文｜科技新知官方

11月23日提交三季报后，小米股价暴跌6.96%。围绕小米三季度的业绩表现，市场观点出现了激烈争议。

在多方看来，小米集团的业绩符合预期。其中，三季度总收入达到780.62亿元人民币，同比增速为8.2%，经调整净利润51.73亿元，同比增速为25.4%。小米三季度智能手机的平均售价（ASP）同比增长6.7%，达到1090.5元。此外，截至11月22日，小米MIUI全球月活用户数突破5亿，意味着小米的互联网服务业务进一步出海扩张的态势良好。

在空方看来，在全球供应链冲击下，小米面临芯片等核心零部件的短缺挑战，三季度全球智能手机出货量同比下降5.8%至4390万台。从利润看，小米三季度业绩较二季度有大幅下降，其中营收环比下降11.1%；毛利润环比下降5.6%；调整后净利润环比下降多达18.1%。

从小米财报的官方表述看，至少两项原因拖累了小米的利润水平，一是智能电动汽车业务仍处于投入初期，小米的电动汽车全资子公司成员已经超过500人，但预计2024年上半年才能进入量产阶段；二是三季度受宏观环境影响，小米集团按公允价值计入损益的长期投资造成了未实现的财务亏损。

01 小米投资亏在哪？

投资亏损如何影响了小米的利润业绩？

在小米财报中，两类投资价值变动被计入报表，分别是按公允价值计入损益的长期投资变动，以及按权益法入账的投资变动。

其中，前者对应小米的长期投资，包括小米的长期权益投资以及优先股投资，在报表中体现其公允价值变化；后者对应小米控制、共同控制或施加重大影响的联营公司、合营公司、子公司等情况，例如小米生态链上获得小米控股的硬件企业，在报表中体现其经营盈亏变化。

此外，尽管截至2020年末，小米在爱奇艺仅拥有6.2%的股权，未达到20%，但小米作为爱奇艺的第二大股东，其联合创始人王川被派入爱奇艺董事会。因此小米公司仍然将对爱奇艺的投资盈亏按权益法计入报表。体现在财报中，爱奇艺2020年亏损额约为74亿元，小米财报中则要划出约4.6亿的投资亏损。

从不同属性投资的体量看，2020年小米财报披露，小米共持有127亿元人民币按权益法入账的股权投资，其中上市公司约80亿元，非上市公司约48亿元；按公允价值计入损益的股权投资方面，小米共持有351亿元资产，其中包括139亿元权益投资、212亿元优先股，在权益投资中，106亿为上市公司部分，而33亿为非上市公司部分。

这意味着，在小米的长期股权投资版图中，“帮忙不添乱”式的20%以下小份额入股占据了主要地位，而此次的投资亏损，问题也出在这一部分，即按公允价值计入的金融资产当中。

小米三季报显示，截至三季度末，小米共投资超过360家公司，总账面值为591亿元人民币，由于今年三季度受全球宏观环境及中国科技行业的市场情绪减弱影响，小米当期持有的按公允价值计入损益的长期投资出现亏损，其中上市公司部分未实现的财务亏损为35亿元人民币，部分被非上市公司的估值增长所抵消。

从财报数据看，三季度小米按公允价值计入损益的投资公允价值变动为-19.76亿元，而去年同期，小米的这一数据是34.17亿元，今年二季度则高达41.65亿元。相比之下，小米集团按权益法入账的投资价值变动，在今年三季度录得0.45亿元的正收益，而去年同期为亏损0.1亿元，今年二季度为亏损0.26亿元。

问题是，这样的势头似乎没有结束的迹象。从今年四季度中概股走势来看，科技互联网行业的震荡仍未结束。从9月1日至11月24日，中概股指数下跌了6%。其中，曾有小米投资记录的声网、怪兽充电、趣头条、荔枝等企业维持了低迷走势。这也构成小米财报中略带悲观的预言：“预计未来这部分价值仍将受到市场表现影响。”

02 小米在投什么？

围绕核心业务，小米的投资版图，基本可以分为横纵两个方向，横向为生态链投资，纵向为产业链投资。

其中，前者以小米的AIoT平台为核心，投资方向主要为米系硬件供应商。围绕小米有品电商平台为核心，小米吸纳了一批兼具高性价比、低品牌化程度的代工厂进入体系。小米对这些硬件供应商进行入股+管理支持，并借助这些供应商提供的品类壮大小米电商平台。

在小米联营公司名单中，你可以看到上海创米、佛山云米、北京悦米、北京智米等一批小米电商平台的参与者。用雷军的话说，AIoT是AI+IoT，人工智能+物联网平台，同时也是All in IoT。背后是小米开启手机硬件销售加软件服务以外第二曲线的野心。

而后者主要为小米自身的手机、智能电视、智能手环等硬件业务为核心，对上下游关键技术、元器件、内容供应商的投资。例如，小米借道对爱奇艺、优酷土豆的投资，完成对小米电视上游内容赛道的布局，小米创始人雷军评价：“用户回家是去看内容的，这对于小米电视、手机、平板都是生死攸关的大事。”再如半导体赛道中，小米投资的乐鑫科技、芯原股份、方邦股份、聚辰股份、晶晨股份等都完成了科创板上市。

