文｜湘股策

2024年，湘股军团将坐拥“真金白银”。继湖南黄金之后，“湖南白银”已是触手可及。

3月20日，金贵银业董监事会换届，潘郴华等一众郴州国资背景的董监高卸任，新任董事长李光梅、总经理康如龙均来自湖南有色。

稍早些时候，3月4日，金贵银业已发布公告称：拟将公司名称由“郴州市金贵银业股份有限公司”，变更为“湖南白银股份有限公司”；证券简称变更为“湖南白银”。

变身“湖南白银”，意味着公司与“金贵银业”的历史完成切割，正式以国有控股矿冶一体型企业的新面貌亮相资本市场。

从曹永贵时代爆雷，到郴州国资救场，再到湖南有色接棒，曾经债台高筑的金贵银业已经历四年多的“改良”。

即将亮相的“湖南白银”，已与当年不可同日而语。

曹永贵掌舵爆雷，资不抵债

白银冶炼，是郴州传统的优势产业之一。

早在明末清初，郴州的永兴县就已开展大规模的回收银冶炼工作，且在技法、规模上长期领先全国，为郴州搏下了“中国银都”的盛名。

2014年1月，传承该产业的金贵银业上市，成为A股市场的“白银第一股”。公司创始人、原实控人曹永贵，也因此一度成为郴州首富，并跻身胡润富豪榜。

好景不长。

2019年8月，金贵银业爆雷，内控失效、大股东资金占用、债台高筑等问题让人触目惊心。

年报显示，曹永贵非经营性资金占用多达10.14亿元。审计因此断言：“…表明金贵银业公司内部控制的运行是无效的”，并对公司2019年年报出具了保留意见。

当年，金贵银业计提后巨亏43.49亿元；年末总负债高达107.71亿元，资产负债率飙升至106.29%，直接资不抵债。

彼时，曹永贵的股权已被轮候冻结。

更可怕的是，“主要银行账户遭冻结”、“土地房产被查封”，已对金贵银业的生产经营造成严重干扰。

债务，可以重组；但如果生产、业务没了，企业就难有翻身希望。

因此，郴州市国资委不得不亲自下场，为当地白银产业链保下这一重点企业，为上千名公司员工保住饭碗。

郴投产业入主，化解三大难题

其实，早在2018年末，长城资管、湖南资管就已开始对金贵银业开展纾困工作。

只不过，爆雷来得太快，纾困尚未发力，公司就已走入重整流程。

2019年10月，重整工作协调小组成立。当时，有三个问题必须解决：大股东资金占用，债务重组、复产复工。

经过持续协调，2020年，公司与19家银行或非银行机构达成债务转移协议。当年8月，公司公告，全额解决了大股东资金占用的问题。

简单来说，就是金贵银业把10.14亿元的债务包袱甩给曹永贵，算是他把占用资金还上了。

接下来就是债务重组。

2020年11月30日，郴州国资旗下的郴投产业成为重整投资人；12月16日，郴州中院裁定批准了完善后的重整计划。

归结起来就是，金贵银业以公积金转增4.35亿股引入投资人，并另转增8.15亿股用于抵偿债务。

至2020年末，金贵银业负债降至16.86亿元，资产负债率降至46.21%，债务危机得以化解。

同时，原实控人曹永贵放弃股东权利；郴州产投、长城资管、财信资管签署《一致行动协议》，以19.68%的共同持股比例拿下公司的实控权。

自此，金贵银业正式进入国资“掌舵”时代。

接下来的难题，就是复工复产。

自2019年8月爆雷之后，金贵银业的生产经营受到严重打击。2018年，公司电银产量为1571.39吨，2020年仅剩79.15吨。2018年，公司营收106.57亿元，2020年只有12.05亿元。

