田园业绩整体表现仍强于其他医美机构类上市公司。
据美丽田园于2022年12月30日在港交所发布的上市公告，拟全球发售股份4053.65万股，每股股份19.32港元。以此计算，美丽田园发售价格较2022年3月的融资成本11.07港元/股，上涨了74.5%。
对比2021年净利润，此次IPO的市盈率也达到21倍左右，与2022年11月在港股上市的以胶原蛋白功能性护肤品为主业的巨子生物24倍左右市盈率，差距不大。
“就今年这样的市场环境下，几个月的时间涨了这么多，说它估值贵不过分吧。”有投资者在社交平台表示。
据IPO公告，美丽田园此次招股有4家基石投资者，包括功能性护肤品公司贝泰妮和巨子生物。上述两家公司将分别投入约700万美元、1000万美元认购相应股份。
实际上，通过直营店和加盟店进行护肤产品销售，也是美丽田园收入来源的重要部分。2019年至2021年，这部分收入占比分别为10.9%、10.9%及10.4%，2021年产品销售收入达到1.8亿元。
随着线上渠道流量红利的逐渐终结，美丽田园线下门店及会员群体，正在体现出新的商业价值。而巨子生物和贝泰妮主要生产功能性护肤品，与美容院、医美机构消费者的产品需求正好一拍即合。
据巨子生物招股书，公司产品管线包括103种在研产品，包括功效性护肤品、医用敷料及保健食品等。
当前急于开辟第二增长曲线的贝泰妮，刚推出高端抗衰类护肤品瑷科缦，已于2022年12月招募试用官，首批试用产品领取途径正是通过线下医美机构。
3、生美+医美，艰难的融合
“我个人是比较认同，医美结合生美一起保养，才会效果更好。在我看来，医美属于破坏重建的过程，而生美属于维持和帮助恢复的过程。”资深医美用户欧阳莹莹对「子弹财观」表示。
对于美丽田园而言，看起来生美和医美的生意都有了，实际上要融合两者却很难。
“美容院品牌最近5年都很焦虑，因为年轻人不会进这些店，年轻人觉得‘妈妈那一代人才去美容院，我们年轻人才不去呢’。于是，这些品牌只能维护老客户，经营着存量市场。”有美业行业人士对「子弹财观」表示。
他认为，往后看年轻人消费一定是增长的，老一代人则相反，美容院品牌如何吸引年轻人，是一个很重要也很难解决的问题。
作为国内最大的传统美容服务品牌，美丽田园同样搞不定年轻人。
2018年，美丽田园创建了XURFACE品牌，并设立三家直营店，尝试将年轻人作为目标客群，为他们提供传统美容服务。但这一努力并没有成功，2020年初，三家门店都关停运营。
年轻人显然更喜欢医美。
当前，美丽田园的医美机构和它的美容院一样，更愿意把“贵妇们”作为目标。2021年及2022年上半年，美丽田园分别有21.7%、21.2%的传统美容服务会员转化为医美或亚健康评估及干预服务的用户。
继续深耕贵妇市场，能突破增长瓶颈吗？也许这才是上市后的美丽田园最需要思考的问题。