文|DataEye研究院

三七互娱2022年中期业绩报告发布。

我们发现，传统买量大户三七互娱买量素材同比增加，但总体营销费用同比减少。

为什么营销费用缩水，但是素材却增加了，素材投到哪里去了？

对比完美、吉比特、世纪华通，三七互娱这份成绩单表现如何？三七面临哪些机遇和挑战？

01 财务总览：营收小幅增长，净利润翻倍，海外市场成新增长点

22年上半年，三七互娱营收小幅增长，净利润翻倍。具体来看，三七上半年实现收入80.92亿元，同比增长7.34%，扣非净利润16.43亿元，同比上升157.79%。

放在行业里来看，完美扣非净利猛增16倍（主要由于去年低基数），三七翻倍，吉比特原地踏步，世纪华通则出现较大幅下滑。从盈利能力来看，三七目前遥遥领先，完美和吉比特不相上下，世纪华通已经掉队。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

数据来源：wind；游戏财经汇制图

三七互娱净利润大幅提升主要由于2021年上线的《斗罗大陆：魂师对决》、《荣耀大天使》、《斗罗大陆：武魂觉醒》等多款游戏进入“全面收获期”，收入稳步提升，同时公司海外业务收入激增；此外，三七互娱成本端销售、管理费用有所降低。

分市场来看，三七互娱国内收入小幅下降，但海外收入再创新高，海外市场成为三七互娱重要的业绩增长点。

上半年，三七互娱国内业务营收50.59亿元，同比下降7.91%，海外业务营收30.33亿元，同比增长48.33%。三七互娱海外收入增速远高于中国音数协游戏工委公布的2022上半年我国自主研发游戏海外市场实际销售收入6.16%的同比增速。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

三七互娱海外市场收入增速虽有所回落，但收入体量逐步上升。

目前三七互娱海外收入占总营收的比重已达到37.48%。从海外收入占比来看，三七互娱已经超过了腾讯、网易，位列三大游戏巨头之首（腾讯海外收入占比约25%，网易海外收入占比约10%）。

从期间费用来看，三七互娱销售费用、管理费用均有所下滑。三七互娱上半年销售费用达43.4亿元，同比下滑9.31%，其中互联网流量费用约40.91亿元（上年同期46.39亿元）。

三七互娱销售费用下滑主要由于上半年新游数量较少，上年同期上线的《荣耀大天使》、《斗罗大陆：武魂觉醒》等游戏已进入成长期， 流量投放减少所致。所以买量大户销售费用是否真出现下滑，我们还需要进一步观察。

虽然三七互娱销售费用首次出现下滑，但销售费用绝对金额依然远高于同行，且销售费用率仍超过50%。上半年，由于版号暂停，游戏厂商新游数量普遍较少，完美世界、世纪华通的销售费用也随之下滑，且下降幅度远超三七互娱。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

游戏财经汇发现，三七销售费用减少但素材量仍在增加。

数据来源：DataEye-ADX

根据DataEye-ADX数据，上半年，三七互娱旗下主投平台投放素材总量接近去年同期的2倍。而大部分素材投向了《绝世仙王（又名剑魂online）》，该游戏今年以来日均投放素材超过1000组。

图：《剑魂online》今年以来投放趋势

《绝世仙王（又名剑魂online）》主打下沉市场，在持续买量推广下，下载持续飙升。据不完全统计，该游戏在安卓渠道累计下载量超4000万次。

从投放渠道来看，《绝世仙王（又名剑魂online）》主投穿山甲联盟和今日头条 ，而上述渠道正好主打下沉市场用户。在国内，大规模投放给到下沉市场，且主投安卓端，是三七的秘密。

