从2015年12月24日接任国富大中华精选混合的基金经理，截至2020年10月29日，近5年来，徐成任期内的累计收益率达165%，平均年化收益率高达22.16%。

这样的收益率，在国内1600多位从事权益投资的基金经理中，已处于顶尖水平。

但与众不同的是，国富大中华是一只以投资港股为主的基金，他的对手是国际上的各路机构。

港股市场散户少而大鳄多，超额收益很难通过割散户韭菜获得，而是必须直面其他机构对手的竞争，比拼的是对上市公司的紧密跟踪，以及对行业轮动机会的敏锐把握。

犹如一位蔚蓝大海上的优秀冲浪者，历经大风大浪，徐成凭借自己的果毅、平衡和出色的业绩表现，赢得了众多专业机构投资者的认可。5年前，该基金的净资产规模只有5800多万元，到今年三季度末已达10.9亿元，增长了约20倍。持有人户数4.05万，机构投资者持有基金份额的比例近6成。

每当采访中问及他取得这么好成绩的原因，徐成总是谦虚说自己做的还不够好。

但历数他在过去几年的成功投资案例，光伏、教育、物业、新能源汽车、科技、海运、建材……覆盖行业的广度和细度都令人惊讶。

而且，他还是国内投资范围最广的基金经理之一。他管理的国富大中华精选基金投资的股票超过40只，重点投资于香港市场，港股约占股票仓位的60%-80%，也会分散配置中国台湾、美股、A股等市场。

如此广泛的行业和市场覆盖范围背后，是远超单市场投资的巨大工作量。

“超级勤奋！”每当提起徐成，他的同事们都感慨有加，“我们经常在凌晨1、2点收到他的邮件。”

“担任基金经理5年，胖了40斤。”徐成在采访中自嘲说道，但他却甘之若饴，“做投资是我的兴趣爱好，不知不觉就经常加班加点。”

任何超额业绩的取得都来自于长期的耕耘和丰厚的积累。徐成有14年投研经验，曾在外资券商和保险资管任职，2015年投身公募基金行业，长期对行业和重点个股保持跟踪研究，跨市场投资经验丰富。

徐成将自己的投资框架总结为自上而下与自下而上相结合，在大的宏观背景下比较行业景气度进行投资，这里面不仅有提前买入新兴产业的左侧布局，而且有周期股的底部反弹机会。

宏观背景下的行业景气度投资

问：能否先简单介绍下您的投资框架？

徐成：我基本上是自上而下和自下而上相结合的投资框架，在不同的经济周期选择不同的行业，然后在行业里面选一些优质的公司。

我之前在保险公司工作过六七年，保险公司的投资目标就是要战胜指数，时时刻刻衡量每个行业是需要超配、标配还是低配，我就是在这个过程中形成了自上而下进行行业比较的框架。

行业选择主要是要在大的宏观背景下比较行业景气度。

比如，在经济比较好的时候，我会选择和经济相关性比较大的一些行业，像化工、金融等，；但是在经济不是特别好的时候，比如去年和今年上半年，我就会选择一些偏Alpha的行业，像医药、教育、必选消费等。

个股选择层面，我比较看重公司的管理层和核心竞争力。

不同行业的核心竞争力不同。比如科技企业，就要求它产品的技术含量要高；如果是消费类公司，它的品牌、渠道要好；医药企业的新药研发能力、销售能力都很关键；那么如果是生产型公司，就要看它对成本的控制，对大客户灵活的、及时的响应能力。

问：您是通过哪些指标跟踪宏观经济，和这么多细分行业的变化的？

徐成：因为我也在管美元债基金，所以就会跟踪一些宏观数据，比如全球的PMI、CPI、PPI指数，还有美国的十年期国债、就业情况、进出口数据等等，再加上地产、汽车的销售数据、航运的数据等等，已经基本上可以反映周期。