为了复工复产，郴投产业不惜祭出关联交易的“大招”。

2021年2月10日，金贵银业公告，与郴投供应链公司开展合作——由该公司采购原材料，并“采用赊销方式供应给公司复工复产”。

而郴投供应链公司，就是金贵银业大股东郴投产业的全资子公司。

2021年，郴投供应链公司成为金贵银业第一大供应商，发生关联交易14.23亿元，发生“连续性资金拆借”达5.63亿元。

2022年，关联交易14.37亿元，拆借3.77亿元。

2023年上半年，仅半年时间，关联交易就高达10.47亿元。

在大股东不遗余力的帮扶下，金贵银业的经营逐渐恢复。

2021年—2023年上半年，公司分别实现营收19.89亿元、33.94亿元、19.93亿元，呈现持续增长态势。

增发买矿，湖南有色入主

复工复产的难题是解决了，但问题又来了——主业不赚钱。

2021年—2023年上半年，公司的扣非净利润分别为-1.02亿元、-2.05亿元、-1202万元。

而且，由于“受原材料及能源成本价格上涨”“原材料供需矛盾突出，公司未能充分释放产能”等多重因素影响，金贵银业预计2023年亏损0.95亿—1.5亿元。

究其原因，和国内白银冶炼行业的原材料困境有关。

在白银上游领域，我国银矿大矿极少且大多伴生；至于铅上游领域，小矿大多停产，大矿日益贫化——不但金银等贵金属不多，甚至连铅的含量都越来越少了。

原材料困境，清晰体现在了经营数据上。

以2022年为例。

当年，金贵银业的电银产量为287.05吨，与2018年（1571.39吨）相去甚远，产能明显受限，而且毛利率为-0.68%。

同年，电铅产量8.05万吨，虽然接近2018年的水平（8.14万吨），但毛利率却低至-7.70%。

也就是说，公司非但没炼出多少白银，电银、电铅业务还持续失血。

因此，要扭转主业亏损局面，首要问题就是要拿出更好的原材料，改变公司的产出结构。

郴投产业果断抛出了一个直接的解决方案——买矿！

其实，金贵银业原本拥有矿产资源——位于西藏的金和矿业与俊龙矿业。

但金和矿业常年处于“安全环保整治”状态，久未恢复经营；俊龙矿业连年亏损，两次对探矿权计提减值，供应能力也不乐观。

虽然前两次收矿山的结果并不理想，但这一次，金贵银业瞄准的是一座同处郴州的大矿——宝山矿业。

2024年初，金贵银业完成定增购买资产，将作价12.07亿元的宝山矿业收入囊中。此外，还将定增募集配套资金3.02亿元。

届时，湖南有色以14.91%的持股比例成为上市公司新晋第一大股东；郴投产业持股7.44%，退居第二；湖南黄金集团持股6.79%，排名第三。

虽然同在湖南国资委旗下，但相比郴投产业，湖南有色的资源、技术积累、管理能力，显然与金贵银业更为匹配。

而作价12.07亿的标的宝山矿业，其实相当有名。

桂阳宝山，是一座自汉代就开始出产白银的“千年老矿”，历史底蕴丰富。

这座老矿，至今仍未枯竭。

据沃克森出具的评估报告显示，宝山矿业的铅锌银矿可采储量为284.97万吨，其中铅、锌、银金属量分别为17.40万吨、17.14万吨、418.38吨。此外，该矿还有2338.21千克可采伴生金，品位为0.82克/吨。

