经历调整之后,债市机会仍需耐心等待

今年权益市场的投资机会值得关注,高股息蓝筹依然具有不错的配置价值。

2016年4季度以来,债市出现了一波明显调整,市场的波动率显著升高。黑天鹅事件迭出,这也使得债市的尾部风险相较于往年显著提高。博时基金副总裁邵凯认为,在波动和风险双双提高的2017年,债市需要在耐心中逐步等待市场机会的降临。

宏观经济企稳有赖于劳动生产率提高

货币政策方面,目前金融去杠杆依然是央行的货币政策核心,需要继续警惕金融去杠杆的深化依然有可能带来流动性冲击下的利率超调;汇率方面,美联储的加息进程和川普新政依然具有较高的不确定性,并且国内的实体回报率依旧偏低,人民币贬值和资本流出的压力在中期内依旧大概率会持续存在,这使得汇率对利率的制约也将持续,随着汇率市场化和金融市场化程度的不断提高,国内金融市场对汇率波动的适应能力也会提高;通胀方面,预计通胀中枢在2017年会有所上行,但整体的通胀环境是较为温和的。2017年预计食品项表现相对较弱,比较大的不确定性源自于非食品项,尤其是与油价相关的非食品项,需要密切关注。

从经济基本面上看,邵凯认为:“从中长期看,宏观经济企稳的基础尚不牢固,实体经济投资回报率偏低的局面并没有改变,这就要求供给侧改革的进一步深化。宏观经济的企稳需要新兴产业的培育和实体经济投资回报率的持续复苏,不能依赖于行政管控和短期的补库周期,而有赖于供给侧改革带动的劳动生产率提高。”

全球货币政策逐步从宽松的状态退出

继英国脱欧后,近期法国大选等事件,刺激了欧洲的国债收益率攀升。邵凯认为法国勒庞等右翼领导人当选可能性的提高,提高了市场对欧盟解体的预期,这在一定程度上刺激了欧洲国债收益率的上行。但政治因素可能并不是驱动欧洲国债收益率的主要因素,全球流动性二阶拐点的到来,可能对欧洲债市的影响更为深远。可以看到,2016年最重要的拐点就是全球货币政策开始逐步从之前超宽松的状态退出、逐步开始正常化的过程,当然这并不是传统意义上的紧缩过程,这使得全球利率水平的定位都开始出现相适应的调整过程,带动全球的收益率在2016年的下半年都出现了显著的回升,这对于欧洲的债券市场的影响也是显著的。

从国际债市上看,美国债券收益率对中国债市的影响最大。由于人民币主要是盯住美元的,中美利差的扩大,会增大人民币的贬值压力和资本外流压力,进而约束央行的货币政策,带来流动性的收缩压力。但当前中美利差已回归至2015年年初的位置,相对而言由此带来的人民币贬值压力有所缓和,这有利于阶段性地改善国内的流动性环境,放松央行货币政策所面临的汇率约束。但考虑到美国货币政策正常化的进程可能会推进较快,对于国内货币政策和债券市场的约束会在中期内持续存在。

防控风险警惕黑天鹅

博时基金认为,2017年债市黑天鹅需关注以下宏观风险:流动性风险,银行委外资金在MPA考核的压力下,也有较大的回抽压力,这有可能引致流动性冲击的超预期;汇率风险,如果美联储加息进程和特朗普的财政刺激计划超预期,有可能引致美债收益率和美元指数的大幅上行,导致人民币贬值预期的再次上升。人民币贬值预期的上升,一方面会制约央行货币政策的放松空间,另一方面则会增大资本外流压力,这对国内流动性和债券市场都是不利的;信用风险,今年宏观政策非常罕见地弱化了增长目标,对于资产泡沫和金融风险的防控显著提升,并且可能在政策上主动引导一部分非系统性风险的释放。从这个角度看,相关行业和主体的信用风险暴露依旧是最大的潜在风险所在。

整体应对上,邵凯提出,应提高对潜在流动性风险的预判和防控,严格对信用风险的防控。债券组合不能一味追求收益,必须根据不同组合的特征在流动性和收益性之间找准平衡,对市场流动性可能出现的极端情况有提前的预案准备;对宏观政策弱化增长目标需要引起高度警惕和重视,以长周期的“退潮”视角来审视行业和发行主体的信用资质和资金链变化趋势。

可配置权益市场及高股息蓝筹

投资方面,邵凯认为,今年权益市场的投资机会值得关注,并且高股息蓝筹依然具有不错的配置价值。

从企业盈利上看,在补库存周期下,企业的名义利润已出现显著的复苏,企业名义利润的复苏有利于股市的表现;从估值上看,当前高股息蓝筹的估值依然较低,股息率也具备不错的吸引力,高股息蓝筹依然具有较高的配置价值。

从宏观的视角着眼,伴随全球货币政策正常化的逐次展开、以及考虑到全球的实体回报率依旧会在较长时期内维持在较低水平,这使得具备稳定现金流的资产会持续受到资金追捧,而由过往超宽松流动性支撑的高估值高溢价资产则可能面临持续的估值压力。在经过前期的大幅调整之后,债券的绝对收益率水平出现了显著的抬升,对于低风险偏好的资金而言,当前的债券市场也开始逐步具备一定的配置价值。

当前长久期利率债已具有一定的配置价值,但交易价值还需要观察。部分信用品种的配置价值也在显现,主要集中在中短久期的中高评级品种上。这部分品种的信用利差的修复相对充分,绝对收益的配置价值相对于同期限贷款利率而言也较高。扩展开去,同样属于中短久期的同业存单等类固收品种,在受到去年底流动性的冲击之后,绝对收益价值也大幅抬升,同时资质显著优于一般的信用债,也具备了较好的配置价值。