文|不二研究 禄存

中青宝（300052.SZ）董事长有关五一加班的言论，再次将游戏行业推上风口浪尖。

此前，新的一批国产网络游戏审批信息发布，三七互娱（002555.SZ）的《梦想大航海》、游族网络（002174.SZ）的《少年三国志：口袋战役》、恺英网络（002517.SZ）的《龙腾传奇》等45款游戏过审。反垄断大背景下，本轮版号过审集中于中小企业。其中，三七互娱位于行业肩部，恺英网络与游族网络为腰部公司。

版号恢复发放后首日（4月12日），多只游戏股均实现上涨，但随后又出现不同程度下跌。截至5月5日收盘，A股游戏指数报762.97点，涨0.91%；共有18只游戏股上涨，13只下跌。

根据三七互娱、游族、恺英等的一季报，「不二研究」认为，版号恢复后，游戏公司的日子并没有更好过。随着业绩回暖，行业内分化凸显；研发费用下行周期，营销压力仍大；以轻量游戏博出圈，吸金却成考量；出海成行业共识，仍面临诸多挑战。市场悲观、巨头紧逼，中小游戏企业将如何破局？

01 版号恢复，分化凸显

近年来，游戏版号已经历两次停摆。

2018年，版号停发持续265天，游戏行业经历大洗牌；三年后的同一天，国家新闻出版署再次重拳出击，版号停发持续263天，游戏行业再次陷入寒冬。无数大厂小厂倒在了黎明之前：2021年7~12月版号停发期间，共有1.4万家游戏相关公司注销；百度游戏团队已在今年3月进行了裁员和整体裁撤。

图源：国家新闻出版署

此番恢复版号也并不意味着形势的扭转。根据国家新闻出版署，2018年~2021年，下发的游戏版号分别为2064个、1507个、1405个和768个，数量逐年下滑。今年版号重启后首批45个游戏版号，比2021年月均64个减少近30%。此外，此次拿到版号的游戏公司多是中小厂商，腾讯、网易等国内游戏巨头并不在名单之列。

根据伽马数据《2022年1-3月游戏产业报告》，2022年一季度中国游戏市场实际销售收入794.74亿元，环比增长10.08%，同比增长3.17%，增速低于去年同期。

版号停发的阴云下，2021年游戏行业整体告别高增长；2022年一季度，各家游戏公司业绩“多云转晴”，但仍显分化之势。

根据2022年一季报，三七互娱与恺英网络已实现营收的正增长：三七互娱营收约40.89亿元，同比增长7.11%；恺英网络实现营业收入10.29亿元，同比增长129.73%。游族网络则仍陷增长瓶颈，营收5.45亿元，同比减少42.31%。

在归母净利润方面，除游族网络外，其他公司都已实现大幅增长。2022年一季报显示，三七互娱归母净利润约7.6亿元，同比增加550.8%；恺英网络归母净利润2.48亿元，同比增加66.66%；游族网络归母净利润0.80亿元，同比减少57.36%。

盈利能力的强弱同样体现在毛利率上。根据一季报，上述三家公司2022年一季度的毛利率分别为三七互娱（86.29%）、恺英网络（70.04%）和游族网络（44.72%）。高基数加高增长，行业内强者愈强的马太效应或将凸显。

从毛利润来看，一季报数据显示，三七互娱毛利润35.29亿元，同比增长6.97%；恺英网络毛利润7.21亿元，同比增加99.72%；游族网络毛利润2.44亿元，同比减少33.33%。

通过上述四大维度的对比分析，「不二研究」发现，肩部和腰部的游戏公司正经历分化。三七互娱业绩回暖，但增速放缓；恺英网络一路疾驰，实现高增长；游族网络基数垫底，各项业绩表现滑坡。

