近年，各大口腔企业陆续叩门资本市场，口腔赛道也迎来新高潮。在经历了“四年三次上市辅导”后，山东沪鸽口腔材料股份有限公司（以下简称“沪鸽口腔”）也终于在近期披露了创业板上市申请的招股书。

IPO之路一波三折，却有“冤大头”多次做慈善收购

实际上，在此次申报受理前，沪鸽口腔的IPO之路可以说是一波三折。

2015年4月，沪鸽口腔于新三板挂牌，两年后摘牌。2017年7月，沪鸽口腔与招商证券签署上市辅导协议，启动第一次上市辅导，目标直指创业板。但在2019年1月，双方终止了上市辅导协议，原因是“出于公司自身战略发展规划、上市进度安排等因素的考虑”。

在首度终止辅导近一年后，2019年底沪鸽口腔再次与海通证券签署辅导协议，转战科创板，但不到一年，公司再次以同样的理由终止上市辅导工作。半个月后，沪鸽口腔宣布与中原证券签订上市辅导协议，第三次接受辅导备案。

需要指出的是，就在沪鸽口腔从新三板摘牌不久，其相关产品就登上了“黑榜”。2017年6月21日，国家食药总局通报被抽检项目不符合标准规定的医疗器械产品，其中就包括沪鸽口腔生产的一批弹性体印模材料，工作时间不符合标准规定。

目前，董事长宋欣直接持股23.47%，为沪鸽口腔的实控人，能够实际支配的公司表决权比例为62.51%。此外，宋欣还持有恒鑫投资（持股12.32%）的出资份额，且与其母亲秦立娟（持股7.66%）为一致行动人。

其实，沪鸽口腔前身为2006年成立的沪鸽有限，由青岛兰信、文莱弘景共同出资设立。其中，文莱弘景的股东为健智中国和叶秋龙，而健智中国唯一股东为宋欣。2013年5月，健智中国将所持文莱弘景80%的股份转让给叶秋龙，转让后叶秋龙持有文莱弘景100%的股份。而后健智中国于2013年8月解散，文莱弘景也于2017年4月注销。

虽然目前股东列表中再无叶秋龙的身影，然而叶秋龙可以说是沪鸽口腔的“大救星”，其先后两次救公司于水火之中。

2018年，沪鸽口腔向关联企业Irvine收购CMP公司60%的股权，作价55万美元，不过被收购之后，CMP的经营业绩一路下滑。于是2020年6月，沪鸽口腔以50万美元的对价将CMP转让给新加坡公司LDP，其实控人为叶秋龙。叶秋龙的收购颇有“冤大头”的感觉，因为两年时间CMP的净资产从751.43万元跌到9.97万元，而出售对价却只比当初的收购价少了5万美元。

事实上，叶秋龙的“冤大头”操作不止这一桩。2019年，沪鸽口腔将美国子公司Vincismile旗下的ODP100%股权以10万美元的价格转让给LDP，而2018年ODP的营收也仅有3.36万元，净亏损14.28万元，总资产也只有3.49万元。

值得一提的是，上述两笔交易为沪鸽口腔的业绩贡献不小，2019年-2020年，公司的投资收益分别为107.86万元和695.74万元。

贪多嚼不烂，营收规模不及同行

招股书显示，沪鸽口腔从事口腔医疗器械产品的研发、生产、销售和服务，主营业务包括临床类产品、技工类产品、隐形矫治系统等口腔正畸数字化产品等3大类，主要应用于口腔的修复、种植、正畸等治疗过程。

近年来，人们对口腔健康越发重视，特别是种植牙、牙齿矫正等方面，受行业影响虽然沪鸽口腔的业绩较以往有所增长，然而其发展却依旧不稳定。2018年-2020年及2021年上半年，公司营业收入2.28亿元、2.61亿元、2.33亿元、1.26亿元，归母净利润分别3030.31万元、3771.48万元、4705.13万元、2823.12万元。

目前，沪鸽口腔的收入主要还是来自于临床类产品以及技工类产品，两者收入占比超8成，而近年来较为火热的隐形正畸产品的收入占比不过1成。

虽说公司的主营涵盖了当下口腔行业的热门，然而贪多嚼不烂的沪鸽口腔的规模却不及同行业中其他公司，2020年上市公司国瓷材料的营收为25.32亿元，旗下主营氧化锆齿科材料的子公司爱尔创的营收为5.79亿元，同时期内“正畸龙头”时代天使的营收为8.17亿元，而从事义齿和正畸的家鸿口腔的营收也有2.97亿元，三者营收规模皆超过沪鸽口腔。

与此同时，从市场地位来看，沪鸽口腔与进口龙头隐适美、国产龙头时代天使相比仍有很大的差距。根据时代天使港股招股书，2020年中国隐形正畸案例数为33.55万例，沪鸽口腔隐形正畸案例共4835例，估算市占率为1.44%，而时代天使达成案例数为13.76万例，市占率约41%。

相比隐适美、时代天使，沪鸽口腔旗下的达芬奇采取的是低价策略。根据时代天使招股书，时代天使的产品包括标准版、冠军版、儿童版以及COMFOS四种，公司给出的建议零售价分别为3.2万、4万、2.6万和2.4万，其中销量最多的时代天使标准版2020年出厂平均价为7600元，最便宜的COMFOS出厂价为5500元。而沪鸽口腔隐形正畸产品2020年出厂价平均为4319.22元，并且这一数据在2021年上半年再度下滑到4144.27元。此外，据猫妹了解沪鸽口腔旗下的达芬奇售价约为1.7万元。

价格不占优势的沪鸽口腔，其毛利率自然也远低于时代天使。2018年至2021年上半年，时代天使的隐形正畸解决方案业务毛利率分别为63.81%、64.58%、70.43%与66.13%，而沪鸽口腔的隐形正畸产品毛利率分别为30.29%、35.64%、43.10%与49.48%。

值得注意的是，此次IPO，沪鸽口腔拟募资4.01亿元，除了将其中的9000万用于补充营运资金，其余3.11亿元将全部用于公司医疗器械科技园一期项目，包括数字化口腔医疗器械产业化项目及口腔数字化技术研发中心项目。

不过尴尬的是，这项于2019就签署的投资项目原计划是2021年6月4日之前开工，在2025年6月3日之前竣工。不过，截至招股书签署日，该项目尚未开工建设。对此，沪鸽口腔解释称，由于项目整体投资金额较大，建设周期较长。不过，若该项目未能如期开工会有违约责任风险。（蓝鲸上市公司 王晓楠 wangxiaonan@lanjinger.com）