文丨新博弈 林一白

新茶饮品牌的上市破发“魔咒”，终究还是被“雪王”打破了。

3月3日，蜜雪冰城正式登陆港交所。上市首日，公司股价高开超29%，盘中股价持续走高，首日大涨43.2%，每股收盘价报290港元，总市值逼近1100亿港元。经历了首日大涨之后，3月4日，蜜雪冰城继续红盘走势，盘中股价一度冲向312港元/股。

股市喜讯频频并非没有预兆，在此前的公开发售环节，蜜雪冰城的融资认购金额便高达1.8万亿港元，认购倍数5324.29倍，刷新港股历史纪录，成为新的“冻资王”。

从来自低线城市的小镇品牌，到如今市值超千亿的现象级IP，蜜雪冰城似乎一直在自己的赛道里不断刷新市场认知。有人说蜜雪冰城是吃到了消费降级下的性价比红利，但深剖其成长进程会发现，或许更准确的形容应该是，蜜雪冰城总是敢于反其道而行之。

低价容易难的是一直低价

关于蜜雪冰城的故事，讲述者已经有很多，来自河南农村的张红超和张红甫两兄弟，一路摸爬，建起了庞大的供应链体系和4.6万家门店，最终有了如今“雪王”的风光。

在这个过程中，张氏兄弟最独特的点在于，他们琢磨的始终是如何把一个品的价格打下来。创业初期，张红超曾对着一个售价18元的冰淇淋发问：“为什么冰淇淋和饮料这么贵？”他开始琢磨，怎样才能让“每一个人都能吃得起美味便宜的冰淇淋和饮品”，从思考到落地的时间很短，1元冰淇淋很快成为两兄弟创业早期的爆品。

在这之中，蜜雪冰城反其道的点在于，张氏兄弟的商业思维是先有定价区间，再考虑如何压缩成本，让大多人都觉得便宜的价格成为可能。而这种思路，在利益为先的商业考量中，很少会有人践行。

于是，蜜雪冰城变得大众但独特。

公司通过“低价+好口味”完成走量，量的需求越大，采购原材料的议价权就越高，从而进一步保证低成本，加之自建工厂和仓储物流体系，从相关机械设备、产品原料，到逐渐延伸向农产品种植，再到完整搭建密集的各地仓储，蜜雪冰城的整个推进过程都是围绕着这一思路去展开的。

其中的优势不只在于蜜雪冰城的体量越来越大、影响力越来越大，更在于随着自身体量和影响力的增长，拉高了竞品的参与门槛，即便这种模式的玩法已经不是秘密，也很难再有人能够复制一遍与之形成竞争，于是，供应链和低价玩法成了蜜雪冰城绝对的护城河。

招股书数据显示，蜜雪冰城目前拥有5大生产基地，年综合产能达约165万吨，提供给加盟商的饮品食材超60%为自产，核心饮品食材100%自产。同时，配合全国仓储，蜜雪冰城的物流在12小时可触达90%的县级市场。基于此，蜜雪冰城的成本控制始终是其核心亮点之一，比如，旗下奶粉、柠檬的采购成本分别低于行业10%、20%。

也是因此，茶饮行业形成了当下的发展局面，即在10元以下的茶饮品牌中，蜜雪冰城一家独大，而后入场的品牌只能在10-20元、20元以上的价格区间内互相卷。当然，在中高价位的茶饮市场中，已经走出了像茶百道、奈雪的茶这样的上市品牌，但近几年，不少中高价位的茶饮品牌也开始推出4-6元的茶饮单品，集体降价的趋势反映出，在茶饮赛道，性价比依然是最具竞争力的“牌”。

蜜雪冰城对此有清晰的认知，张红超很早就说过：“低价是蜜雪冰城的灵魂”。且即便其他品牌也开始走低价策略，短时间内也难以找到突破口。原因在于，蜜雪冰城的低价并非是用于一时抢占市场的策略，而是其核心的生存武器，在公司的经营体系内，总部会设定一个利润值，当借助规模效应，经营利润超过这一数值时，公司就会通过原材料降价的方式让利，以保证持续的低价。这同样是生意场上少见的反其道而行之的做法，也是其他品牌难以效仿的关键。

资本宠儿尽可能晚地拥抱资本

独特的商业思维和难以复制的打法，为蜜雪冰城写下了一份亮眼的招股书。

数据显示，2022 年、2023年以及 2024 年前九个月，蜜雪冰城的营收分别达到135.76亿元、203.02亿元及186.6亿元，同比增长31.15%、49.55% 及21.22%；同期净利润分别为20.13亿元、31.87亿元以及34.91亿元，同比增长5.29%、58.29%及42.33%。