纵然版号的恢复能为行业提振信心，但游戏行业的困境从不是因为版号。相反，监管已成为业绩下行的保护色。在新技术变革之前，版号恢复无法逆转游戏行业日渐成熟的态势，整体行业难以再回2020年的巅峰。在不断消化版号暂停期间的滞后影响中，分化成为最重要的特征：有些公司将逐步掉队，有些公司则会迎来新的增长周期。

02 研发下行，轻度出圈

首批获得版号的游戏，普遍呈现出一种更轻度的趋势。

从品类来看，首批获得版号的45款游戏中，休闲、角色扮演、策略游戏是主要类型，玩家在其中投入的时间、金钱成本都更小。轻度游戏是游戏巨头们不擅长的领域，因此成为其他游戏公司发力的方向。

从买量市场投放量来看，《叫我大掌柜》《斗罗大陆：魂师对决》《绝世仙王》等三款产品是目前三七互娱的重心，以及此次获批的《梦想大航海》，无一例外都是轻度游戏；游族网络目前的重点业务是卡牌游戏，此次获批的《少年三国志：口袋战役》也是轻度游戏；恺英网络除了传奇、奇迹类等重度游戏老本行，还将推出轻度IP产品《仙剑奇侠传-新的开始》；其余中小厂商也推出了如《超级幻影猫》等轻度游戏，力求突围。

图源:《斗罗大陆：魂师对决》官微

但轻度游戏也存在玩法简单、内容较少、难以长期运营的问题，且内购项目种类单一、数量较少，吸金能力远比不上重度游戏。虽易获得版号，但盈利效率也偏低，其中得失尚无法定论。

对于游戏公司来说，核心壁垒在于高品质研发。无论是此前的代码、素材，还是研发团队经验，都可积累起游戏公司的竞争优势。受之前版号停发影响，行业空间触顶、供给侧加速出清，游戏厂商的研发费用占比进入下行周期。

季报数据显示，2021年Q1~2022年Q1，游族网络研发费用占总收入比重分别为10.06%、15.80%、12.85%、12.90%和10.83%；三七互娱研发费用占总收入比重分别为8.51%、9.38%、6.96%、6.31%和6.75%；恺英网络研发费用分别为17.78%、12.59%、11.33%、16.69%和8.16%。三家公司研发费用占比均呈现下降趋势，研发费用对业绩的压力得到释放。

精品化的大趋势下，加码自研已是游戏行业共识。但即便如此，过大的研发投入还是让中小游戏公司不堪重负，降本增效已成必然选择。

此外，游戏行业推广成本增加，利润端常态化被挤压。在版号停摆之时，市场进入存量博弈，买量竞争激烈；随着版号恢复，赛道将变得更为拥挤，本就高企的营销费用，或将持续水涨船高。

以三七互娱为例。根据年报，三七互娱2019年~2021年销售费用为77.37亿元、82.13亿元和91.25亿元，分别占当期营收的58.59%、57.04%和56.27%，复合年增长率达到47.88%。

2022年一季度，三七互娱销售费用为23.07亿元，占总收入比重56.42%，仍维持较高占比；恺英网络和游族网络的销售费用占比则较为合理，分别为2.38亿和0.57亿元，占总收入比重为23.13%和10.46%。

版号恢复伊始，游戏产品研发初期往往需要堆砌营销以换取声量。但买量模式能否持续的关键，在于产品本身能否产生足够的回报。如若带来的收益不足以覆盖其投放成本，高额的销售费用也只能“花钱赚吆喝”。

随着洗牌节奏的加快，热门游戏的诞生不再依靠“意外走红”，各宣发环节的层层运营成为可复制推广的方案。要想在激烈的市场竞争中崭露头角，唯有不断创新玩法并持续推广。但绝大多数新游戏背后，并没有大资金和国民级IP支持。比拼渠道和资金的时代已然到来。

03 弱周期至，出海求解

对于大多数中小游戏公司来说，出海已成新的增长点。

版号监管趋严、疫情红利正在边际消退、经济颓势持续打压消费欲望，作为可选消费的游戏，很难摆脱宏观的弱周期影响。面对行业内的马太效应，出海成为打破巨头包围圈的唯一出路。国内游戏公司出海，能够缓解供给端和需求端同时被削弱而带来的增长压力。

