日前，联通集团A股公司中国联通（600050.SH）连发27项公告，披露了备受瞩目的联通混改方案。根据公告内容，联通依旧采用“新股发行+老股转让+股权激励”的方式，引入四大类战略投资者，与此前撤回的公告几乎一致。

具体而言，联通拟向战略投资者非公开发行不超过约90.37亿股股份，募集资金不超过约617.25亿元；由联通集团向结构调整基金协议转让其持有的本公司约19.00亿股股份，转让价款约129.75亿元；同时向核心员工首期授予不超过约8.48亿股限制性股票，募集资金不超过约32.13亿元。上述交易对价合计不超过约779.14亿元。

随着这批公告的发布，外界对于中国联通混改方案的种种疑虑正逐一消解。其中，联通同时引入BATJ这样重量级的中国互联网巨头企业在互联网圈掀起了一阵热议高潮，甚至被认为是国企开始向互联网妥协的征兆；与之相关的评论早已铺天盖地，本文不再赘述。

尽管联通集中发布的公告已解开了市场的部分疑虑，但联通混改方案为何能拿到证监会“特批”，方案对通信业另两大巨头移动和电信的影响如何，以及股权激励方案能否成功执行等问题仍尚待解答。

证监会给联通“开绿灯”，属于“特事特办”

回顾本次联通混改方案的落地过程，可谓是一波三折。在方案最终正式落地之前，中国联通对外发布了第一版混改方案，但很快联通便接连经历了方案撤回、被质疑与定增新规相悖等风波。

业内普遍认为，联通撤回公告后，可能会对定增股份比例及价格做出调整，然后再行发布。不过，联通发布的终版混改方案与第一版几乎无异。终版方案落地时，中国证监会也宣布中国联通混改涉及非公开发行股票事项作为个案处理，适用2017年2月17日证监会再融资制度修订前的规则。这意味着，联通混改方案的正式出台得到了证监会的“特批”支持。

证监会对此解释称，“证监会认真学习贯彻落实党中央、国务院关于深化国有企业改革的决策部署，深刻认识和理解中国联通混改对于深化国企改革具有先行先试的重大意义。”中国联通方面也表示，公司在国家发展改革委等部门的指导下，制定了混改方案，同时就混改涉及的非公开发行股票事项与中国证监会进行了沟通。

对此，电信专家项立刚指出，这不是说证监会给联通“开绿灯”，而是发改委等部委共同促进首批国企混改尽快落地的结果。联通混改作为首批混改试点，一直是由中央推动，具有重大意义和极强的特殊性，这次混改方案对再融资新规的突破，算是“特事特办”。

同时，项立刚对蓝鲸TMT表示，这一情况具有可复制性。“如果其他国企混改也需要特批，也不排除有通过的可能，但是一般的企业改革肯定拿不到特批。”

不过，电信观察家、DCCI互联网研究院院长刘兴亮对此持有不同看法。刘兴亮对蓝鲸TMT称，“短期来看，国企混改突破现行法规的情况很难复制；即便有，也是几年以后的事。”

在刘兴亮看来，联通混改的特殊性在于其是首批国企混改试点单位，是第一个整体混改的试点企业，如果换做其他国企成为首批试点单位，也会享受“特批”待遇。

电信或将承压，短期内难以撼动移动地位

在联通混改方案发布之后，有关未来电信业三巨头的竞争格局将发生调整的言论开始出现，甚至有观点认为，联通将奋起直追、赶超中国电信甚至直追中国移动。

众所周知，近年来，尽管中国电信业始终三分天下，但中国移动一家独大的格局十分明显。无论是业绩表现还是用户数，移动一直上演着“大象快跑”的故事。反观中国联通，已连续多年在业绩表现和用户数方面垫底。

以最新的统计数据为例，今年上半年，中国移动4G用户数为5.94亿户，中国电信为1.52亿户，中国联通为1.39亿户。换言之，中国移动稳居首位，中国联通和中国电信基本相当，两者相加都不及移动一半。

值得一提的是，三者在营业收入、利润表等方面的表现也同样如此。

谈及联通混改是否对电信和移动构成威胁时，项立刚表示，目前还只是联通混改方案刚刚出台，不足以凭借一个方案谈对整个行业的影响。他表示，只有在联通混改方案开始执行，并进展顺利、取得较好成绩的情况下，才能谈影响。

刘兴亮则认为，由于中国移动体量巨大，与联通不在一个量级，联通混改对中国移动的影响不大，短期内移动一家独大的地位不可动摇。而中国电信与联通体量相当，联通混改可能对电信在心理及业务发展方面产生一定影响。

中国移动董事长尚冰在中期业绩发布会上也表示，不会因为中国联通引入腾讯、阿里混改感到慌。

股权激励门槛高，2年解锁难度大

按照惯例，股权激励计划往往意味着激励对象收益丰厚，在A股市场上，不乏因股权激励而出现的造富神话。对中国联通而言，在上述方案中，力度颇大的股权激励计划也成了本次混改的亮点之一。

根据公告内容，联通首期实施限制性股权激励的对象并非面向所有员工，而是最多不超过7550人，惠及“核心管理人才”和“专业人才”，占员工总数约3%。在股份数量方面，联通计划向上述激励对象授予7.63亿股股份，加上预留的8478万股股份，联通用于股权激励的总股数为8.48亿股，占总股本的4%。至于价格，中国联通将员工激励股票价格定为3.79元/股；与其停牌前一个交易日7.47元/股的收盘价相比折价近五成，几乎相当于对折定价。

总的来说，中国联通本次股权激励计划可以用“量大价优”来概括，不可谓不诱人。考虑到联通近年来的业绩情况并非十分优异，公司能提供如此大力度的股权激励计划，让不少业内人士感到意外而羡慕。

不过，被激励员工想要成功渡过锁定期，然后行权和销售，还有一道不低的门槛。据悉，该方案有效期60个月，其中限制期24个月、解锁期为36个月；若要达到解锁条件，则需完成业绩对赌。这对于连续多年利润微增甚至亏损的中国联通而言，显然是有较高的难度。

据悉，联通公司2018年的收入、利润是第一个解锁期的解锁条件，满足该条件可以解锁40%限制性股票。根据要求，联通2018年利润总额则要达到87.68亿元，与2016年利润总额5.81亿元相比增长了14.1倍。同时，第二个解锁期要求2019年利润总额不低于172.18亿元，比2016年增长28.6倍；第三个解锁期要求2020年利润总额不低于253.5亿元，比2016年更是增长了42.6倍。

对于联通的股权激励计划，项立刚认为，其定价在合理的范围之内，对员工具有较大的诱惑力，对于留住核心员工有很大帮助。但最终授予的股份能否成功行权和销售还有很多限制，这对联通提出了很高的要求。

电信行业资深分析师付亮对蓝鲸TMT表示，当前，对联通公司而言，如何平衡好激励股份在核心员工队伍中的分配也显得极为重要。由于这涉及整体运营者的利益，一旦分配失衡，将很大程度上影响联通股权激励计划的执行。