基金50|富国基金朱少醒:关注恐慌情绪带来的估值折价

他投资的重心落在具有“伟大的成长性”的公司。

市场上并不乏“十年十倍”的基金,但富国天惠的罕见之处在于,它成立近15年以来一直由同一个基金经理管理,且15年来风格清晰稳定,自下而上寻找高质量成长股,并进行均衡配置。

这位基金经理便是朱少醒,现任富国基金副总经理,分管权益条线的投研。他从2015年11月开始管理富国天惠,截至2020年5月26日,富国天惠取得了1376.20%的累计收益率,平均复合年化收益率约为20%。

十年重仓茅台

朱少醒金融工程专业出身,他于2000年6月入职的富国基金,曾历任研究策划部分析师、产品开发主管、基金研究部总经理等,直到2004年才开始接触具体投资工作。2004年6月至2005年8月,朱少醒任富国天益基金经理助理,随后2005年11月担任富国天惠基金经理,一直至今。

15年间,消费品、金融、商业、政府主导投资是朱少醒长期投资的板块,在他重仓的个股中,茅台具有较高的代表性。

私募基金经理但斌以投资茅台名声大噪,遗憾在于缺乏公开交易数据印证;朱少醒虽然不声不响,但他重仓茅台10年的路径清晰可寻。

2006年1季报显示,富国天惠成立后的第一大重仓股就是贵州茅台,占基金净值的比例达9.36%。从2006年初至2012年底的连续七年里,茅台一直位列富国天惠的前十大重仓股。能如此坚守,在公募基金中堪称罕见。

2013年,中央限制三公消费,各地发布禁酒令,高档白酒股票大跌,朱少醒把茅台调出了前十大重仓股。但2016年下半年、2017年下半报至2018年三季度,他又曾阶段性重仓茅台。截至2020年1季度,贵州茅台仍然位列富国天惠的第9大重仓股。

在2013年之后,朱少醒没有能像巴菲特长期拿着可口可乐一样持有茅台不松手,而是变为阶段性参与,这固然存在遗憾,但遍览数千只基金,能重仓茅台累计近10年的实属凤毛麟角。

自下而上寻找“伟大的成长性”

除贵州茅台外,苏宁易购、招商银行、伊利股份、卫宁健康等均是朱少醒取得可观收益的个股,而这些个股毫无例外有一个共同点,重仓时间超过3年。其中苏宁易购、招商银行和贵州茅台一样,是朱少醒早在2006年担任基金经理之初就开始关注的个股。

从担任基金经理时,朱少醒的投资思路就很明晰,并且15年来一以贯之:

在个股选择层面,他坚守成长型基金投资契约,投资的重心落在具有“伟大的成长性”的公司。

早在2006年年报中,他就说:“我们认为具有良好企业基因,治理结构完善,并由高素质、值得信赖的管理层领导的企业中产生这样公司的概率最大。一旦选择到这样的公司,坚定持有、分享企业自身持续增长带来的资本市场复合收益是成长型基金获取回报的最佳途径。”此后的10多年里,他一再重申这个理念。

穿透财务数据的表层,深刻洞察到优秀企业家才是驱动上市公司业绩增长的核心因素,显示出朱少醒在股票投资方面出类拔萃的悟性。纵观国内公募业上千名基金经理,能够掌握这个重要规律的比例不高,且大多需要经过少则两三年甚至更长时间的摸索。

他说:“关于买点卖点的选择,我觉得核心问题在于,定性判断比其他更重要。首先要定性该公司是否为优质资产,若标的公司符合选股条件,做出判断的第一时间就是买点。”

组合配置均衡,不追逐风格资产

在自下而上选择具有良好基因成长股理念的框架下,富国天惠基本放弃了对风格切换和行业轮动的追逐,表现为持股集中度不高、行业或板块分布相对均衡,并且不在某个行业或者风格、主题上做极端的仓位。

