基金50|泓德基金邬传雁:A股超长期结构性牛市可期

他彻底放弃波段操作,把100%的时间都用于发现好股票。

泓德基金的副总经理、泓德远见回报的基金经理邬传雁有长达27年的股票投资经验。

他从1993年起做股票投资,当时A股市场技术交易盛行,邬传雁一度展示了不错的短线交易能力,被同事称为“短线高手”;但在2007年前后,他进行了彻底的反思,完全放弃了频繁择时和博弈,把100%的时间都用在发现好股票,深挖投资品种的风险。

他还有过一段长达14年的保险资管投资经历,这也对他的投资风格影响很大。保险投资每年要完成5%至6%的绝对收益考核目标,再加上排名的要求,整体容错率比较低。在险资管理的熏陶下,他形成了“厌恶风险”和追求“绝对收益”的思维模式。

2014年底,他加入泓德基金,并自泓德远见回报(001500)2005年8月24日成立至今,一直担任该基金的基金经理。

泓德远见回报诞生了2015年股灾末期,基金成立当天,上证证指暴跌8.49%,以3209.91收盘。该基金自成立至今(注:7月8日),泓德远见回报累计取得142.14%的收益率,平均复合年化回报率达19.87%。

他认为,投资策略的风险和个股的实质性风险是阻碍投资者获得较高长期投资回报的源头:

个股的实质性风险俗称踩雷,财务造假、经营持续恶化、无法兑付债务等都会损害长期收益;另一个不易被察觉但伤害更大的风险是投资策略选择风险,也就是投资者无法区分实质性风险与正常波动的区别,为了逃避波动而频繁交易、卖出优质个股的行为。

市场的波动无可避免,面对波动的决策才是决定投资成败的关键。价值投资者应把发现投资风险和有效管理投资风险放在第一位,主要从上市公司长期经营管理产生的时间价值中获取投资收益。

截至目前,泓德远见回报的最大年度回撤为-21.91%(2018年),远低于同期偏股混合型基金的回撤幅度;平均年度换手率低于1.5倍,同样远低于偏股混合型基金的换手率水平。

对于2020年以来的市场走势,邬传雁分析,尽管全球新冠病毒疫情引发股市剧烈波动,但A股一定会重回长期的结构性牛市轨道。在疫情大灾面前,不同于欧美经济的高资产负债率和欧美疫情因错过有利时机而日趋严峻,中国经济一直比较健康,加上中国前期对疫情控制措施得当,经济正在较快地恢复。更重要的,经过持续的去杠杆和加强监管,使得A股估值较低,而且A股市场日趋规范和成熟。

他认为,今后的结构性牛市相比疫情以前而言基础更加牢固,增长动力更强,持续时间也将更长,更适合客户发掘长期优质资产长期持有的投资策略。

放弃波段操作,把100%的时间用于发现好股票

邬传雁认为,投资中最重要的事是控制风险。发现风险是投资的起点,而在股票投资过程中,存在两个环节的重大风险:

一是股票仓位决策的投资策略风险;二是股票品种的选择风险。

长期的实践证明,运用频繁选时(俗称波段操作)的投资策略,会发现股票仓位变动越频繁,仓位变动幅度越大,长期的投资策略风险越大。因为波段操作频率越高,犯错的概率就越大。短期操作的部分成功案例可能会强化自身认知,并在未来错失大的行情。

完全放弃频繁选时投资策略,意味着放弃对短期股票市场走势和短期驱动因素的关注,集中精力区分股票品种长期质量的优劣。

从规避品种风险的角度来说,就是寻找到长期特别好的股票,并长期坚定持有。

好股票并非一路上涨,也是有正常波动的,但与容易产生实质性风险的坏资产相比,好资产会跟随自身投资价值长期向上的特点,获得持续的成长。因此,坚持长期拥抱好资产就是最好的策略,当选定好股票之后,投资无非是一场关于耐心的比拼。

“我100%的时间都在发现好股票。”他说,“持股仓位、持仓品种是两大最重要的风险来源,只有把这两个环节的风险拿掉,基金净值才能呈现出较低回撤的特点。”

在具体选股策略上,他会把把80%的考察权重放在公司的管理与企业文化上,20%的考察权重放在公司所处行业以及业务前景上。卓越的管理层往往不会调节报表,他们管理的公司 “暴雷”的风险较低。

在考察公司管理与文化时,他从四个维度综合考量:

一看学习能力。在一个技术爆炸的时代里,不善于学习的企业长期生存会比较艰难。要去观察企业家平时看什么书,朋友圈都是什么样的人,因为书和朋友是人们学习新知识新思维的两个重要渠道。

二要看企业家是否具有远大理想。优秀的企业家在面对财富的时候应该具备一种修养,应该懂得,长期思维的价值远大于博弈的价值,管理层是否能做到“人聚财散”,决定了他们是否能够吸引大批优秀人才。

同时,他们要具有一种使命感,能不为眼前的短期利益做违背社会公德的事情,能积极地把蛋糕做大,而不是进行简单的零和博弈。只有这样的企业,他们的路才能走得更宽、更远。

三看企业是否有足够的积累,包括文化积累、人才积累、产品积累、客户积累等,足够的量变积累才能产生质变。

四看企业能否不断进行精细化管理,提高效率降低成本。

在确定公司研究的范围和构建投资组合时,泓德基金制定了五不投原则,并要求严格遵守:

