4月20日，阳光电源（300274.SZ）跳空低开，最终以一个20CM的跌停收盘，股价报收72.08元，公司市值一天之内蒸发了约268亿，同时也创出了近阶段低点。

4月19日晚间，阳光电源发布了两份财报。

财报发布后，有券商立即下调了盈利预期。花旗认为主要是因为组件成本走高，其下调阳光电源目标价23%至123元。中金则认为，考虑到供应链成本上涨对公司盈利能力的影响，下调目标价45%至105元。

净利下降2成，四季度遇“滑铁卢”

财报显示，2021年阳光电源实现营业收入241.37亿元，同比增长了25.15%；实现归母净利润15.83亿元，同比下滑了19.01%；而经营活动现金流金额净流出16.39亿元，同比下降153.05%。

另外，公司2022年第一季度实现营收为45.68亿元，同比增长36.48％，而净利润仅同比增长6.26％至4.1亿元，也低于市场预期。

受益于强劲的市场需求，在光伏大热的2021年阳光电源却出现了增收不增利的情况，无疑让市场大跌眼镜。

细看每个季度表现，阳光电源第四季的经营指标出现了非常大的反常，遭遇了“滑铁卢”。公司单季度实现营收87.63亿元，环比增长约22%，且为全年最高；但归母净利润仅0.78亿元，同比和环比均下滑近90%，扣非后净利润亏损1.17亿元。

事实上，在原材料价格及海运费用大幅上涨情况下，阳光电源业绩在第三季度就出现了下滑端倪，当季实现净利润7.48亿，同比下降0.19％

另外一方面原因则是疫情导致越南项目在去年10月没有并网，缅甸项目取消，以及海外储能受疫情影响导致增收不增利等，共计提了4.8亿元资产及信用减值损失。

阳光电源董事长曹仁贤在当天业绩交流会上称，2021年业绩低于预期，核心原因是电站业务出现问题。一是疫情导致越南项目在10月没有并网，执行了新电价导致计提；二是缅甸项目因为政变而取消，产生了一些费用；三是海外储能业务因疫情受到影响，导致增收不增利。以上原因整体加起来减掉了大约10个亿业绩。

步子迈太大，盈利能力出现问题

阳光电源是光伏逆变器龙头，近几年赶上光伏好时机。光伏逆变器产业链上游为电子元器件供应商，逆变器在光伏产业链的护城河并不深。国内市场竞争白热化，国内逆变器价格并不占优势。

2013年时，公司营收仅为20亿元。至2021年，营收超240亿元，短短几年间增长10多倍。公司的股价从20块出头，一路飙涨最高达180.16元，变身市值超过2600亿元的大牛股。

随着生意越做越大，为何阳光电源的盈利能力却出现了问题呢？

阳光电源在年报中表示，由于产业链上下供需错配、上游产能扩建周期长、光伏行业预期装机量高等原因，硅料价格大幅上涨。传导至整个光伏产业链后，硅片、电池片、组件各环节价格均有不同程度上涨。

公司董事长曹仁贤直言“2021年，公司步子迈得有点大，对芯片和疫情的估计不足，内部管理不够精细，存在上亿元汇兑损失，且人员、研发增长导致费用水平有所提升。”

而从财务角度分析，毛利率下滑、费用增长、减值损失的计提等等都是都是导致净利润下滑的主要原因。

年报显示，阳光电源资产减值损失和信用减值损失金额分别为2.74亿元和2.08亿元，分别同比增长856.64％和336.66％。

而毛利率来看，近三年公司年度毛利率呈现持续下滑趋势，2021年全年毛利率22.3%，其中四季度毛利率甚至只有13%。

近三年阳光电源的应收账款持续攀升，2019年到2021年分别为73.65亿元、74.01亿元、95.32亿元，因此话语权并不是太大。

此外，截至2021年末，阳光电源的存货高达107.68亿元，远超年初的38.73亿元，到2022年一季度末，更是增长至130.32亿元。对此，阳光电源称，主要系公司本期加大生产投入，备货以及电站项目成本增加较多。

储能业务持续增长但不足以改善业绩，定增机构深度套牢

分业务来看收入情况，阳光电源主要有三大板块。光伏逆变器和电站投资开发两大业务支柱均表现平平，前两者属于光伏行业板块，全年实现189.31亿元的收入，同比增长了18.15%，增幅相比此前有明显下滑。

2021年公司光伏逆变器出货47GW，同比增40%，公司口径市占率30%以上，但公司出货均价的下滑幅度还是超出了预期。一旦新增光伏的装机需求减弱，那么对于逆变器的新增需求必然也会减弱。

而储能业务表现比较抢眼，继续保持高速增长。2021年全年储能系统全球发货量达3GWh，较2020年度的800MWh提升275％。全年共实现营收31.38亿元，同比增速为168.51%，在总收入占比升至13%。

虽然储能未来发展潜力巨大，成为公司未来较为确定性的增长点，但短期内对公司整体的业绩影响依然有限，增收不增利尴尬的局面还是难以缓解。

另外值得注意的是，4月22日，阳光电源于去年10月份发行的定增股份将解禁流通。

根据当时的定增预案，是以128元的发行价格合计募资36.23亿元。景林资产、中信建投、高盛、汇丰银行等知名机构都参与认购阳光电源定增股份。而以20日收盘价72.08元计算，较定增价格大幅下跌约43.75%，这些机构已深度套牢。（蓝鲸上市公司 金磊 jinlei@lanjinger.com）