文|斑马消费 杨柘
房企爆雷已成常态，花样年控股接棒，颇让人意外。公司在中报显示账面还有百亿级现金，却难拿出资金偿还2.06亿美元票据。
受美元债务逾期影响，公司两只美元债券节后开盘大跌。同时波及到整个房企美元债市场，4日至9日，有44只房企美元债跌幅超过20%。
美元债逾期一周之后，花样年控股仍未有实质性解决办法。公司人事出现变动，两位独立非执行董事在11日辞任。
据申万宏源信用月报，2021Q3中资美元地产债净融资开始转负，预计对美元债依赖度较大的房企后续面临较大再融资压力。
“黑天鹅”来了
花样年控股（01777.HK）怎么也不会想到，“黑天鹅”会落在自己头上，一笔余额2.06亿美元中期票据逾期违约。
这是一笔于2016年10月4日发行的5年期、票面利率7.375%高级无抵押担保美元优先票据。今年5-6月，公司已对这笔优先票据提前累计赎回2.88亿美元。逾期事件超出市场预期，公司在国庆节前对外展现出保兑付的形象。
公司创始人曾宝宝将其归咎于标普机构突然大幅下调评级，公司境内外融资交叉严重受限，以至于流动性出现阶段性紧张的局面。
在2021年中报里，公司账面货币资金明明还有271.78亿元，还有50.97亿元应收账款，2.06亿美元怎么拿不出来？
从短期债务规模来看，截至6月，公司应付账款及其他应付款102.24亿元、一年内到期优先票据及债权109.86亿元，合计212.1亿元。至少从账面上来看，公司在手货币资金足以应付上述款项。
况且上个月，公司将旗下彩生活中最重要的资产邻里乐100%股权出售给碧桂园服务，对价33亿元。
斑马消费注意到，在9月份，市场对公司偿债能力的质疑已经流言四起。公司22日公告澄清运营资金充裕，“无任何流动性问题。”
结合中报财务数据，以及前9个月销售额累计超过408亿元，公司说法似乎有根有据，结果10多天后就爆了雷，确实让大多数人意外。
受债务逾期影响，10月8日开盘之后，公司债券大跌。18花样年跌幅超过22%、19花样年02跌幅超过54%。
据公开报道，公司现金余额中有约100亿元系控股股东名下，其中约15亿元位于境外。随着外部金融环境恶化，加上变现资产过程被拉长，公司被拖进流动性紧张的深渊之中。
后期偿债压力增大
在这次美元票据逾期之前，国际评级机构早已嗅到异样的味道，短短半个月内集体下调对花样年的评级。
9月14日，标普将花样年控股评级从稳定下调至负面；9月16日，惠誉下调花样年控股长期外币发行人评级从B+降至B，展望负面；9月27日，穆迪将花样年控股企业家族评级由B2下调至B3；9月29日，中诚信将花样年集团评级展望下调至负面。动作如此统一，其根本原因在于对公司偿债能力的看衰。
据标普机构披露，花样年控股约7.62亿美元债将在年内到期，11月、12月还有将近17亿元境内债券到期或可回售，一年内到期信托借款35亿元。
申万宏源月报披露，花样年控股存量美元债11只，合计规模30.7亿美元，占截至今年6月优先票据和境内债规模比重的58%。而且，公司发行债券成本高，今年以来共发行两笔美元债，一笔1.5亿美元债利率11.875%，一笔2亿美元债利率14.5%。
从债务结构来看，花样年控股融资结构中债务短期化特征明显，截至今年6月，公司1年到期的债务规模195亿元，占存量债务比重达到35.8%。
公司债务纷至沓来，一笔9.5亿元人民币债券将在12月到期，公司对外称已启动再融资工作；对于2022年、2023年到期的美元债券，公司将提前通过要约回购和交换要约进行管理，改善公司债务年期结构。
目前，公司已在通过出售资产回血，包括出售旗下重要物业资产，这可能会葬送准备分拆的彩生活商业上市进程。一次债券逾期，殃及花样年控股和彩生活两家港股上市企业。
业绩底色
如今，花样年控股债务缠身，与2019年以来扩张提速带来的影响不无关系。
2019年，公司创始人曾宝宝回归公司后，加快了扩张速度，在当年中期业绩会上，公司表示要二次创业、弯道超车。
当时，中国房地产市场早已迎来白银时代，发展求稳、注重经营效率已成为众多房企的共识。
花样年控股不甘徘徊在前50强之外，寄希望实现规模性增长，早点回归主流房企阵营，在这一点上，花样年控股似乎要给房企们打个样。
曾宝宝回归之后，除了人事上大幅调整，公司物业开发转向加速周转，新拿项目到开盘被压缩至7.4个月。
另外，公司在获得土地方面的打法不同以前，几乎放弃通过并购获得项目，自2019年开始频频出现在公开土地拍卖市场，尤其在12月，陆续拿下青岛、南京等3处地块。以往3年，公司鲜少参与招拍挂市场，95%以上的项目均是通过收并购实现。
据中指院数据，2019年上半年公司拿地支出10亿元，2020年拿地支出剧增至116亿元。花样年控股拿地提速可窥一斑。
2021年中期业绩会上，公司董事局主席潘军表示，今年拿地预算为100亿元，且已在全国多个一二线城市获得20幅地块，新增建筑面积334万平方米，新增货值483亿元，为公司历年来新增货值最多的一年。
不过，公司盈利能力却在下滑，2019年至2021年上半年，公司毛利率分别为27.97%、24.56%和20.79%。
今年前9月，公司实现销售额408.69亿元，同比增长25%。单就9月来看，其实现销售额36.02亿元，同比减少21.82%。在传统销售旺季大幅下滑，回款打乱企业偿债计划，可能是这次逾期事件的原因之一。