在此次三季报中，小米披露的两项仅有的重大收购及出售附属公司、联营公司及合营企业案例中，就分别代表了一横一纵的布局方向。

其中，横向收购代表是7月5日小米全资收购的Zimi（紫米），后者是小米生态链的第一家公司，主攻移动电源业务，其创始人张峰曾于2020年8月6日与王翔、周受资、卢伟冰一起成为小米合伙人。更为消费者熟知的，是紫米将小米手机的性价比策略成功复刻至移动电源赛道。

而纵向收购代表是9月22日小米全资收购的自动驾驶技术公司Deepmotion（深动科技），后者的核心团队出自微软亚洲研究院，主要提供以高精地图为核心的自动驾驶解决方案，主要产品为多传感器融合感知模组、高精地图自动化构图、高精度定位等等。

在二季度财报电话会议上，小米集团总裁王翔强调深动科技团队“非常优秀”，配合小米在AI领域的技术积累，将助力小米智能汽车在自动驾驶的研发进展。

而对于小米来说，两种投资的作用各不相同。

横向的生态链投资，更多解决的是小米的商业模式天花板问题。众所周知，苹果在中国培养了大量OEM代工企业，实现低附加值产业链外包，从而在保证产能的同时，凭借软件与设计占据产业链当中的强势地位。显然，小米生态链也在尝试复刻苹果路线，通过对被投资厂商投入质量监督、设计、渠道营销、财务等服务，从而换取生态链企业的高性价比产品，小米则负责输出品牌、流量和渠道。

而纵向的产业链投资，则是解决小米的研发乏力问题。在过去的智能手机赛道中，小米饱受产品附加值过低之苦，其品牌高端化进程也一度遇阻。在未来的智能汽车赛道中，收购高技术团队是小米提升产业链议价权的重要手段。

03 两种帝国

相较小米，腾讯投资也亏了，且无疑是今年三季度计提投资亏损的大户。

2021年三季报显示，腾讯分占联营公司及合营公司可能会重新分类至损益的其他全面损益从去年同期的收益1.92亿元转为亏损1.57亿元；以公允价值计量，变动计入其他全面收益的金融资产价值变动从去年同期的收益95.35亿元转为亏损364.11亿元。甚至叠加计算后，腾讯的期内全面收益将由盈转亏。

即便如此，与腾讯的投资帝国相比，小米的投资能力显然要更逊一筹。

从相同点看，首先，腾讯与小米都以流量能力作为自身的投资基础，为被投资企业送去品牌背书及流量渠道。其次，双方都有给予被投企业较高自由度的传统。

小米创始人雷军则素来享有“帮忙不添乱”的美名。而腾讯旗下阅文集团、腾讯音乐集团等仍然保持较高自主决策程度。此外一个知名案例是，腾讯尽管完全控股《英雄联盟》的开发商Riot Games，但不干涉其运营节奏，甚至放任其《英雄联盟手游》在国内市场与《王者荣耀》拉开赛马大战。

但腾讯与小米的投资风格仍然有较大差异。

1、双方的流量质量不同。小米的流量生态远不及腾讯的社交媒体流量强势。前者的投资依赖小米品牌的流量，侧重性价比的特点，使这一生态链缺少对成熟品牌的吸引力，需要依赖后续SKU、用户体量的扩张对品牌实现倒逼；而后者坐拥10亿级别的月活用户，其流量质量非小米能比。

2、双方的投资目的不同。2011年“3Q大战”后，马化腾等管理层确定了腾讯资本+流量的核心竞争力，投资被视为腾讯在移动互联网时代的第二曲线，由高盛背景的总裁刘炽平亲自操刀，除CDG事业群以外，腾讯的各事业群拥有独立投资的决定权。

相比之下，小米集团的对外投资并未体现在组织架构层面，而是依托于天津金米、顺为资本、小米长江产业基金等机构投资者形象出现。用雷军的话说，“我需要专业的团队帮我管理我的投资”。

在与被投企业关系上，腾讯与拼多多、京东、美团、唯品会、贝壳、滴滴等被投企业都体现出流量与渠道的关系。借助这些渠道，腾讯得以在不亲自下场的条件下，完成了社交流量在电商、O2O等赛道的变现，这也形成腾讯“要股权不要投票权”的传统，以强化流量与渠道间的分工定位。

而小米的生态链投资，往往表现出较腾讯更弱的控制欲，即股权占比普遍较低。这从小米财报披露的按公允价值计入损益与按权益法计入损益的两种投资体量对比中可以看出——小米小额入股的企业总体量大幅超过控股企业。相较“再造帝国”式轰轰烈烈的腾讯投资，一个蜻蜓点水式的小米投资风格浮出水面。

值得关注的是，此次对深动科技的投资中，小米一反常态地“背叛”既往小额入股的供应链投资策略。

这表明了小米的某种心态转变。整个移动互联网时代，小米的Alot生态链、互联网服务、MIUI系统等诸多努力，都指向改变“心比天高，身为下贱”的低附加值产业链地位。而在智能汽车的时代风口面前，小米投资毅然追随集团的发力趋势，选择了“ALL IN”。