文丨鳌头财经 宁晓敏
见习生丨蒋蒙
10月27日晚间，伊利股份(600887.SH)与澳优（01717.HK）同步披露公告，伊利股份以近62.5亿港元的价格，收购澳优34.33%的股权。
这场交易，也被业内称为近年来国内乳制品企业金额最大的一次并购。收购完成后，伊利股份将成为澳优最大的单一股东，双方将在婴幼儿奶粉市场联手。
不过，作为国内领先的羊奶粉企业，澳优近年来虽然业绩一直处于增长期，但公司存货的各项指标也同样增长较快。今年上半年，澳优存货余额在流动资产中的占比达到48.65%，远超业内同行，存货周转天数更是自2018年起便在200天之上。库存压力下，澳优主打的羊奶粉品牌在去年出现渠道窜货问题，被多家券商点出。
库存表现也在一定程度上影响了市场对澳优的信心。去年6月至今，澳优的股价震荡下行，目前已累计下跌近46%。
在交易中，伊利方面表示，收购以后伊利无意干涉澳优当前的经营情况。澳优的库存情况能否出现转机仍未可知。
62.5亿港元拿下34%股权
实际上，在澳优10月中旬发布停牌公告之际，便已流出伊利收购的消息。但即便传言在先，市场各方已经具备了初步的心理建设，也仍然为伊利的大手笔所震撼。
据了解，本次交易将分两部分进行。第一部分，伊利股份全资子公司金港控股与澳优的卖方股东集团签署购股协议，以10.06港元/股的价格，收购其持有的5.31亿股股份，占澳优全部已发行股本的30.89%，合计交易价格为53.40亿港元。第二部分，金港控股与澳优签署认购协议，金港控股以现金的方式认购澳优9000万股新股，认购总价为9.05亿元。
以此计算，本次伊利股份入主澳优，总共耗资62.45亿港元（合约约51.37亿元人民币）。
交易完成后，伊利股份将持有澳优6.21亿股股权，在澳优已发行股本中占比达34.33%，成为澳优最大的单一股东。
值得一提的是，本次交易价格，较澳优停牌之前股价8.85港元/股约溢价13.67%。
对于为何选择收购澳优，伊利股份解释为，旨在强化公司在婴幼儿配方奶粉及营养食品细分领域的市场竞争力。
虽然伊利股份在乳制品市场有着不菲的行业地位，但主要以液态奶业务取胜，在奶粉市场尤其是婴幼儿奶粉领域表现并不突出。
据尼尔森零研数据，截至2020年，伊利股份液态类乳品的零售额市占份额为33.3%，比上年同期提高了0.9个百分点；但婴幼儿配方奶粉零售额市占份额仅为6%左右。同期，飞鹤奶粉的市占率在17%左右。
对于伊利这种龙头乳企而言，补齐短板，最快的方法无疑是并购。
澳优是国内领先的羊奶粉品牌，旗下拥有澳优、海普凯诺、美纳多、佳贝艾特等多个婴幼儿奶粉品牌，尤其是羊奶粉市场，在渠道和产品上都具有自身独特的优势。
伊利股份表示，收购之后，将继续支持澳优的独立运营，以及在香港资本市场的上市地位。无意对澳优现有的运营及业务作出任何重大变动。
不过，双方联手之后，能够扭转目前飞鹤奶粉行业第一的竞争格局呢？
一位乳制品行业观察人士对鳌头财经表示：“收购完成后，伊利、澳优有望成为行业第二，但暂时不会改变飞鹤第一的行业地位。”
上述行业观察人士认为，除婴幼儿奶粉行业外，伊利看上的还有澳优营养品业务。目前，虽然澳优的营养品业务收入占比不高，但供应链已经非常完备。收购后，以澳优为跳板，伊利可以直接转型到营养品领域。
10月28日晚间，伊利股份发布三季报。2021年前三季度，伊利股份的营收达到850.07亿元，同比增15.23%；净利润达到79.67亿元，同比增31.82%。据悉，这也是伊利股份2015年同期以来业绩增速最快的一次。
澳优库存难题仍然待解
但是，有了伊利股份的庇佑，澳优便可以高枕无忧了吗？
官方资料显示，澳优是2003年在长沙成立的乳制品企业，2009年在香港上市。经过十八年的发展，澳优已成为一家在全球拥有10座工厂、产品行销60多个国家和地区的国际乳品公司。
上市至今，除2010年之外，澳优的营业收入一直保持上涨。截至2020年，澳优的营业收入为79.86亿元，同比增长18.55%。与2009年的6.24亿元相比，累计增长11.8倍。
相比之下，澳优的净利润表现则远不如营收稳健。2009年-2015年期间，澳优的净利润多次在大幅增长与大幅下降之间交替。2015年，澳优的净利润为5064.51万元，同比降幅达43.86%，其净利润规模不足上市当年的三成。
2016年，随着澳优的产业链并购基本完成，叠加国产奶粉注册办法清出小型不合格企业、公司开启“黄金十年”战略转型、提高运营效率等多重因素影响，澳优的经营业绩开始回升。
数据显示，2016年-2020年，澳优的净利润分别为2.13亿元、3.08亿元、6.35亿元、8.78亿元和10.04亿元，同比分别增长319.93%、44.89%、106.11%、38.31%和14.31%。
今年上半年，澳优的营业收入、净利润分别为42.71亿元、5.94亿元，同比分别增长10.65%和45.31%。
但看起来良好的业绩表现下，澳优的库存隐忧还是难以避免的暴露出来。
近几年，伴随着澳优业绩增长的，还有澳优的存货问题。截至2020年，澳优的账面存货余额为24.01亿元，在公司流动资产中的占比为44.77%，产品的存货周转天数达到203天。而2015年，澳优的存货在流动资产中的占比在26%左右，产品存货周转天数为140天。
库存压力导致澳优渠道商承压更为严重。2020年，澳优引以为傲的羊奶粉佳贝艾特出现渠道窜货问题，并被多家券商在研报中点出，以至于澳优不得不对渠道进行重整。
2021半年报中，澳优称公司已不断优化上游生产规划及物流交货时间，以改善存货问题。但实际上，澳优上半年的存货周转天数继续增长至206天，公司存货余额在流动资产中的占比进一步提升至48.65%。
与业内其他三个奶粉上市品牌相比，澳优的存货占比较高。同期，中国飞鹤存货余额在流动资产中的占比不足10%，雅士利、贝因美的存货在流动资产中的占比也保持在25%左右。
一般来说，奶粉产品的保质期相对较长。澳优天猫官方旗舰店显示，澳优销量较高的几个产品保质期均为730天。但库存指标的连连升高仍然影响到了投资者的信心，导致公司即使连续多年保持业绩增长，也难以取悦资本市场的投资者。
二级市场上，投资者对伊利收购澳优股权的反馈较为积极。截至11月5日发稿，伊利股份、澳优股价分别为43.58元/股、9.42港元/股左右。
不过，澳优仍然难以掩盖公司股价持续下跌的事实。去年6月底，股价高点时，澳优报价为17.38港元/股。截至目前，澳优的股价已累计下跌约45%。