投稿来源：美股研究社
2月18日，国内领先的"在线K-12课后辅导服务提供商"跟谁学公布了其2019年第四季度的财报。数据显示，期内营收9.35亿元人民币，同比增长412.9%;净利润1.75亿元，同比增658.7%，这已经是其连续七个季度实现盈利;此外，总付费人次首度突破百万，由2019年第三季度的82万人次增长至第四季度的112万人次，相比去年同期增长290.2%。
受财报影响，其盘前股价一度大涨超15%，昨日美股收盘涨9.74%。
从同行来看，抢先发布财报的新东方和好未来也在第四季度交出了一份不错的答卷。同样，跟谁学此次财报数据的好看跟第四季度寒假假期分不开。从已经公布的几家在线教育财报来看，它们的股价在步入2020以来均获得了不错的表现。跟谁学也不例外，在本月的早些时候，跟谁学股价更是触及历史新高的40.38美元，市值超94亿美元。直至本月12日结束连日涨幅，下跌6.2%。
不过，财报公布后股价的再次反弹，也表明了资本市场对跟谁学表现出来的一些信心。实际上，股价的上涨，也跟国内的疫情存在一定联系。毕竟，受疫情影响全国学校已经延迟开学，间接推高了网课的价值。不过，透过跟谁学的这份财报以及一些市场动作，美股研究社认为其还存在诸多需要克服的挑战。
营收净利润强劲增长，总付费人次首次突破百万
财报显示，在截至2019年12月31日的四季度内，跟谁学实现净收入9.35亿元，同比增长412.9%。
据跟谁学最新公布的财报数据显示，截至目前，已连续5个季度实现收入增长超400%，分别为437.7%、473.8%、413.4%、461.2%、412.9%的速度增长，是在线教育行业乃至于整个教育行业中增速最快的。与瑞星咖啡一起成为中概股当中的增速之王。
从利润方面来看，季度内，净利润从去年同期的2297万元人民币增至1.745亿元人民币，同比增长658.7%;非美国会计准则净利润从去年同期的2760万元人民币增至1.978亿元人民币，同比增长616.7%。其业绩已持续7个季度实现规模盈利。
跟谁学主打的在线大班课模式被认为是其能实现盈利的主因。仅需支付一名教师的课时费，就可收取数百甚至上千名学生的学费，毛利率也因此提高。2019年第四季度，其非GAAP毛利率由去年同期的68.3%上涨至79.7%。从全年来看，其非GAAP毛利率也从去年同期的64.1%上涨至75.4%。
学生数据方面，截至2019年12月31日第四季度，总付费人次达到112万，同比增长290.2%;不过，总付费人次的提升跟市场营销分不开。期内，跟谁学营销费用由去年同期的5820万元增加至4.42亿元，占比约为营收的47%。2019年全年，其营销费用达到10.4亿元，而去年仅为1.22亿元，全年营销费用在总营收中所占比重达到49%。
其他方面，现金、现金等价物、短期投资和长期投资合计余额为27.357亿元人民币。对于下一季度的业绩展望，跟谁学表示2020年第一季度公司净收入预计将在10.86亿元至11.06亿元之间，同比增长303.4%至310.8%。
综上所述，2019年四季度跟谁学的财报表现尚佳，营收和净利润均保持了高速增长，连续实现几个季度的双增长更实属不易。资本市场对其财报表现满意，引得其盘前股价暴涨超15%。从整个在线教育市场来看，这样的增速可以说是一枝独秀。毕竟，在过去的一年里在线教育市场并不是很乐观。虽然有好未来和新东方在第四季度均实现了盈利，但业内仍旧有很多的平台未能实现盈利，比如51talk、vipkid等。这也是跟谁学能够在众多平台中脱颖而出吸引投资者的地方。不过，在跟谁学高营销投入与团队变动之下，跟谁学想要继续"高增速、低成本"，难度也会更大。
行业竞争加剧，拔高获客成本
获客成本的逐步走高这已经成为业内不争的事实。
最新财报显示，2019年第四季度，跟谁学的净利润为1.745亿元，同比增长658.7%。尽管其已经连续七个季度实现盈利，但我们可以看出这背后是高昂的营销成本。数据显示，本季度的营销费用为4.42亿元，占营收比重约为47%，相比去年同期的5820万元，大幅增长。上个季度，净利润190.2万元的背后，营销费用更是高达2.2亿元，同比增长548.8%，占总营收的39.6%。2019年全年，营销费用高达10.41亿元，要知道，上年度的营销费用仅1.22亿元，全年营销费用在总营收中所占比重达到49%。。可见，营收激增的背后，营销费用也不甘示弱。而在当前在线教育市场竞争激烈的背景之下，为了扩大用户基础和提升品牌，营销费用还存在进一步走高的可能。
不过，我们看到了四季度跟谁学的总付费人次达到了112万人，同比增长290.2%。巨额的营销费用还是换来了不断增长的付费人次。值得注意的是，作为老对手的好未来、新东方同样在四季度收获了一批"粉丝"。同期，好未来的长期正价课总人数231.8万，同比增长66%;而新东方季度内参与学科辅导和备考课程的学生总数同比增长63.3%，至379万人。相比之下，跟谁学的112万仍不及二者。
