风云君的老熟人凯迪生态（000939.SZ）目前正面临困境，其具体表现在以下四个方面：（1）上市公司拖欠燃料供应商燃料款，这造成最近的半年中经常发生燃料供应商封堵公司大门的情况；（2）拖欠了员工半年的工资；（3）由于缺乏资金，其大部分电厂已经停工，公司无法产生经营性现金流；（4）上市公司债务违约问题始终得不到解决。

（图片为燃料供应商前去凯迪生态总部讨要燃料供应款情况，来源：网络）

在此情况下，上市公司拟通过引入有实力的第三方机构实施资产处置、债务重构、股权重组等联合重组工作来化解公司的债务危机。基于对燃料商（其中很多都是农民伯伯）、员工、债务投资人和生物发电高科技事业各方面利益的考虑，风云君非常希望凯迪生态能够尽快解决资金问题，重新走上正常经营轨道。

但是通过对公开资料的研究，我们发现凯迪生态本次的重组似乎缺乏诚意。凯迪生态在寻求重组对象的过程中，依然贯彻着多年以来形成的信披不透明原则。我们认为上市公司这种做法不利于增强二级市场投资者的信心，也会让那些与凯迪生态重组相关的并购基金的潜在投资者畏首畏尾。

一、不满一个月的董事长和诡异的董事会决议

1、任期不满一月的董事长

2018年7月4日深陷困境的凯迪生态迎来了一位新的董事长唐宏明，根据上市公司公告，1963年出生的唐宏明先生自1993年起就在凯迪生态担任高管；2004年11月至今，唐宏明一直担任凯迪生态董事。除此之外，唐宏明还是凯迪生态控股股东阳光凯迪的董事。

这仿佛给人一种感觉，就是在危难关头，凯迪方面终于请出了一位老资格的人物来稳定军心，但是从事后结果看，这位临危受命的董事长好像并没什么实权。

2018年8月1日凯迪生态发布公告称，公司董事长唐宏明因个人原因无法履职而辞去董事长职务，辞职后唐宏明继续担任公司董事。尽管任职不到一个月，但是唐宏明担任董事长期间发生了几件有趣的事情能证明我们前文说的，这个董事长虽然资格老，但是没有实权。

2、睁眼继续说瞎话

上市公司在7月12日召开了媒体见面会，在正常情况下媒体见面会的发言人都应该是上市公司的董事长或者实际控制人，再不济总是上市公司的其他高管，但是凯迪生态媒体见面会的发言主体为当时未在上市公司担任高管、董事的陈义龙。

那么，陈义龙是否为上市公司的实际控制人呢？答案是否定的，上市公司2017年年报称，公司报告期不存在实际控制人，见下图：

我们很难理解一个既非上市公司实控人，又不是上市公司的高管、董事的人员在如此重要的媒体见面会上抢先发言并表达“沉痛”心情、并全力以赴化解危机的内在逻辑，抑或他才是躲在幕后操控者？

当然，有关这一点上市公司是不承认的，上市公司公告直截了当的说，陈义龙不在上市公司任职，不干预董事会任何决策。

3、一度消失的五十七次董事会决议公告

我们知道，目前对凯迪生态进行重组的机构叫做“中战华信”，这是由凯迪生态第八届董事会第五十八次会议所决定的。

2018年7月31日上市公司召开第八届董事会第五十八次会议，会议由时任董事的唐宏明主持。根据上市公司公告，唐宏明既在7月31日召开了第五十八次会议，又在同一天交出了辞呈。根据上市公司公告，我们只能认为唐宏明先辞职，再召开的董事会，其逻辑让人深思。

第五十八次董事会以3票支持，1票反对，1票弃权的表决结果通过了《关于重大重组和资产出售框架协议的议案》。有关两位投反对或者弃权票的董事的不支持理由我们在后文中会说，这里要说的是其中弃权票正是来自会议主持人、时任董事（或董事长？）的唐宏明，惊不惊喜、意不意外。

当然，更令人感到惊讶的是，在五十八次董事会召开前，我们以传统方式，从公开途径查找到了一份疑似为五十七次董事会决议的文件，如下图所示：

（来源：通过公开途径查找；文件内容真实性请读者对比我们马上要提到的“正式文件”进行判断）

这份“董事会文件”显示，在第五十七次董事会中，董事会以全票通过了东方前海的重组协议。那么问题来了，我们上面图片所展示的文件是“真实”的吗？是不是什么技术达人靠作图软件PS出来的呢？如果上述文件是真实的，那这份被董事会全票通过的重组方案为何没有被执行呢？

目前，先从第一个问题开始研究。

4、迟来的“公告”（一）

2018年8月16日，凯迪生态发布《关于补充披露第八届董事会第五十七次会议决议的公告》，这份“正式公告”显示，时任董事长的唐宏明召开了第五十七次会议，在本次会议中，凯迪生态的5名董事以全票通过了东方前海的重组协议。