朱少醒说:“我更倾向于做组合均衡化,所以不太可能有极端的业绩。如果要做极端业绩,一定要在某些点或者某些地方做极致的包容,而我会回避这些行为。”

由于A股市场风格资产阶段性超额收益明显,在他15年的基金经理职业生涯中,经常会留下“遗憾”。

2007年,煤炭、电力、钢铁等行业表现出色,而富国天惠的配置都低于基准,没有获得超额收益。

2009年,中国经济率先走出V型复苏的态势,上证综指上涨 78.79%,富国天惠的净值增长率为 75.80%。风格资产表现上来看,当年价值类资产的估值大幅修复,全年回报超越成长类风格资产,而富国天惠在成长股上的投资占比很高,风格资产配置的超额收益是负的。相应的在行业配置上,强周期的煤炭、金属行业有更大的估值弹性,在复苏初期超额收益显著。富国天惠在这几个板块上的配置偏低,行业配置的超额收益为负数,最终制约了基金取得更高的收益。

2011年上证综指下跌21.68%,价值类资产相对抗跌,全年回报超越成长类风格资产。而富国天惠在成长股上的投资占比很高,风格资产配置的超额收益为负。

2013是市场风格分化到极致,创业板指数创了成立以来的新高的同时,主板一批公司跌破 2008金融危机以来的新低。富国天惠没有在创业板等小盘风格或高增长高估值风格资产上进行配置型操作,而这类风格资产在2013年超额收益十分显著。富国天惠持仓较多的估值偏低、成长性中等的个股,以及部分周期成长类个股表现较弱,对当年业绩造成了拖累。

尽管每年都存在没有捕捉到风格资产超额收益的“遗憾”,但富国天惠却在2007年的大牛市之后,分别于2011年、2014年、2019年创出单位基金净值的历史新高。

没有逃顶的幸运,能吸取底部砍仓的教训

风格切换与行业轮动飘忽不定,难以把握;大盘周期性的狂躁与低迷,同样猝不及防。从2008年至2018年,在两次大的系统性风险中,富国天惠的持有人都经受了较大回撤的考验。

2008年,在全球金融危机中,沪深300指数全年下跌65.95%。富国天惠在年初的股票仓位高达90.99%(截至2008年3月31日),并一直维持着高仓位。在三季度末,又把仓位砍到了76.80%。朱少醒曾表示,这是他犯过的最大的错误。这使他的基金净值几近腰斩,年跌幅为47.34%。

10年之后,当系统性风险再次来袭时,朱少醒避免了重蹈覆辙。

2018 年,沪深 300 指数下跌了25.31%,创业板指数下跌 28.65%。市场叠加了金融去杠杆和中美贸易摩擦升级的双重影响下一路下行。富国天惠对两者叠加对市场的影响事先预估不充分,维持了较高的仓位,在泥沙俱下的行情中未能更好地应对系统性风险的影响,但是,在三、四季度也一直保持着90%以上的股票仓位,基金净值全年下跌26.96%。

在2018年年报中,朱少醒说:“经过大幅调整后,在现有估值条件下,我们能够筛选出足够数量的好股票进行长期持有。我们并不具备精确预测市场底部的可靠能力,理性的长期投资者应该做的是在市场低迷的阶段,耐心收集具有远大前景的优秀上市公司的股票,等待公司自身创造价值的实现和市场情绪在未来某个时点的回归。”

2019年以来的A股走势,证实了他的判断。

在2020年1季报中,朱少醒表示,从较为长期的时间维度来看,疫情的影响终将逐步消退是个高概率的事情。恐慌情绪带来的估值折价是选股的较好时机。在现有估值条件下,他把精力集中在筛选优质股票上。我们并不具备精确预测市场短期趋势的可靠能力,而把精力集中在耐心收集具有远大前景的优秀公司的股票,等待公司自身创造价值的实现和市场情绪在未来某个时点的周期性回归。

(蓝鲸财经 祁和忠 裴利瑞)