投稿来源：英才杂志
2020年4月21日，贝达药业（300558.SZ）发布2019年度报告，公司实现营收15.54亿元，同比增长26.94%；实现归母净利润2.31亿元，同比增长38.37%。
贝达药业以自主知识产权创新药物研究与开发为核心，以肺癌治疗为布局重点，持续深耕恶性肿瘤治疗领域。2019年公司靶向抗癌药埃克替尼营收占比96.65%，这一款药几乎贡献了全部的利润。
事实上，自2011年获批上市后，埃克替尼销售收入持续增长并一直都是公司收入及利润的主要来源。公司营业收入从2011年的6283万增长至2019年的15.54亿元，复合增长率高达49.33%。
公司2016年上市；2017年埃克替尼陆续进入各地医保目录，由于执行医保谈判价格，药品销售价格下降，2017年公司销售收入同比下降0.84%；2018年经历了“带量采购”、“一致性评价”等重大行业改革，整个医药板块集体下跌，贝达药业股价在2019年1月创下上市后的最低价26.91元。
随着埃克替尼销售的放量，贝达药业2018年、2019年营收同比增长19.27%、26.94%。业绩增长的同时，市场也给了贝达药业更高的估值水平。2019年贝达药业股价开启单边上涨行情，全年股价翻番。
而公司2020年一季度归母净利润同比增长152.36%，股价继续上涨40.5%，市值达到370亿，对应2019年PE高达164倍，对应2020年动态市盈率也高达114倍。
对应国内创新药龙头企业恒瑞医药（600276.SH），2020年动态市盈率也仅61倍，那么贝达药业如此高的估值将预示着业绩的持续高增长，但事实上，贝达药业潜在上市药品是否能够保持公司业绩的持续增长？
一季度销售业绩或存水分
上市公司2020年一季度业绩的大幅增长很大部分原因是得益于经销商库存量的提高。
2020年4 月9日上市公司发布了2020年一季度业绩预告，预告2020年一季度业绩大幅增长150%-160%。而上市公司股价从3月23日至4月13日上涨40.71%，这背后是否存在内部交易和股价操纵引起投资者和监管注意。
因此，贝达药业于2020年4月13日收到深交所问询函，主要要求上市公司补充说明以下问题：
第一，埃克替尼销量增长的原因及合理性，与同行业可比公司及主要竞争对手产品销售情况是否存在重大差异；
第二，报告期内主要经销商的变动情况及终端销售实现情况，新增经销商与公司、 控股股东、实际控制人以及董监高是否存在关联关系，是否存在通过向经销商压货以增加销售收入的情形;
第三，结合公司基本面变化情况，说明公司目前的估值水平与基本面是否匹配。
上市公司在回复深交所问询函表示，新冠肺炎疫情期间，经销商为避免因物流受阻影响患者用药，提高了产品的安全库存量增加了一季度的销售量，也就是说，上市公司2020年一季度业绩的大幅增长很大部分原因是得益于经销商库存量的提高。
在经销商终端销售未完成的情况下，提高库存量提前增加上市公司收入势必使得上市公司业绩存在一定的水分，这相当于把二季度甚至三季度的销售提前到了一季度。
如果后期经销商降低库存量，也会减少对上市公司的采购，彼时又将减少上市公司的销售收入。
同时，值得注意的是，在上市公司一季度业绩预告之前，多个股东发布减持计划，这其中包括2月21日持股14.33%的大股东杭州济和创业投资由于资金需求而减持股份的计划。
上市公司将全年业绩提前增厚到一季度与上市公司股东减持是否有关系？这的确也难免引起投资者和监管的怀疑。
警惕估值过高风险
公司动态市盈率高达114倍的估值风险不可忽视。
目前贝达药业估值对应2019年市盈率高达164倍，对应2020年动态市盈率也高达114倍。
如此高的估值必须要有新药不断上市来支撑未来公司业绩的不断增长才可，这与公司新药研发、上市进度有着密切关系。
目前公司上市产品只有埃克替尼，其专利到期日为2023年3月28日，在这之前公司需要新药上市以弥补药品销售价格下降而导致的营收规模增速放缓。
贝达药业在研新药盐酸恩沙替尼已于2018年12月递交了药品注册申请并被纳入优先审评，目前正在进行上市申报的准备工作。
现阶段，国内针对ALK阳性非小细胞肺癌的靶向治疗药物均为进口药，盐酸恩沙替尼的上市将填补国产ALK靶点创新药的空白，有望对上市公司营收和利润带来积极影响。
除此之外，公司在抗肿瘤领域中在研产品包括多项处于临床二期、三期的药品，未来也有可能作为后期业绩增长的“后备军”。
尽管公司潜在上市产品和在研产品均有望增厚未来业绩，但是公司动态市盈率高达114倍的估值风险不可忽视。
《英才》记者复盘国内创新药龙头企业恒瑞医药上市以来的估值情况，发现其历史估值水平（TTM）大部分时间维持在40倍-80倍之间，中位值为60倍。并且公司估值水平跟公司新药研发进度关联度很大，如果研发进度不及预期，新药上市延迟，公司估值水平会降低。
恒瑞医药历史TTM，数据来源：wind资讯
贝达药业目前估值已经超过恒瑞医药历史最高估值水平，股价“泡沫风险”不得不防。
另外值得一提的是，贝达药业2019年新药研发投入达到6.75亿元，占营业收入比例43.41%，较去年同期增长14.33%，这是公司加大研发力度的良好表现，但是公司将研发支出的51.62%资本化处理，而在2017年和2018年这一比例分别为48.53%、46.74%。
2019年研发支出资本化金额占当年归母净利润的151%，同时研发支出资本化比例也在提高，这预示着公司研发进度必须要符合预期并且达到理想的上市销售状态，否则未来公司将转回费用，大幅减少当期利润。
看好贝达药业未来的投资者应合理选择“进场”时点，面对“过高”估值，是否应谨慎参与？