(来源：上市公司公告，这份正式公告显示，凯迪生态的公告时间还复制错了）

比较本图的内容和我们上面图片内容，我们的读者可以发现两份文件的内容几乎完全相同。这也意味着凯迪生态董事会确实曾经以全票通过了东方前海的重组协议，并且凯迪生态方面始终捂住了该份文件，直到20天之后才公布。

同时，该文件公布的时候，被董事会全票通过的重组方案由另一份董事之间存在争议的方案所代替。

那么，该份决议为何没有执行呢？

5、来自财经媒体的补刀（一）

根据某采访过唐宏明的财经媒体报道，凯迪生态董事会全票通过的东方前海重复方案之所以被换掉，是因为“东方前海资产重组这个方案陈义龙不同意”。

如果上述采访和报道是真实的，那么一个显而易见的问题是，陈义龙——这位在当时既不是上市公司实际控制人，又不是上市公司董事、高管的人员凭什么能否否定董事会全票通过的决议呢？

凯迪生态的内部管理是怎么样的呢？本文1-（2）对上市公司公告截图中显示，上市公司称“陈义龙不在上市公司任职，不干预董事会决策”。我们由此得出结论：凯迪生态的公告文件和我们本段引用的财经媒体是矛盾的！

6、证监会调查和陈义龙的“出山”

接下来连续发生的两件事情，也许是解开矛盾的关键。

2018年8月8日，凯迪生态发布选举董事长兼总裁的公告，公告称1959年出生的陈义龙将接替唐宏明出任凯迪生态的董事长兼总裁。这位被认为是终极BOSS的人物从幕后走到了台前，也终于可以“名正言顺”的为上市公司出谋划策了。

8月14日凯迪生态发布公告称，凯迪生态收到大股东阳光凯迪通知，阳光凯迪于前一日收到中国证监会调查通知书，阳光凯迪因涉嫌信息披露违规被立案调查。

而在此之前，在今年的5月4日和5月7日，公安机关与证监会先后对凯迪生态2015年的重组和上市公司涉嫌信披违规展开了调查。

7、财经媒体再补刀（二）

而对于陈义龙或早已干预上市公司经营的问题，另一家财经媒体也成功补刀。该媒体称，在今年7月2日凯迪生态复牌交易前，陈义龙拿下了一份“重组协议”并将该协议带去深交所申请停牌。

根据此财经媒体的报道，最初试图参与凯迪生态的公司叫做深圳前海燚坤，该公司的股东为两名自然人，前海燚坤的注册资本也仅有1000万元。我们在后文会再次介绍这个叫做“前海燚坤”的公司。

（来源：媒体报道截图）

按照上述报道逻辑，我们怀疑陈义龙至少在今年6月26日之前就介入了上市公司的重组活动，并于7月26日之后的几天否定了东方前海的重组议案。

这与上市公司信披提到的“陈义龙不在上市公司任职，不干预董事会决策”严重不符。

8、夺路而逃的内部人

说起对凯迪生态前景的评估，风云君猜测绝大多数人都没有李林芝了解。

李林芝，1968年生，法律和工商管理硕士研究生。2004年起在凯迪相关公司任职，2007年起担任阳光凯迪副董事长，2009年起担任凯迪生态董事，2013年起担任凯迪生态董事长，并于今年6月30日辞去了与上市公司有关的一切职务。

风云君查询东方财富高管持股变动数据发现，李林芝的配偶吴丰华与子女李梓豪分别于今年8月10日抛出凯迪生态2.6万股和3.72万股，套现约7.5万元。

我们的文章经常出现某上市公司高管在公司股价高企时套现离场，像李林芝配偶和子女这种在股价连续跌停开板后卖在地板价的情况还真少见。

凯迪生态今年的最低价为1.16元/股，而前董事长李林芝家属的卖出价为1.18元/股。前董事长的家属在股价接近地点时卖出，应该能反映出内部人员对公司信心不足的情况。

9、迟来的公告（二）

作为第一大部分的最后一小节，我们将要告诉读者，凯迪生态的信披质量并非是公司陷于困境后才开始的。

2016年12月27日，凯迪生态、中盈长江和阳光凯迪签订《三方抵账协议》，该协议将上述三家公司的三角帐一起抹平。根据协议签订日期，该笔交易本该在2016年年底披露，但是现实情况是，该笔协议直到2017年11月5日才进行披露。

上述事件证明凯迪生态的信披随意性早已有之，并且该笔三角帐之间还有一个有趣的地方，就是三角帐的相互双方所欠的钱接近到“元”为单位，如下图。我们的读者可以欣赏一下：

二、三家LP公司

我们在上一部分提到过根据凯迪生态第八届董事会第五十八次会议决议公告，上市公司通过了中战华信重组凯迪生态的公告。但是在本次会议上，有2位董事没有投赞成票。

那么这两位董事没有投赞成票的原因是什么呢？以及凯迪生态选择的重组对象资质如何呢？

1、 董事不赞成的理由

董事王博钊反对理由如下可以归纳为5个方面：中战华信实力存疑，尽调时间至9月30日过于漫长，第一年管理费由凯迪承担是否合理，凯迪初步将出售资产定价为140亿元的资产初步估值定价是否有依据，协议签署前后是否可以支付一定款项用于恢复生产。

