文 | 熔财经 图霖

近日，证监会官网披露了紫林醋业新的招股说明书，公司拟在上交所主板上市，保荐机构为中德证券，预计将募集资金约5.74亿元，其中超过6成资金将被用于“年产10万吨酿造食醋生产线建设项目”。

尽管生于“吃醋大省”山西，但紫林醋业的IPO之路却堪称“坎坷”。毕竟，这已经是其第四次向IPO发起冲刺了。

早在2016年6月24日、2017年12月27日、2020年7月3日，紫林醋业已经先后3次申报谋求上市，但最终均以无果告终。

阻碍紫林醋业上市之路的究竟是什么？第四次冲击IPO，紫林醋业有希望成功吗？

脱不掉的“夫妻店”外衣

论起中国最爱“吃醋”的省份，山西必定榜上有名。

山西人有多爱吃醋？汪曾祺有一段描绘：“山西人真能吃醋！几个山西人在北京下饭馆，坐定之后，还没有点菜，先把醋瓶子拿过来，每人喝了三调羹醋。邻坐的客人直瞪眼。”

山西老陈醋、镇江香醋、福建永春老醋、阆中保宁醋，并称我国“四大名醋”。紫林醋业便是山西老陈醋的代表之一。创始人罗建纯所在的罗氏家族，酿醋史可以追溯到清朝中后期。

为传承清徐悠久的食醋酿造文化和山西老陈醋正统酿造工艺，2000年，创始人罗和妻共同出资60万，创办了紫林醋业。当时，罗建纯以山西省清徐金元老陈醋厂的净资产50万元作为出资，刘志红以货币出资10万元。

这中间还有个小插曲。当时，罗建纯出资的这个净资产并未经过评估，加上刘志红又是以货币出资的，因此实际是存在出资瑕疵的。据官方表述，后期是通过现金补足的。

受历代罗氏家族的影响，紫林醋业尤其重视家族理念。反应到企业管理上，就是紫林醋业从管理员到员工，几乎都是“自家人”。

首先，罗建纯和刘志红夫妇合计直接持有公司71.161%股份，是公司的控股股东和实际控制人。其中，罗建纯持有60.487%股份，刘志红持有10.674%股份。同时，罗建纯还担任公司董事长、总经理。

再者，截至2021年8月12日保荐机构核查意见出具日，公司董事王保发是罗建纯妹夫，供应部部长罗国梁是实控人夫妇之子，员工康德来、武玉娃（已离职）是罗建纯的两位姐夫，员工王云发是副总经理王志刚的父亲，员工刘志力是刘志红之兄，员工王三铁是刘志红姐夫。

最后，除了罗刘夫妇直接持有公司股份外，公司部分董事、监管以及高级管理人员及其近亲属，都是通过太原新金元间接持有公司股份的，包括罗建纯和刘志红之子，罗建纯的妹夫和两个姐夫，以及刘志红的兄弟、姐夫等7人。

资料显示，截至招股书签署日，太原新金元持有公司3.316%的股份。

这意味着，紫林醋业是一家典型的家族企业。而在企业经营过程中，家族企业是存在一些固有弊病的。最典型的就是外来管理人员很难拥有实权。

譬如紫林醋业的监事会主席樊晓知，兼任质管部部长。但质管部实际受到总经理、董事长罗建纯的管理。这样一来，樊晓知的监事会也会一并受罗建纯把控，很难正常发挥监事作用。

家族企业内部管理的问题，还体现在财务数据的核查不够详细，导致紫林醋业在冲刺IPO之际，还引发了数据造假的怀疑。

2016年招股书中，紫林醋业披露的2015年原材料成本占比为34.04%，但在2017年招股书中，这一数据就变成了31.25%。

当财务数据出现审核漏洞，不论漏洞大小，都一定程度上说明紫林醋业内部的财务核算流程是存在较大问题的。

表面来看，紫林醋业在醋企市场的影响力不算低。在山西省内的三大代表品牌里，紫林是其中之一。而在整个全国市场，根据中国调味品协会统计，2018-2020年来紫林醋业食醋产量规模居于行业第二名，仅次于江苏的恒顺醋业。

但实际上，紫林醋业“行业老二”的地位却并不稳。“观研天下”关于调味品行业的一份研报显示，目前，排名第一的恒顺醋业市占率为7.06%，而紫林醋业仅3.97%。另外，紧随其后的水塔醋业市占率已经达到了3.41%，与紫林醋业的差距并不大。