图：《剑魂online》今年以来投放渠道分布

游戏财经汇认为，三七买量素材同比增加，但总体营销费用同比减少的原因有以下四点：

①素材低效尝试投放多，滚动快（整个大盘都是素材膨胀但是单个素材“短寿”，三七只不过与大盘情况类似）

②主投的产品比较下沉，大多素材成本偏低，比如二维素材、图片等

③去年H1虽然素材投放少，但新品多，品牌广告多（品牌广告往往更烧钱）因此销售费用高

④今年可能缩减了营销人员（财报显示，销售费用中薪酬及福利费较去年同期大幅增加）

研发侧，三七互娱研发投入不升反降。三七互娱上半年研发费用约4.97亿元，同比大幅下滑36%，主要由于员工薪酬及福利费下滑22%。

三七互娱在财报中解释称，财务费用下降主要由于上半年公司根据战略游戏品类调整人员结构，加大对于策略等战略品类的投入，减少个别非战略品类的研发投入所致。

横向对比，三七互娱研发投入远低于同行，公司对研发的重视程度有待提升。

今年以来，大部分游戏厂商死磕研发，加大研发投入。上半年，完美世界、世纪华通研发费用率分别为14%和27%，而三七互娱研发费用率只有6%。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

小结：三七互娱上半年交出了一份还不错的答卷——营收小幅增长，净利润翻倍，同时销售费用首次出现下滑，但销售费用下滑主要由于上半年新游数量较少。此外，在整个行业不断加大研发投入的情况下，三七互娱研发投入不升反降，未来能否再出爆款难以预测。

02 国内业务分析：“吃老本”收入小幅下滑，但抓住两大风口

数据来源：wind；游戏财经汇制图

三七互娱国内业务营收再次出现下滑，上半年国内收入50.59亿元，同比下降7.91%。国内收入占总营收的比重降至60%左右。

究其原因，上半年，三七互娱在国内市场新品寥寥无几，国内收入增长主要依靠2021年上线的《斗罗大陆：魂师对决》、《荣耀大天使》、《斗罗大陆：武魂觉醒》，以及《叫我大掌柜》、《云上城之歌》、《斗罗大陆》H5等老游戏。

截至目前，三七互娱近两年上线的新游只有《斗罗大陆：魂师对决》、《叫我大掌柜》还在IOS畅销榜前100，《云上城之歌》排在113名，其余游戏已经跌出了前200名。

数据来源：七麦数据；游戏财经汇制图

图：三七重点游戏22年以来在iOS渠道的排名趋势（来源：七麦数据）

从收入表现来看，三七互娱收入主力依然是《斗罗大陆：魂师对决》、《云上城之歌》以及《叫我大掌柜》。

数据来源：七麦数据；游戏财经汇制图（不完全统计）

虽然上半年新品寥寥，但三七互娱抓住效果型达人直播、微信小游戏两大风口。这两大风口一定程度上缓冲了三七互娱国内收入压力。

与同行相比，三七互娱是较早入局微信小游戏和效果型达人直播的游戏厂商。

据了解，三七互娱旗下《叫我大掌柜》于去年下半年上线微信小程序，截至2022年4月来自小程序用户贡献的流水占比30%以上。

小程序核心依托于微信生态用户群，用户数量庞大，此外小程序渠道的发行新进CPA会比较低，相应的转化率也会比较高，微信小游戏有望成为三七互娱收入的第二增长曲线。

以8月31号微信小游戏畅销榜为例，《叫我大掌柜》位列小游戏畅销榜第三名。

至于效果型达人直播，今年以来，三七互娱也加入了效果型达人直播的行列。

图：过去90天抖音游戏直播榜TOP10

根据DataEye-ADX数据显示，过去90天，《云上城之歌》直播场数位列抖音游戏直播榜第7名。

达人直播对游戏收入的拉动作用显而易见。游戏财经汇从知情人士处了解到，效果型达人直播目前每个月能为三七互娱贡献约1亿流水。

从产品储备来看，三七互娱可谓货源充足。旗下6款游戏已获版号，其中《空之要塞：启航》、《小小蚁国》两款游戏即将上线。

数据来源：公司财报、公开资料；游戏财经汇制图（不完全统计）

其中，蚂蚁题材SLG手游《小小蚁国》在海外市场表现亮眼，截至22年3月，累计营收已经接近7000万美元。浙商证券指出，《小小蚁国》具备国内爆款潜质，保守估计首月流水或超 5000 万元，22 年全年有望贡献营业收入约 1 亿元。