我们前面提到，董事唐宏明投了弃权票，其弃权理由大致可以归结为三个方面：对中战华信背景存疑，对募集产业基金收购资产可行性存疑，重组框架未涉及提供流动资金已解决员工工资、燃料欠款以及恢复电厂生产的问题。

王博钊的简历显示，其早年出身于投资公司，目前既开办了自己的投资公司又担任其他公司的投资部执行董事，对资产评估相关方面拥有专业的知识。而唐宏明我们之前说过，是凯迪系的老人，这次能不随波逐流的投赞成票还是值得称赞的。

从两位董事的各自的理由可以看出，董事拿到的文件没有显示凯迪生态将一篮子资产定价为140亿元的依据，该重组方案也没有为上市公司提供流动资金的计划。

我们接下来将依据公开信息介绍涉及本次重组的各家机构的情况。

2、上海斯能

根据2018年8月2日凯迪生态发布的《筹划资产出售的提示性公告》，上海斯能作为LP将购买凯迪生态的风能资产，该资产初步定价为12亿元。

我们认为，上海斯能是唯一一家可能有实力作为LP参与重组的机构，其最近三年的财务状况以及经营业绩如下表：

但是，上海斯能身上并非没有疑点，比方说上海斯能的财务报表显示其在2016年营业收入为0的情况下，却获得了超过5800万的营业利润；而在2017年上海斯能同样在只有1800万的营业收入的情况下，取得了8500万的营业利润。

根据凯迪生态披露，上海斯能能取得上述业绩的原因是其拥有大额的营业外收入，一个常年靠营业外收入撑起的公司总是不大符合常理。

3、前海燚坤

根据《资产出售提示性公告》，前海燚坤将作为LP购买凯迪生态的杨河煤业资产，该资产初步定价为10亿元。

我们在前文提到过前海燚坤这家公司，这家公司是由2个自然人股东组成的小公司。我们怀疑前海燚坤的实力，其股权结构如下图。另前海燚坤没有披露其财务和经营情况：

附带说明一点，上市公司错误的披露了前海燚坤的股东信息，根据国家企业信用信息公示系统，前海燚坤的股东信息应该为下图所示：

前海燚坤没有披露其财务状况，但是我们可以通过其股东情况窥知一二

 

股东宋正荣只有1家公司，就是2016年才设立的前海燚坤，显然不是什么有实力的“大老板”。

股东张华拥有三家公司，其中除了前海燚坤注册资本达到1000万（当然1000万也不多）外，其他两家公司则是少的可怜：

此外我们怀疑前海燚坤这家公司甚至是他人代为注册的，比如前海燚坤的注册邮箱为 1209980556@qq.com，而该QQ的信息显示这是一个代为注册公司的邮箱，如下图所示：

除此之外，根据天眼查信息，这位注册资本仅为1000万元（注意，其要参与的是一个10亿元的重组项目）的“小公司”至今实缴资本还是0。

 

从任何角度来说，我们都不认为该公司有资质作为一个总价为10亿元项目的LP。

4、山东水发

根据《资产出售提示性公告》，山东水发将作为LP购买生物质电资产，该资产初步定价为22.6亿元。

山东水发于2015年12月25日成立，其2年一期的财务状况如下表：

 

我们发现山东水发自从第一个经营年度起（不计算2015年，因为没披露），其资产负债率就奇高，2016-2018两年一期的资产负债率分别为90.9%、92.18%、92.28%。

山东水发自设立起，就不断通过债务进行融资。更令人惊讶的是，随着其资产规模的扩大，其资产负债率在不断上升。并且在2年一期的报表中，经营活动现金流和投资活动现金流从没有出现过正值。

我们认为，一个总资产规模仅为16.7亿、且资产负债率达到92%的企业不适宜做总价22.6亿元资产的LP。

凯迪生态剥离的生物电项目很可能需要大量的资金投入，其更适用于股权融资而不是债权融资。

结束语

本文第一部分介绍了凯迪生态一位临危受命但是只干了1个月的董事长和他在任前后，上市公司选择中战华信作为重组对象的故事。上市公司最终为何舍弃东方前海而选择中战华信至今仍是个谜。

我们下一部分介绍了凯迪生态本次重组三个LP的信息——如果读者对LP这个缩写感到困惑，大可以理解为，LP在本次重组的任务是提供资金。

可是根据我们的分析，除了上海斯能——也存在一定的疑点外——另外的两个LP从财务数据上没有能力参与任何超过10亿元的重组项目。

在下篇文章中，我们将对本次重组的GP中战华信做一个介绍。