一不投历史上存在或未来有动机违反国家产业、税收政策的公司;二不投产品对社会或人的身体长期有害的公司;三不投历史上存在或未来有动机虚构财务数据的公司;四不投对自然或人文环境有不负责任污染的公司;五不投员工福利待遇低于行业平均或当地平均水平的公司。

不受恐慌情绪传染,技术进步推动结构性牛市

2020年3月下旬,在全球新冠疫情蔓延,市场一片悲观之际,邬传雁曾致信投资者,表述了他对自己所持投资组合的坚定信心。

他表示,资本市场的恐慌,说到底是一种被放大的悲观情绪,它和泡沫阶段的高亢情绪相似,是每个投资者都会遭遇的。恐慌情绪落到操作上,不论是下跌过程中的大幅减仓,还是在泡沫阶段的大规模加仓,实质都是在经历击鼓传花式的损失确认,最后的接棒者成为损失最大的那个人。

好股票的价值难以估量,那种在最低点买进在最高点卖出的想法,根本无法实现。频繁交易的结果往往只是损失了长期收益,而无法规避真正的风险。所以,在很多时候,情绪的自我管理成为决定投资结果的一个重要因素。在恐慌之中不受干扰,不被传染,背后的力量是对自己所持有的资产怀有坚定的信心。

邬传雁分析,经历了过去几年的去杠杆、强监管,上市公司的信息披露更加全面,A股市场在低泡沫的情况下走向成熟,国家和企业负债率同比降低,风险应对能力变得更强。在疫情当中,从中央到地方,管理效率大幅提升,全社会都在释放管理效率改进所带来的红利。

他表示,通过草根层面的调研,他感受到中国企业正在承接全球的价值观和精神方面进化的成果。优秀的企业管理者会将利益、金钱和权力当作工具而不是目标,他们的目标是完成更加伟大的事业,这也成为企业经营管理效率上台阶的主要动力。

令人振奋的是,技术进步的广度和深度正在加速式的发展,正在成为经济增长的主动力。多重加速的技术进步通过对传统产业的大幅度增效率、降成本式改造,将在长期时间跨度内推动经济增长质量持续大幅度地上升。

最近二三十年,很多新技术均呈现出爆发式增长,人类的思维模式经历了计算机思维、互联网思维、云计算思维的迭代。其中,以亚马逊为代表的公司把对内服务的软件硬件体系租借给有需要的企业,开启了云计算思维,这种思维的最主要特征就在于,每个企业和个人都能根据自身的能力形成长板互补,从而发挥出最大的效率。

云计算思维最大的贡献在于让企业意识到人才的重要性。过去人们认为资源和生产流程就是生产力,而现在人的智慧也是生产力,包括人文管理,企业文化等对原有产业进行赋能,成为股票市场时间价值的来源。

基于上述判断,他认为,未来A股必然是一个超长期结构性牛市,甚至是牛熊相伴而行。投资中时间的价值越来越重要且越来越难找,找到好的品种并长期持有,成为未来投资的主要办法。

七个行业长期增长空间巨大

邬传雁认为当下及未来较长期内,投资思维需要由过去对经济总量增长的依赖过渡到对经济质量提升的把握,坚定看好长期受益于人口老龄化和多重新技术快速进步背景下的创新药(及器械)、传媒高端内容、电子、光伏、云计算、新零售、职业培训等七个行业的长期增长空间。

一是创新药(及器械)。创新药主要针对人口老龄化过程中出现的各类疑难杂症,是一个高度市场化和在国内国际上都存在强需求的行业,是未来很长时间内的朝阳行业。

二是传媒的高端内容,主要是指对人们的心灵境界有提升作用、能长期吸引人们阅读(或观看)的书籍、电影、动画片等,正在变成越来越多国内民众的刚性需求。中国正处于由发展中国家向发达国家转型的过程中,民众文化素质的普遍提升是必然的事件,此过程需要大量的高端内容。

三是电子行业。绝大多数的技术进步会引起对电子的长期刚性需求的大幅度增加,对电子的需求将涵盖社会生活的各个领域:各个行业的自动化、智能化,还有未来的家庭机器人、在家办公的网络、5G的替代、汽车智能化等等都将电子化,电子行业的发展空间难以估量。

四是光伏行业。全球大多数企业有做强做大的目标,但随着全球经济持续增长,总体面临的能源紧缺和环境污染的形势越来越严峻。光伏行业能在全球范围内有效缓解经济持续发展带来的能源紧缺和环境污染双瓶颈。

五是云计算。云计算是一种促使企业及个人加强自身长板,同时实现优势互补、资源共享的经营模式和思维模式,有别于过去传统的补短板的经营模式和思维模式,它正在对绝大多数行业进行效率上台阶式的改造和升级,这个行业正在成为一个发展空间大、发展周期长的行业。

六是新零售。多项新技术,包括人工智能、云计算、大数据等对传统的大消费进行技术赋能,正在形成新的具有长期发展前景的消费零售行业。

七是职业教育。当前社会技术进步的速度在加快,企业和行业的平均寿命在缩短,而人类的寿命却在延长,这就意味着人们的职业生涯将会发生改变的概率加大,很多人在人生中需要不断地充电、转换职业,这就涉及一个再就业培训的巨大增量,所以未来全世界非常宽泛的教育体系的空间将非常大,尤其是职业教育。另外,教育培训的不仅是知识和技术,还有人的思维模式和价值观,这些新的培训内容在未来长期的需求都会大幅度增长。