具体到行业上，其实有些比较稳定的行业不用频繁跟踪，比如必选消费品；主要跟踪的还是一些波动大的行业，比如周期行业要经常看它的库存和价格。

问：您在行业选择上会有一些偏好吗？

徐成：因为研究员时期看的行业比较广，我的持股会比较分散，投资风格平衡偏成长，喜欢高质地的成长股，也会抓一些底部反弹的周期股机会。

但不同的阶段我的风险暴露是不一样的。比如说现在，我的持仓就更均衡一些，成长股布局主要在港股上，比如说光伏、新能源汽车、软件；A股主要配置了一些低估值的金融、家电。

左侧布局，静待反弹

问：您在光伏板块获得了很多收益，不仅早在2019初就开始布局，而且在中间短暂调整后今年二季度又重新重仓，这个过程的投资逻辑是什么？

徐成：光伏的关键拐点在于成本。在此前，光伏最高时的发电成本有一块多，但火电成本可能只有两三毛，差距太大，所以光伏一直要依靠国家补贴；但随着技术的进步，光伏发电的成本可以和火电持平，甚至再过几年可以低于火电，那么这个需求将会迎来爆炸性增长。我是基于这样的预期在2019年初去布局的。

今年二季度，光伏被油价牵连，再加上受疫情影响，太阳能装机量下降，股价开始下跌。而我一季度买的航运等品种已经基本兑现，我就去找了一些前期受损处于低位，但仍然值得长期看好的行业，光伏是其中之一。

现在国内火电的占比大概在60%左右，水电20%，风电和核电各5%，光伏发电占比不到5%，如果未来火电能被完全替代，光伏还有很大的发展空间。从这个角度看，这个行业才刚刚起步，估值还是非常便宜的。

问：您的投资组合里还经常出现物业股，这个细分行业好像关注的人不多，能不能讲一下您的投资逻辑？

徐成：物业的现金流很好，因为无论经济好还是差，大家都要住房，物业每个月都可以有稳定的现金流；另外它还能持续增长，因为每年都有新楼盘，只不过是房地产放松的时候增长快一些，收紧的时候增长慢一些。

所以这是一个确定性很高的行业，市场也会给出一定的确定性溢价。如果去掉它业绩增长中和母公司（房地产开发商）关联交易的水分，龙头公司市盈率在二三十倍都是合理的。

问：还有您刚刚讲的底部反弹的周期股机会，有哪些？

徐成：比如今年一季度经济最差的时候，我们预期政府会加大基建方面的投资，行业景气度会往上走，再加上估值很便宜、性价比很高，我们买了建材、机械等行业。

另外，2019年末，油价很便宜，我们预期到很多人会雇佣海运的船去买油，那么船的租金就会上涨，所以配置了相关公司，也取得了不错的收益。

问：刚刚您讲个股选择重视企业管理层，能不能举例讲一个您调研中遇到的优秀管理层？

徐成：其实调研很重要，特别是对于中型公司、民营企业的调研，和管理层聊过之后才能知道他的品行、可信度。

比如我2014年去调研一家教育公司，当时这家公司并不出名，但是口碑很好。我们见了公司的CFO，一位外国人，但是中文说的非常好，而且态度很诚恳，他当时说的一点很打动我，就是公司从来不做广告，完全靠家长之间的口耳相传把口碑做了上去。

现在这家公司已经非常知名，后来2015年、2016年我们再去调研，发现孩子报名上课需要排队，像打新股一样供不应求。

这也说明教育是一个市场需求非常大，但同时竞争又很激烈，靠真本事的公司才可以做大。

明年港股比A股的性价比更高

问：今年恒生指数的表现并不好，但不少港股基金都取得了不错的收益，这是什么原因？

徐成：恒生指数主要以金融地产为主，甚至有一些并不代表香港经济的权重股，所以表现上是失真的。

而南下资金主要配置的是一些和中国经济相关性大的企业，特别是今年，很多新兴经济公司的涨幅不错，基金也能从中获益。

问：那您觉得明年A股和港股相比，哪个性价比更高一点？

徐成：我认为是港股。

从我的估值体系来看，A股一些公司已经不太具备做绝对收益的空间，估值已经体现得很充分了。

港股会好一些，虽然部分互联网公司略微偏贵，因为上半年也已经涨了很多，但拉长时间来看的话就还好，这些行业才刚刚开始，未来还有很大空间。

（作者：蓝鲸财经 祁和忠 裴利瑞）