而三七互娱自研SLG手游《霸业》（海外已上线，产品名《三国：英雄的荣光》）已获版号，也有望年内上线。

若上述产品能如期上线，将极大缓解三七互娱国内业务营收压力，其国内业务的颓势或将得到扭转。

总结：上半年，三七互娱国内业务营收再次出现下滑，国内收入占总营收的比重降至60%左右。但三七互娱抓住效果型达人直播、微信小游戏两大风口。此外，三七互娱产品储备充足，多款游戏或将于年内上线。

03 海外业务分析：主力产品依然强劲，但新游仍处爬坡期表现不佳

据游戏财经汇不完全统计，三七互娱22年至今在海外陆续上线了6款游戏，而在国内市场新品寥寥无几，可见三七互娱已将海外市场作为发力重点方向。

从游戏类型来看，SLG品类依旧是三七互娱出海的重点。今年1月，三七互娱接连在海外市场上线了两款SLG产品：蚂蚁题材SLG手游《Ant Legion》、三国题材 SLG 手游《三国：英雄的荣光》。

从收入表现来看，《Ant Legion》收入表现尚可，《三国：英雄的荣光》收入显得有些逊色。

根据易娱官网，截至2022年7月，《Ant Legion》最高单月流水超2900万，累计流水已达1.6亿。而根据data.ai，《三国：英雄的荣光》IOS累计收入约217万美元，约合1501万元。

《Ant Legion》市场表现不及预期的主要原因是三七互娱不具先发优势，目前多家厂商杀入蚂蚁SLG赛道，产品同质化严重，其中三七投资公司星合互娱推出的《小小蚁国》累计营收已经接近7000万美金，作为后来者，三七很难再去抢夺用户。

上述新游上线时间较短，目前还处于爬坡期。三七互娱海外收入大幅增长主要由于《Puzzles&Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》、《斗罗大陆：魂师对决》等产品表现良好。

三七互娱出海主力产品表现依然强劲。根据易娱官网，《Puzzles&Survival》最高单月流水超2.9亿，截至2022年7月累计流水达46.3亿。

从排名来看，根据Sensor Tower，《Puzzles&Survival》上半年稳居中国手游出海收入榜单 Top5。

至于另一款SLG手游《Puzzles &Conquest》，截至2022年7月，最高单月流水超5500万，累计流水已达12.3亿。MMORPG手游《云上城之歌》在日韩市场表现优异，今年2月韩国营收超1亿元。

截至目前，《Puzzles&Survival》流水仍处在上升阶段，该游戏在海外市场大获成功的原因主要有以下两点：

（1）玩法创新，《Puzzles & Survival》将三消的玩法与SLG相融合，是第一个出现在欧美市场的“三消+SLG”游戏，占据了先发优势；

（2）持续买量，根据DataEye-ADX海外版，《Puzzles &Survival》今年以来持续买量，位列中重度手游买量榜前列。

总结：很显然，三七互娱已将海外市场作为重点发力方向，22年以来在海外陆续上线了6款游戏，但上述新游上线时间较短，目前还处于爬坡期。三七互娱海外收入仍主要依靠《Puzzles&Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》等老游戏，这也从侧面说明三七持续运营能力较佳。

04 三七互娱面临的机遇与挑战

面临的机遇：

1、海外收入增速回落但体量上升，海外市场将成为重要业绩增长点。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

三七互娱海外收入再创新高，海外市场或将成为三七互娱重要的业绩增长点。

上半年，三七互娱海外业务营收30.33亿元，同比增长48.33%。三七互娱海外市场收入增速虽有所回落，但收入体量逐步上升。

目前三七互娱海外收入占总营收的比重已达到37.48%。从海外收入占比来看，三七互娱已经超过了腾讯、网易，位列三大游戏巨头之首（腾讯海外收入占比约25%，网易海外收入占比约10%）。

从排名来看，三七互娱出海收入挤进前五。data.ai数据显示，三七互娱从10名开外跻身前五，今年4月甚至杀入榜单第二名。

数据来源：data.ai；游戏财经汇制图

2、抓住效果型达人直播、微信小游戏两大风口。

与同行相比，三七互娱是较早入局微信小游戏和效果型达人直播的游戏厂商。

小程序核心依托于微信生态用户群，用户数量庞大，此外小程序渠道的发行新进CPA会比较低，相应的转化率也会比较高。目前三七互娱旗下《叫我大掌柜》稳居小游戏畅销榜TOP5，已经吃到了微信小游戏的红利。

