理财杂谈|刘格菘的巅峰时刻

在广发行业严选三年持有发行前后,他成为业界茶余饭后的头条谈资。

在刚刚过去的2021年8月,新基金发行继续保持十分密集的态势,成立的新基金数量达到创记录的200只,与7月份的154只相比,增加46只,但单只基金的平均规模为12.41亿份,与7月份的15.86亿份相比,减少了3.45亿份(注:数据来自万得)。

在上述200只新基金中,由刘格菘担任基金经理的广发行业严选三年持有首募规模达148.7亿元,遥遥领先。据媒体报道,该基金在8月23日的发行第一天,就大卖了逾110亿。因限额150亿,对8月24日的有效认购进行“末日比例确认”,申请确认比例为53.89%。

这是刘格菘职业生涯的巅峰时刻。在广发行业严选三年持有发行前后,他成为业界茶余饭后的头条谈资。

目前,刘格菘共管理着6只基金,合计管理规模904亿元,距千亿大关仅有一步之遥,在主动型权益基金经理中仅次于张坤、刘彦春,居于第三位。

与张坤、刘彦春主要投资消费股、创新医药股、互联网平台不同,刘格菘重点投资的行业包括科技、先进制造、生物医药、周期成长等。

七八月份,消费股、创新医药股、互联网平台等纷纷大幅调整,张坤、刘彦春所管理基金在2021年前8个月的最大回撤超过30%,亏损百分比超过两位数。与此形成对比的是,受益于光伏、动力电池等依然火热的赛道,刘格菘所管理基金在2021年前8个月的最大回撤在27%左右,仍有5%-13%的正收益。

刘格菘的好运气会持续下去吗?抢购广发行业严选三年持有的近25万持有人已投下肯定票。但也有不少市场人士存有疑虑。毕竟,科技、制造等板块的过往历史具有周期性更强,波动幅度更大的特点。

好业绩,有多少来自于好运气,又有多少来自于基金经理的能力,这个问题值得思考和持续观察。

近几年,刘格菘在跟踪高景气行业,捕捉热门赛道方面,展示出惊人的敏锐、果断和灵活。2019年,他重仓半导体、光伏、生物医药等行业,所管理的广发双擎升级、广发创新升级、广发多元新兴全年收益率超过100%,包揽全市场前3名,在23年的基金史上可谓“前无古人”。

2020年1月,广发基金给刘格菘发行成立了第二只新基金——广发科技先锋。该基金首募限额80亿元,在1月17日一天就获得921亿元的认购,认购申请确认比例为8.68%。这与2018年10月,公司给他发行第一只新基金——广发双擎升级时已判若云泥。广发双擎升级在2018年国庆节前的9月25日发行,持续至10月26日,仅获得2318户认购,首募规模2.48亿元。

上一年的业绩冠军,往往在第二年表现平淡。但是,刘格菘打破了这个魔咒。2020年,半导体、光伏、医药服务继续保持高景气度,他通过重点配置这些行业,取得了百分之六七十的收益率,大幅超越市场平均水平。即使是2020年1月22日成立的次新基金广发科技先锋,也通过快速建仓,在年内取得了53.91%的收益率,与同期他管理的其他老基金并无明显差别。

刘格菘的投资风格曾经让人一度以为他是一位科技股选手。但是,他本人表示,前两年科技行业的高景气度是他选择重仓该板块的主要原因,实际上他的投资并不限于特定行业或赛道。2021年以来,刘格菘加大了对于光伏、液晶面板、化工、军工等高景气行业的配置,在向制造业转移。

作为成长风格基金经理,刘格菘拥有完整的投资框架。但与市场主流自下而上选股,分享公司中长期业绩成长不同,他是从涵盖宏观、中观、微观的研究模型出发,分别对应制造、消费、科技三个大类行业,以行业景气度为核心,构建行业比较框架,选择和获取高景气度行业业绩增长与估值提升带来的爆发性收益,规避前景不明朗行业估值收缩的风险。

近两三年来,市场风格对于景气度的偏好一步步走向极致,完美契合了刘格菘的投资风格,成为时势造英雄的一个经典案例。

在接受媒体采访时,他表示,估值变化与宏观产业趋势密切相关,最好的组合不是赚公司成长的钱,而是赚产业趋势的钱,只有在产业趋势快速兑现的时候,龙头公司的业绩和估值都会双升,带来“戴维斯双击”。

他认为,主动管理的Alpha会有两种:一种是行业中性,依靠精选个股战胜指数,跑赢基准,建立Alpha;另一种是做行业配置的阿尔法,非行业中性,靠对产业链的深入调研,找到需求扩张的行业,只要你对产业趋势判断正确,选出来的公司业绩符合你的预期,理论上这种Alpha是可以赚到的,它跟管理规模没有太直接的关系,做行业配置规模的上限也可以大一点。

在全市场上千位公募基金经理中,采用非行业中性,追逐行业景气者众多,但能在中长期获得超额收益者较少,这主要是因为这类投资策略的可解释、可复制、可持续的难度很高。如果没有完整的底层研究框架、深入的行业跟踪,以及敏锐的市场嗅觉和出色的交易能力,那么,行业轮动风格的基金就比较容易异化为押注式的赌博。