图源：企查查

不俗的业绩表现，也让很多资方一直看好蜜雪冰城的前景，但从蜜雪冰城的做法来看，公司并没有过早的让资本介入，即便是在2015年前后，新茶饮品牌大面积涌现，市场竞争加剧，蜜雪冰城也没有借助资本去应对竞争加剧带来的困境，从而在最大程度上践行品牌“反其道”的商业玩法。那段时间，也是蜜雪冰城供应链加速完善的几年。

直到2020年12月，蜜雪冰城才引入了高瓴资本、美团龙珠、CPE源峰三家机构。之后，蜜雪冰城开始尝试谋求上市，两次失败之后，于2025年2月，蜜雪冰城再度引入基石投资者英国M&G Investments英卓投资管理（下文简称：英卓投资）、红杉中国、博裕资本，再加上之前已经注资的高瓴和美团龙珠，五家机构共计认购2亿美元，并于3月赴港上市。

显然，和其他已经上市的茶饮品牌相比，资本市场对蜜雪冰城的发展明显是更看好的，这不仅体现在更多的基石投资者背书，更体现在庞大的超倍率认购。背后的原因在于，蜜雪冰城表面上是一家新茶饮品牌，但实际上则是一家供应链厂商，根据招股书数据，2024年前三季度，公司来自加盟门店的商品与设备销售收入高达182.2亿元，占其总收入的94.3%。也就是说，供应链已经成为蜜雪冰城的核心资产。

当然，成为“资本宠儿”的蜜雪冰城也没有让投资者失望。首轮投资中，高瓴、美团龙珠和CPE源峰分别斥资9.33亿元、9.33亿元、4.67亿元，持股比例分别为4%、4、2%。不考虑之后IPO中高瓴、龙珠等作为基石投资人的加注，单以首轮融资时的233.34亿估值计算，龙珠、高瓴和CPE源峰三家如今的投资回报已接近4倍。

看向百年老店继续书写文化故事

目前来看，蜜雪冰城的下一步除了进一步强化供应链之外，也开始看向全球化和品牌文化建设。

招股书数据显示，对于此次IPO募集的资金，其中约66%用于提升供应链。供应链的深入建设不仅是为了巩固护城河，更在于支撑蜜雪冰城全球化的脚步。尤其是在当下，国内蜜雪冰城的门店覆盖面已经几近饱和，走向海外市场能够进一步拉升公司商业上限。

根据招股书中援引的行业数据，到2028年，全球现制饮品的市场规模预计将突破1.1万亿美元，其中，亚太地区的东南亚市场增长迅速，预计2023-2028年复合年增长率达19.8%。而东南亚正是蜜雪冰城当前在海外重点布局的市场，截至2024年9月，蜜雪冰城的海外市场已开设超4800家门店，其中印尼2667家、越南1304家。

与全球化一同推进的，还有品牌的文化叙事。招股书中提及，将募集资金中的12%用于品牌和IP建设推广，通过推出动画、电影和周边等形式扩充“雪王”内容矩阵等。

而“雪王”形象便是蜜雪冰城品牌转型与全球化发展下的产物。2018年，张红甫提出“通过故事描绘远景，调起情绪”，由此诞生的“雪王”成为描绘故事的主体，公司为此耗资500万元。在张红甫看来：“雪王的‘反差萌’能跨越文化差异，在海外本土化改造后更易被接受。” 同年，洗脑神曲《蜜雪冰城甜蜜蜜》问世，至今在全网播放超百亿次。

回报也是可观的，除了助力品牌全球化之外，品牌形象与消费市场之间建立起的文化连接，将对品牌发展产生潜移默化的影响，截至目前，与“雪王”形象相关的衍生品年收入已经达到2亿元。而在上市当天，张氏兄弟两人甚至都未现身敲钟现场，取而代之的便是八位“雪王”形象的人形玩偶。

由此不难看出，从一开始坚持走更难的供应链道路，到后来迈向全球化、从品牌形象建设的维度拓宽品牌文化叙事的深度和广度，蜜雪冰城始终看向的是长期主义。

2015年，张红甫曾立下目标：“创造一个年销售额过千亿美元的企业，影响20亿人”，如今，蜜雪冰城上市，这家创立于1997年的品牌，选择的证券代码为2097，也预示着成为百年老店的发展愿景，二级市场持续看好之下，消费市场持续喜爱之下，千亿“雪王”，未来可期。