而效果型达人直播，不仅营销成本低于买量（签约主播一般采用“底薪+CPS”模式），对游戏收入也有一定的拉动作用。比如，三七互娱旗下《云上城之歌》借助效果型达人直播，今年以来收入节节攀升。

游戏财经汇认为，微信小游戏和效果型达人直播有望成为三七收入的第二增长曲线。

3、营销能力较强，助力三七拿到更多优质产品。

三七互娱的买量算法，以及广告素材制作效率和质量均处于行业前列，拥有较强的营销实力。结合资本运作，可以保证三七拿到较多的代理产品，进而有望在代理产品中出现长线、爆款。

4、产品趋于多元化，但能否再出爆款难以预测。

凭借策略卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》，21年三七互娱多元化转型有了初步的成果。

截至21年末，三七互娱储备游戏29款，从储备游戏来看公司已形成SLG、MMORPG、卡牌、模拟经营多元化发展的格局，对传统ARPG类游戏的依赖度有所降低。

数据来源：wind；游戏财经汇制图

今年以来，三七互娱在海外发布了6款产品，涵盖SLG、MMORPG、卡牌等多个品类，公司产品结构进一步趋于多元化。

虽然三七产品储备趋于多元化，但产品能力归根结底不佳，能否再出爆款难以预测。

面临的挑战：

1、收入增长过于倚重营销（特别是效果广告），营销费用居高不下。

数据来源：DataEye-ADX

三七互娱收入增长过于倚重营销（特别是效果广告）。2022年上半年，三七互娱销售费用达43.4亿元，同比下滑9.31%，销售费用下滑主要由于新游发布较少。

但游戏财经汇发现，三七销售费用减少但素材量仍在增加。根据DataEye-ADX数据，上半年，三七互娱旗下主投平台投放素材总量接近去年同期的2倍。而大部分素材投向了《绝世仙王（又名剑魂online）》。在国内，大规模投放给到下沉市场，且主投安卓端，是三七的秘密。

下半年，三七有多款新产品待上线，若三七加大新产品的推广力度，则全年销售费用大概率继续保持高位。

如果不能摆脱买量依赖，三七互娱未来可能面临增收不增利的尴尬局面，当产品进入集中上线期，公司净利率可能持续受到挤压。

今年以来，三七互娱旗下部分产品开始试水效果型达人直播，并取得一定成效。但截至目前，三七旗下开展持续大规模达人直播的游戏仅《云上城之歌》一款。三七互娱可以将达人营销的经验，复制到更多产品上，让更多的产品试水达人视频以及达人直播。

2、研发投入出现下滑，产品研发能力较弱。

从研发投入来看，三七互娱对研发的重视程度有待提升。三七22年上半年研发费用仅4.97亿元，同比大幅下滑36%。

横向对比，三七互娱无论是研发费用金额还是研发费用率均远低于同行。今年以来，大部分游戏厂商死磕研发，加大研发投入。上半年，完美世界、世纪华通研发费用率分别为14%和27%，而三七互娱研发费用率只有6%。

过去两年，三七互娱凭借《Puzzles &Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》等爆款游戏海外收入翻倍，但上述产品无一是三七自主研发。

这也体现出三七面临的一大问题——产品研发能力跟不上，这也意味着一旦新老爆款没接上时，三七可能业绩不佳。

今年1月，三七互娱在海外市场上线了自研SLG产品《三国：英雄的荣光》，但该产品表现一般，目前来看不具备爆款的潜质 。

3、短期内较难快速提升SLG研发实力。

研发层面，三七互娱内部确立了四条主赛道：MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营，其中SLG品类被摆在最重要的位置。

目前三七互娱死磕SLG赛道，想复制《Puzzles &Survival》的成功，但短期内较难快速提升SLG研发实力。

其一，三七缺乏SLG经验以及相关人才，目前发布的自研SLG没有爆款迹象；其二，SLG出海竞争激烈，三七在题材选择上总想复制竞对过往经验，比如做三国题材、蚂蚁题材，这种跟随策略难以弯道超车。