据SensorTower数据，2021年共有48款中国手游入围东南亚地区畅销榜Top100，合计吸金约9.8亿美元，占Top100总收入的54%。其中不乏国内的腰部企业依靠本土化运营和优化，取得了收入和下载数据的突出表现。

海外市场的吸引力在于多元化。国内巨头以规模、资本碾压对手，但在海外却很难实现规模化，可供游戏公司突围的方向众多。同时海外市场仍具备高增长的渗透空间，美洲、中东及非洲等地正经历国内曾经的蓬勃发展期。

游族网络是最早出海的企业之一，目前发行版图已有200多个国家及地区，全球累计近10亿用户。2021年年报显示，游族网络海外收入实现20.09亿元，占总收入比重为62.71%，较去年占比提升7.60%。

三七互娱的海外业务同样再创新高。根据2021年年报，三七互娱海外游戏业务收入47.77亿元，较上年同期增长122.94%；新增用户合计超过5500万，最高月活用户超过850万。

相比巨头的大象转身，中小企业的出海尝试更有优势。第一批玩家斩获佳绩，未来将会有更多公司乘风出海。恺英网络就在年报中表示，加码海外是2022年主要的经营计划。

但出海也意味着需得面临来自海外市场的挑战，风险的来源更加随机和未知。

首先，是海外的政策性风险。2021年苹果在中国区App Store中下架了40000款左右的游戏，其中包括大量以外国开发者身份绕开版号限制的游戏；2022年2月印度市场突然下架54款中国APP，其中也不乏国内出海游戏。

其次，本地化是无法忽视的挑战。游戏出海本地化至少分为语言、素材、合规和运营四个环节，以往游戏公司大多委托当地发行商代理发行。但目前越来越多公司自行发行游戏，经验缺失的情况下需要摸着石头进行，试错成本高企。

此外，考虑到东南亚等地用户设备与网络配置，普遍落后于国内水平，游戏企业并不能直接迁移，还将带来额外的开发成本。同时游戏的体量也需进行不同程度的阉割，对基础设施依赖比较重的品类将难以在海外市场流行开来。

出海以求增长，虽是行业共识，但方案并未完全成熟。面对不同的用户圈层及当地复杂的文化，游戏公司需要时刻优化策略、打造更符合当地市场的游戏内容。尽管困难重重，相比于版号风险，布局海外或许更为稳健。

可以预见的未来里，传统游戏能覆盖到的每个市场、每个品类，都会上演同样激烈的竞争局面。对于中小企业来说，体量小、投入有限的劣势显著，最终是成功海外淘金，还是成为巨头的陪跑者，还需回归到游戏产品本身。

中小游戏玩家的春天还有多远？

版号恢复、大厂轮空，中小企业似乎正赶上发展的机遇期。

然而版号下发的提振仅限短期，长期仍难脱敏版号焦虑。马太效应下，一部分中小企业逐渐掉队；研发费用下行，但营收负担仍重；赛道愈发激烈，资金和渠道比拼正酣。

头部游戏产品已分食大部分市场，中小企业的微创新容易流于换汤不换药。虽然发展逻辑指向出海，但仅靠出海也难以制胜。海外市场并不意味着俯拾皆是的黄金，政策风险、本地化和配置差异均是中小企业需要面对的挑战。

日益拥挤的出海道路，红利终将见底。相对悲观的市场预期下，中小玩家需要尽快找到生存之路，期待中的春天远未到来。

本文部分参考资料：

1. 《没有腾讯和网易，游戏版号重启释放了哪些信息？》，GuDuo骨朵

2. 《挥别版号扰动 游戏上市公司业绩“多云转晴”》，中国证券报

3. 《2022年首批游戏版号出炉，万亿赛道谁主沉浮？》，览富财经