前有劲敌，后有追兵，不难发现，紫林醋业的压力并不小。

四度冲击IPO，紫林能为“醋省”山西正名吗？

《熔财经》看到，今年以来，紫林醋业的日子实在算不上好过。

一方面，半年报的业绩出现了明显下滑。

数据显示，2021年1-6月份，公司营业收入2.97亿元，同比下降5.94%；净利润4103.02万元，同比下滑39.43%。

另一方面，和“老大哥”恒顺醋业还闹了一场商标纠纷。

招股书披露，2021年5月28日恒顺醋业向武汉市中级人民法院提起诉讼，要求紫林醋业立即停止生产销售涉嫌侵害其“金优”商标专用权的产品，并请求判令紫林醋业和武汉市黄坡区亲民食品店承担连带赔偿经济损失及因维权产生的费用共计150万元。

尽管后续双方已经签订了和解协议，以紫林醋业赔款60万元、恒顺醋业撤诉结束了。但可想而知，该事件对品牌声誉已经造成了一定程度的负面影响。

进一步来看，“熔财经”认为，紫林醋业之所以没能成功上市，除了前述家族企业带来的管理上的弊病之外，在产能、渠道、产品层面，紫林醋业都还存在较大提升空间。

产能层面，利用率逐年降低。

醋企要走向全国，产能势必要跟上。然而，最近两年，紫林醋业的产能利用率却开始逐年下降。

结合招股书数据，2018年的时候，紫林醋业的产能利用率还十分饱和，达到了99.67%。但在此后的2019年、2020年以及2021年上半年，公司原醋的产能利用率分别只有87.44%、82.88%和80.19%。不仅未达饱和，还出现了逐年下降的趋势。

《熔财经》从最新的招股书看到，紫林醋业募资的主要用途是新增产能。但在自身产能利用率逐年下降的情况下，如何消化新增产能，其实是值得存疑的。

渠道层面，严重依赖经销商。

传统消费品企业在早期拓张的时候，多数优先经销商模式，紫林醋业也是如此。基于食醋是日常消耗品的特征，紫林醋业选择了经销商模式为主要的销售模式。招股书先显示，报告期内，紫林醋业约95%的销售收入都来自经销商渠道。

可以说，紫林醋业并未顺应时代变化，调整渠道策略，其在线上的业务收入归属“自营渠道”，数据显示，直至2019年，自营渠道销售收入在整体营收中占比也只有1.83%。

产品层面，营收结构过于单一。

和布局多元业务的海天味业不同，紫林醋业的营收结构十分单一。尽管紫林醋业拓展了其他品类，包括醋饮料、料酒、酱油等调味品。但数据显示，2018-2020年，食醋系列产品占公司主营业务收入的比例分别为95.82%、94.69%、93.27%，几乎撑起了公司的全部营收。

这实际上并不利于紫林醋业迈向全国。一方面，单一业务很容易触顶天花板，另一方面，食醋的地域消费特征明显。资料显示，镇江香醋目前销量最高的华东大区就是起源地区，而紫林醋业销售最旺盛的华北和华中地区，业绩占比合计超过总营收的六成。

换言之，如果没有新业务支撑，紫林醋业未来极有可能“生于山西，困于山西”。

值得注意的是，留给紫林醋业修炼“内功”的时间可能不多了。除了常年在食醋行业位居第一的恒顺醋业，“跨界军”海天味业的发展势头也十分迅猛。

2017年，海天味业收购镇江丹和醋业，正式进军食醋行业。凭借着其强大的销售网络和品牌知名度，仅发展两年，2019年，海天味业在全国醋业市场的份额就已经排进了前五。即便是常年位居醋企高位的恒顺醋业，也很难不对这位新对手感到畏惧。

2019年年初，因原材料成本增加，恒顺醋业涨价10%-15%。公司2020年年报显示，2020年，恒顺醋业实现营业收入20.14亿元，同比增长9.94%，扣非净利润2.85亿元，同比增长12.20%。

不难发现，价格的小幅上涨并未影响醋企营收，反而起到了正向拉动作用。这一定程度上说明了，未来醋业在价格上可能还存在上扬空间。

针对醋企上市，中国食品行业分析师朱丹蓬曾对《财经天下》周刊表示，除了上市监管比较严格之外，醋企上市未成功与其整体缺少规范化经营和管理有关。但从未来的发展和整个行业的竞争力而言，上市可以增加企业的整体综合实力，建立稳定的护城河。

可以预见的是，一旦紫林醋业成功上市，不仅将打破山西醋企零上市的现状，其和恒顺、海天之间的较量，也将迈入愈加激烈的新阶段。

参考资料

1.《紫林醋业罗国栋：厚道做人、厚道做事、厚道经营》——大国品牌养成记

2.《紫林醋业再谋IPO，5年上市未果，醋业大省为何无上市醋企？》——财经天下周刊

3.《因被怀疑财务造假两度折戟IPO，山西老陈醋紫林醋业再闯关：老问题不曾改，新问题不断出》——市值风云