近期，鸿道投资董事长孙建冬发布观点称，在股市当期PE估值下降的大背景下，获取较高投资收益的关键来自于寻找α。而2022年，α的来源更可能来自于两方面：

其一是认知格局的差异：就像2021年八、九月份双碳大周期明确之后，是买光伏制造，还是从认知格局的高度投资以配网智能化为核心的新型电力系统。

其二是国企改革：治理结构的优化、商业模式的重构、优质资产的注入。

2022年是潮水退去的一年。尤其是2022年上半年，各个宽基股票指数都会受到资金面潮水退去的压力，大概率，宽基指数向下的空间大于向上的空间。

即使对于新世界的行业和行业内的公司，对于创业板，对于新世界投资者拥挤的诸多行业，有吸引力的投资收益机会会明显变少。简单的赛道投资更可能是一条通向亏钱之路。既要选对行业，还要选对行业中的个股标的，才有可能获得较好的投资收益。

过去三年，中国股市的新兴成长股，既占住了行业随大势而上的风口，又享受了资金潮水般涌入阶段性估值扩张的红利。2022年，潮水渐退，抱团从众不可取，简单地基于信仰和长期景气度的赛道投资将风光不再。

在投资收益率呈更高偏度的新常态下，提升认知格局，独立思考，独立投资，走一条相对更孤独的路，反而更有可能成为获取较高投资收益的来源。

从长期的视角看，地产发动机逐步从舞台中央退出，是影响中国宏观经济与股市最根本性的事件。

旧世界是一个长期“胀”的世界，新世界则是一个有长期通缩压力的世界。

新旧世界的分界点是2019年7月政治局会议明确“房住不炒”。2019年9月，A股市场进入到科技股极其凌厉上涨的新旧世界转换期，2020年1月，旧世界的大旗——白酒股票开始下跌，新世界露出峥嵘。

但新旧世界的转换被2020年1月的新冠疫情所打断，中美相继进行了一大轮信用扩张。不过，2020年5月中国央行的政策已经开始回归，更重要的回归是2020年8月房地产行业的“三道红线”与2021年主动处理化解重大金融风险。

叠加劳动人口加速下滑拐点的出现，中国的地产行业已进入到一个历史性的长期趋势的拐点，全社会人心深处对地产未来的长期预期已经发生变化。传统经济体系通过地产为中介创造信用的能力也相应收缩。

在传统经济主体内心深处的“乘数”已经收缩的情况下，阶段性的信用扩张政策“逆心而动”，更多会被经济主体的缩表所对冲，并不能有效地推动信用扩张。

除了影响宏观经济的景气度、信用扩张失灵，2022年对股市更大的影响来自于股市资金面变化。

新世界的基本面叠加旧世界的资金面导致新兴成长股过去三年的牛市。

2019年初信用扩张迎来向上的政策拐点，2020年信用扩张又被疫情所加速。尽管2021年初居民的收入增速往下，且2021年6月份以后地产信用急速收缩导致了全社会信用创造的相应收缩，但有意思地是，这反而成为股市结构“由大到小”大转换的推手，景气度高的中小市值股票暴涨，掩盖了股市资金面走弱的趋势。

不考虑与其它大类资产的比较，分析中国股市，我们更倾向于用景气度与资金面的两因素模型。2022年，相对于新兴成长行业景气度的变化，居民收入向下加速的边际变化趋势更大。因此，研判2022年的中国股市，分析资金面是关键。

股市资金增量主要来自于居民申购基金，而后者主要取决于居民收入尤其是可支配收入的增长。虽然对于中国超高净值人群存量财富也会继续向证券资产切换，但是，考虑到更广大的居民群体可支配收入增速的下降，综合来看，2022年居民购买基金的规模会受到直接的影响。

我们判断，2022年，滞后于地产收缩，年初旺季公募基金净申购量较去年同期有明显下降压力。