在2015年如火如荼的移动互联网行情中,易方达新兴成长、富国低碳环保分别以171.78%、163.06%的收益率取得全市场冠、亚军,宋昆、魏伟成为炙手可热的明星。令人痛惜的是,他们的好运气双双都未能持续。2019年初,宋昆在公司内部转岗,而魏伟则于2021年2月黯然离职。

从2014年12月至2017年2月,刘格菘在融通基金担任基金经理,他管理的融通领先成长在2015年上半年以110.57%的收益率,居于全市场第9名,2015年下半年出现较大回撤,全年以71.02%的收益率居于全市场第60名。2016年,该基金的收益率为-28.92%,急剧滑落到后1/4。

2015年11月初,笔者曾专访刘格菘。在讲及投资策略时,他当时表示,要围绕经济转型的大背景,寻找中长期成长性趋势确定性较强的行业,自下而上精选个股,伴随公司成长并获得长期回报。

从事后多年的现实看,与相对比较稳定的消费行业不同,对于变化很快的新兴产业而言,要前瞻性地自下而上找到好公司,挑战极大。虽然新兴行业远景明确,但行业格局易变,自下而上选股所依据的未来现金流折现的分析方法,难免会在这个领域差之毫厘失之千里。他在2015年至2016年重仓的互联网主题公司,后来几乎没有一家能够成功穿越牛熊。

面对挫折,刘格菘进行了深刻的反思,跳出了自下而上选股的固有思维模式,改进和升级了投资体系,改为从供需格局入手把握产业趋势,从未来几年可能表现最好的产业方向中找出4-5个行业来重点配置,力争获取行业配置的阿尔法。

从2017年年中以来的实践看,他全新的投资框架经历了市场近四年来的大涨大跌,取得了非凡成功,持有他所管理基金的持有人合计已达400多万户。

据招商证券研究员任曈、姚紫薇的研究报告,刘格菘能够做到独立研究,长期持股。圣邦股份、康泰生物、健帆生物、亿纬锂能、京东方A、三安光电的重仓期数均超过两年。

其中,他从2018年3季度开始重仓圣邦股份,经历了当年4季度28个百分点大幅下跌的考验,不仅没有动摇,而且能逆市加仓逾三成,近三年来一直重仓持有。期间,该股持续上涨,至今涨幅约9倍。

他从2018年4季度以来重仓康泰生物,已经连续重仓11个季度,累计涨幅约2倍。期间,该股于2020年8月触达上市以来的高点后回落,至今已调整一年多,最大跌幅超过50%。

在接受《中国基金报》记者采访时,刘格菘表示,他不是从主观层面去判断某几个赛道或者行业有机会,而是将所有的行业放到统一的框架进行客观比较。现在很多人讲景气度投资,其实景气度变化的前瞻指标就是供需格局的变化,如果能更早地从微观数据挖掘到产业格局的变化,就可以更好地把握景气度变化。

他说:“我把供需格局画成一个坐标轴,每个细分行业都把它放到框架中,看供给和需求格局处于什么位置,在定性层面对公司所处阶段有个大概的判断。同时,我们会跟踪这些细分行业的变化,一旦某些行业的供需格局发生变化,我们就要去分析产业链上下游、行业所处阶段等,找出有Alpha的公司。”

他表示,从研究到决策,到结果输出,这中间有点类似于“黑匣子”,影响这个“黑匣子”的东西有很多,比如宏观因素、政治因素、行业因素、企业自身因素,包括微观交易结构的因素,在某一个阶段,可能一个因素或两个因素起主要作用。我们可以明显地看到在不同阶段市场的关注点是不一样的,这正是投资的魅力所在,所谓的投资框架,就是透过“黑匣子”认识市场的过程。

投资不仅是一门科学,而且有时候又具有浓重的艺术色彩。刘格菘所说的“黑匣子”恐怕就是属于艺术的那个部分。

回望近百年来的证券投资历史,自1934年格雷厄姆的《证券分析》出版以来,证券分析就已由以技术分析为主的玄学,逐渐演变为以内在价值分析和未来现金流折算为主的科学。在以巴菲特和芒格为代表的投资大师们的实践下,无论低估值策略,还是成长策略,这种以自下而上为主的投资方法都曾取得过巨大成功。

但是,近几年来,无论中国还是美国,以科技股为代表的新兴产业成为经济发展的主要推动力。对于变化较快的新兴产业,传统的价值投资框架往往力有不逮,主要从中观出发的产业趋势投资快速崛起,投资中艺术的成分明显上升。

相信科学,还是更相信艺术,已不仅是一个见仁见智的哲学之问,而且与持有人未来的收益率密切相关。

在被媒体问及他喜欢哪些书时,刘格菘说:“我喜欢的书挺多的,推荐安·兰德写的《源泉》。作者是一位非常有个性、非常有思想的建筑师,他设计的建筑跟周围的城市、环境融为一体,非常实用。当时,世界上很多主流建筑是罗马风格,华而不实的东西比较多,但是这个建筑师勇于坚持自我,最后终于被世界认可。这本书的励志之点就在于让我们看到,有的时候坚持自己认为正确的东西,到最后也会被大家所认可。”

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