2021年—2023年上半年，宝山矿业的净利润分别为7740.61万元、1.08亿元、9979.64万元。

仅从盈利能力来看，宝山矿业12.07亿元的作价已经物超所值。更何况，原材料供应增强、矿冶一体能为金贵银业带来的综合收益，远不止于此。

通过此次收购，金贵银业2024年扭亏为盈或许并非妄想。历时四年半“改良”，更名后的“湖南白银”将以国有控股矿冶一体型企业的新面貌亮相资本市场。

冶炼主业面临两大挑战

当然，更名“湖南白银”并非简单的一改了之，公司立马面临新的挑战——原有冶炼产能的升级和环保改造。

其实，宝山矿业的矿石出产结构，与金贵银业并不完全匹配。

宝山矿业主要为铅锌银矿，其中银金属可采储量为418.38吨，而金贵银业2022年的电银产量就有287.05吨。

很明显，单凭宝山矿业的产出，不可能完全满足公司的白银原料需求。

若要全面利用宝山矿业的矿石供应，金贵银业除了已有电银、电铅产能，至少还需要再拉一条锌精矿的冶炼产能。

作为白银专注型企业，金贵银业上一次往冶铅方向的大规模投资，可以追溯到十年前IPO募投的“铅冰铜渣资源综合利用项目”；而锌冶炼方向更是全无基础。

实际上，技术工艺过于偏重白银，难以充分运用当前市面上的贫化矿石，是金贵银业的最大“短板”，也是其目前面临原材料困境的主因之一。

反观同业的恒邦股份、豫光金铅，通过多年来不断投资升级产能与技术，非但做到了不挑矿，还形成了产能、成本等方面的优势；冶炼产品的多样化，更分散了来自下游市场的周期性需求波动风险。

2023年前三季度，恒邦股份、豫光金铅的净利润分别为4.10亿元、4.88亿元；同期，金贵银业亏损1906.34万元，差距明显。

如何升级产能，做到不挑矿、冶炼产品多样化，已成为金贵银业提升盈利能力的当务之急。

此外，熔炼费煤、电解费电，冶炼行业是传统的高能耗行业。在“双碳”目标指引下，来自环保方面的政策与经营压力，正与日俱增。

金贵银业在2023年业绩预告中就提到，“能源成本价格上涨”正是导致公司去年业绩继续亏损的因素之一。

同业之中，豫光金铅正在自家厂房的屋顶上大力建设分布式光伏，拟借此“利用清洁再生能源减少主营业务所需的对外电力采购”。

至于恒邦股份，也通过发行可转债筹集资金，大力推动其产能从湿法到火法的工艺升级，以“顺应绿色环保的发展理念，提高公司的核心竞争力”。

而金贵银业，正如前文所述，过去几年从重整到复产再到买矿，在环保改造方面并无建树。

因此，对原有冶炼主业进行产能升级和环保改造，是未来湖南白银必须补上的一课，资金压力不容小觑。

光伏银粉，道阻且长的新看点

当然，无论是买矿，还是冶炼产能升级和改造，都还是属于传统金属冶炼产业范畴，前景有限，想象空间并不大。

新材料领域，更准确地说，光伏银粉，有可能成为未来湖南白银的新看点。

制造光伏电池，需要银浆，而银浆由银粉制备而来。作为产业链更上游的白银生产企业，进军光伏领域的第一步，自然是制备银粉。

在2022年年报中，金贵银业就已明确了这一战略方向：“做好银粉、银浆等高新材料市场调研和生产研发，跟进中南大学中试基地合作项目，大力推进科技成果转化。”

但光伏用的银粉，可不是把白银磨成粉就行，而是对银粉颗粒的形态、大小、一致性有着极其苛刻的要求。

因此，技术门槛不低的银粉行业，曾一度被日本DOWA等少数企业把控。直至近年来，国内才有博迁新材、贵研铂业等企业实现量产，开启了国产替代流程。

博迁新材，是一家纳米级高端粉体材料的供应商，拥有独特的PVD技术；贵研铂业，拥有贵金属新材料领域的国家重点实验室与工程技术研究中心。

相比之下，金贵银业并无相关技术积累，而且研发投入并不大。

2022年，金贵银业研发费用为456.49万元，营收占比0.13%；2023年上半年，其研发费用也不过306.80万元。

这样的研发规模，要想挤进跨国寡头与技术密集型企业云集的光伏银粉赛道，着实让人捏一把汗。

不过，湖南有色入主，或许能够带来新的希望。至少可以期待，新晋大股东能注入一些来自其旗下研究院的关键技术，乃至相关资产。

毕竟，都已经帮到这份上了，湖南国资不差再拉上未来的湖南白银一把。