而且业内的竞争对手远不止这些头部企业，还有掌门一对一、猿辅导等在线教育平台，他们在市场上军扮演了重要的角色。而且在线教育的一对一，就要数掌门一对一了，在资金支持下不断扩张，预计目前行业内很难跑出下一个掌门。
在行业竞争愈加激烈的背景下，获客成本的逐步走高这已经成为业内不争的事实。毕竟，除了在市场花费营销费用之外，还需要对内做到产品的升级优化以吸引更多的学生，同时在师资方面也需投入更多的资金，财报中明确表示，营销费用的增长也跟销售和市场人员的薪酬增加有关。
值得一提的是，跟谁学之所以能够一直盈利，很大一部份的原因是其极其聚焦的商业模式，也是跟谁学做得最正确的事。跟谁学没有做线下，也没有做小班课，而是完全聚焦在线直播大班课。虽然线上大班课的规模效应更明显，毛利率从也更高，但营销费用更高。比如，一个主讲老师面向500-2000名学生，一个辅导老师覆盖300-400个学生，摊薄教师成本，减少了房租、水电成本，利润率较高，主要成本便是在获客成本，教学质量+后端运营体系决定了续费率。在大班作为线上主流的同时，所有巨头已形成加码大班课的共识，市场扩张迅速，新参与者入局、旧参与者加码投入，竞争加剧的背后，又会拔高成本支出，形成目前行业内的一个循环。
受季节性因素的影响，运营利润率波动较大
身处教育市场一个很难回避的问题便是业绩逃不过季节因素的影响。
分析师沈楠说过，影响线上教育公司运营利润率的季节因素完全不同于线下。在线下市场，夏季和冬季的利润率最高，因为教室利用率高。但是对线上教育公司而言，尤其是在大班课业务上，二季度和三季度是公司营销投入最大的时段，到了四季度所有课程都会恢复正常价格。同时三季度积累的招生基数，也会令四季度的加报课程数量出现增长。因此四季度的促销活动通常并不多。明显的季节波动运营利润率也随之变化。
跟谁学Q3的财报显示，三季度运营亏损金额1081.5万元，而上年同期的运营利润为10万元，这两个数字间的差距用天壤之别来形容也不为过。而影响运营利润率的关键因素又得回归到营销方面的投入。跟谁学三季度的毛利率为72.8%，由于大班课程的规模经济效应，我们看到四季度的毛利率也得以上升至79.7%。当然，这也意味着跟谁学做了不少的营销投入。上文我们有讲到，本季度的营销费用由去年同期的5820万元增加至4.42亿元，较三季度的3.3亿元同样大幅上升。波动的运营利润率，给全年的盈利预期又会带来诸多不确定的影响。
在线教育监管落地，政策的趋严给业绩带来不确定性
随着在线教育市场的不断扩大，机构监管也在不断加码。去年7月份有关部门印发的《关于规范校外线上培训的实施意见》，对学科类线上培训活动提出了规范方案。在此之后，各大地方政府都提出了相关法规和意见。在费用收取和师资力量方面提出了更多规范的要求。9月份，教育部等十一部门又联合印发了《关于促进在校教育健康发展的指导意见》。监管政策的加码，给跟谁学的业绩将带来不确定的风险。
上个季度的财报显示，三季度内跟谁学的递延收入余额为7.783亿元人民币，较上年同期的2.720亿元人民币增加186.1%。四季度，跟谁学的递延收入余额为13.376亿元人民币，较2018年12月31日的2.720亿元人民币增加391.8%。随着有关部门对预售学费、联报政策方面的趋严，跟谁学的递延收入必将受到影响。随着有关部门对在线教育监管力度的加大，还会带来更多的未知风险。因为未来的在线教育行业很有可能会面临新的监管环境，从而影响业绩表现。
作为赛道上的稀缺资产，跟谁学仍有乐观的上升空间
尽管跟谁学还有诸多潜在的困扰，但跟谁学相较于同行很多未能盈利的公司而言，到底还是具备了一个很大的一个优势。从行业来看，也将赋予其更多的可能。目前，K12在线渗透率仍低，在线大班2019年10亿规模，预计到2023年成长至1515亿元，5年CAGR88.6%。在未来的K12市场，跟谁学也仍然存在无限的可能。毕竟，作为跟谁学的核心业务，K12在线直播大班课仍保持高速发展，付费人次同比增长410%，收入同比增长468%。
而眼下的跟谁学仍处于营收利润爆发的成长期，可以说是赛道上已经盈利且高速增长的稀缺资产，处于较好的投资节点，也正因为如此，才被投资者们纷纷看中。当前受新型冠状病毒引发的肺炎疫情影响，全国多省市禁止培训机构提供线下辅导，对于跟谁学这样的在线教育机构而言，更是发挥了有效作用。此外，跟谁学在本月5日发布公告称，公司已经完成在河南郑州多宗商业地产的收购，总价3.338亿元，计划建三栋办公楼用于业务运营，预计在今年下半年投入使用，我们看到了跟谁学对未来表现出的乐观态度。
不过，话说回来，在线教育的这个行业还没走完，行业爆发增长，仍处于风起云涌的变化期。而且跟谁学在小学业务上积累不足，扩张受阻，而直播大班课市场天花板存在低于预期的可能，也为未来营收、净利润增长不达预期多添了几分风险，这从跟谁学对下一个季度的业绩指引便可窥得一二。再者，赛道上的对手仍旧在不遗余力，随着资本的涌入，烧钱的时代仍未终结，同样存在弯道超车的机会。总而言之，目前的在线教育赛道格局未定，挑战与机遇并存，即使跟谁学当前属于赛道上稀缺资产，但也不能过于乐观。